请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 九洲药业(603456) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 周平 医药行业首席分析师 执业编号：S1500521040001 联系电话：15310622991 邮 箱：zhouping@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] CDMO业务发力，推进业绩超预期增长 [Table_ReportDate] 2022年04月20日 [Table_Summary] 事件： 九洲药业发布2021年年报及2022年一季报。公司全年实现营业收入40.63亿元，同比增长53.48%，；实现归母净利润6.34亿元，同比增长66.56%；实现扣非归母净利润5.73亿元，同比增长77.86%；全年经营性现金流净额6.78亿元，同比增长69.21%。在2022Q1公司实现营业收入13.74亿元，同比增长60.46%；实现归母净利润2.08亿元，同比增长120.13%；实现扣非归母净利润1.96亿元，同比增长102.28%。 点评： ➢ CDMO业务发力，驱动业绩高增长。2021年，CDMO业务实现收入23.11亿元，同比增长78.67%，业务收入占比相比去年同期增加8.02pp。公司深度拓展客户和产品管线，研发及产品交付能力提升，订单及项目快速增长，目前拥有商业化项目20个（+25%），III期项目49个（+22.5%），I期/II期项目582个（32.88%），形成可持续的临床前/临床 I、II、III 期的漏斗型项目结构，导流效应明显。公司通过“内部新建，外部并购”的方式加快产能建设，2021年瑞博台州新基地开工建设，同时收购泰华杭州工厂100%股权，极大提升高质量CDMO服务能力。 ➢ 原料药业务实现突破，制剂业务加速成长。2021年，原料药业务实现收入13.10亿元，同比增加16.30%，新研发的降血糖类产品助推客户制剂产品在欧洲获批上市，实现突破。2021年，公司有17个仿制药制剂项目，制剂产品 T2DM-02缓释片获得 NMPA 上市申请受理通知书。公司收购珠联医药、康川济医药（51%股权），子公司四维医药百亿片制剂项目预计2022年投产，协同打造原料药及制剂一体化服务能力。 ➢ 研发助力增长，股权激励提升员工凝聚力，客户群体进一步扩大，综合实力增强。公司持续加大研发投入，2021年投入1.88亿元，同比增长65.01%，研发人员788人，同比增长35.86%，目前已建成手性催化技术、连续化技术应用研究平台、氟化学技术、酶催化技术、多肽技术研究平台等多个技术平台。继2017、2020年后，2021年股权激励计划持续增强员工凝聚力。综合实力的增强吸引大量客户，2021年全球覆盖客户数达到 800 余家，客户结构持续优化。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年公司营业收入为56.55/75.87/99.69亿元，同比增长39.2%/34.2%/31.4%；归母净利润分别为9.12/12.58/17.38亿元，同比增长43.8%/38.0%/38.1%，对应2022-2024年PE分别为43/31/23倍。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 ➢ 风险因素：行业竞争加剧、医药行业研发投入及外包需求下降风险、国内国际政策、核心技术人员流失等风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 2,647 4,063 5,655 7,587 9,969 增长率YoY % 31.3% 53.5% 39.2% 34.2% 31.4% 归属母公司净利润(百万元) 381 634 912 1,258 1,738 增长率YoY% 60.0% 66.6% 43.8% 38.0% 38.1% 毛利率% 37.5% 33.3% 33.9% 34.2% 34.9% 净资产收益率ROE% 12.3% 13.8% 16.6% 18.6% 20.5% EPS(摊薄)(元) 0.46 0.76 1.09 1.51 2.09 市盈率P/E(倍) 78.32 73.89 42.41 30.74 22.25 市净率P/B(倍) 9.67 10.23 7.04 5.73 4.56 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年04月19日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2,295 3,772 5,303 6,810 9,125 营业总收入 2,647 4,063 5,655 7,587 9,969 货币资金 325 1,121 3,721 4,837 6,678 营业成本 1,654 2,709 3,736 4,989 6,488 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 29 27 49 63 82 应收账款 650 767 1,084 1,455 1,912 销售费用 41 49 68 91 120 预付账款 36 30 56 65 71 管理费用 313 337 498 652 847 存货 1,170 1,682 250 250 250 研发费用 114 173 241 326 429 其他 114 172 192 203 213 财务费用 92 37 24 24 20 非流动资产 2,706 3,269 3,454 3,604 3,774 减值损失合计 -22 -51 -20 -20 -20 长期股权投资 13 59 69 79 89 投资净收益 5 61 11 0 0 固定资产（合计） 2,021 2,170 2,200 2,230 2,310 其他 70 13 37 51 70 无形资产 236 412 442 482 527 营业利润 456 754 1,067 1,472 2,033 其他 437 628 743 813 848 营业外收支 -6 -9 0 0 0 资产总计 5,002 7,040 8,757 10,414 12,899 利润总额 450 745 1,067 1,472 2,033 流动负债 1,633 2,085 2,879 3,273 4,019 所得税 70 111 155 213 295 短期借款 788 499 700 500 500 净利润 380 634 912 1,258 1,738 应付票据 119 348 461 478 533 少数股东损益 -1 0 0 0 1 应付账款 411 640 921 1,230 1,600 归属母公司净利润 381 634 912 1,258 1,738 其他 315 598 798 1,065 1,386 EBITDA 748 1,060 1,283 1,675 2,159 非流动负债 283 379 389 394 394 EPS (当年)(元) 0.46 0.76 1.09 1.51 2.09 长期借款 140 201 211 216 216 其他 142 177 177 177 177 现金流量表 单位:百万元 负债合计 1,916 2,463 3,268 3,667 4,413 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 3 0 0 1 2 经营活动现金流 400 678 2,840 1,731 2,222 归属母公司股东权益 3,083 4,577 5,489 6,747 8,484 净利润 380 634 912 1,258 1,738 负债和股东权益 5,002 7,040 8,757 10,414 12,899 折旧摊销 253 292 220 210 155 财务费用 94 43 24 24 20 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 10 -27 -5 -61 -11 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 -351 -1,126 -2,088 521 559 营业总收入 2,647 4,063 5,655 7,587 9,969 其它 8 -37 -1 -1 -1 同比（%） 31.3% 53.5% 39.2% 34.2% 31.4% 投资活动现金流 -1,102 -2,205 -564 -415 -286 归属母公司净利润 381 634 912 1,258 1,738 资本支出 -1,015 -1,660 -559 -374 -219 同比（%） 60.0% 66.6% 43.8% 38.0% 38.1% 长期投资 -83 -580 -10 -10 -10 毛利率（%） 37.5% 33.3% 33.9% 34.2% 34.9% 其他 -4 34 5 -31 -57 ROE% 12.3% 13.8% 16.6% 18.6% 20.5% 筹资活动现金流 2,268 6,211 -186 -8 -8 EPS (摊薄)(元) 0.46 0.76 1.09 1.51 2.09 吸收投资 2,394 6,039 1 0 0 P/E 78.32 73.89 42.41 30.74 22.25 借款 150 1,057 -175 0 0 P/B 9.67 10.23 7.04 5.73 4.56 支付利息或股息 -118 -152 -12 -8 -8 EV/EBITDA 39.36 43.79 27.96 20.63 15.15 现金流净增加额 1,707 4,110 11 2,988 3,699 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 [Table_Introduction] 研究团队简介 周平，医药行业首席分析师。北京大学本科、清华大学硕士，5年证券从业经验。曾入职西南证券、华西证券，2021年4月加入信达证券担任医药首席分析师。作为团队核心成员获得2015/2016/2017年新财富医药行业最佳分析师第六名/五名/四名。 李雨辰，团队成员，北京协和医学院医学博士。具有5年医药行业实业工作经验。曾就职于生物梅里埃、贝克曼库尔特（丹纳赫集团），具有丰富的实业经验。2021年7月加入信达证券，负责医疗器械板块研究工作。 史慧颖，团队成员，上海交通大学大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，团队成员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 阮帅，团队成员，暨南大学经济学硕士，2年证券从业经验。曾在明亚基金从事研究工作，2022年加入信达证券，负责医药消费、原料药行业研究。 吴欣，团队成员，上海交通大学生物医学工程本科及硕士，2022年4月加入信达证券，负责医疗器械和中药板块研究工作，曾在长城证券研究所医药团队工作。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销