敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2023年3月28日，公司发布2022年年度报告，全年实现营收180.79亿元，调整后同比+16.31%，调整前同比+18.0%；归母净利润24.49亿元，调整后同比+19.2%，调整前同比+19.64%；扣非归母净利润22.19亿元，调整前后均同比+19.75%。 2022Q4 实现营业收入59.69亿元，同比增长41.4%（调整前）；归母净利润4.97亿元，同比增长62.4%（调整前）。 经营分析 品牌优势强化，带动品类集群发展。公司依托999等品牌，带动CHC产品群销量提升，2022年，CHC健康消费品业务实现营业收入113.8亿元，同比增长22.73%。随着公司积极向治疗-预防保健-康复慢病全领域拓展，不断强化核心业务和999品牌影响力，同时公司通过收购昆药集团将进一步补充“昆中药1381”等传统精品国药品牌，我们看好公司未来发展潜力与盈利能力的提升。 业务结构持续优化，板块发展逐步回暖。公司处方药业务覆盖心脑血管等多个治疗领域，2022年公司处方药业务实现营业收入 59.76 亿元，同比增长 7.19%。在配方颗粒业务方面，公司加速推进已颁布国家标准和地方标准品种的生产落地工作，随着配方颗粒各省备案进度的持续推进，叠加院内诊疗及学术推广活动的有序恢复，未来处方药板块有望恢复发展。 强化创新转型，蓄力未来长期发展。2022年公司研发投入7.36亿元，新品研发投入占比显著提升。公司坚持仿创结合，进行产品布局，围绕抗肿瘤、骨 科、皮肤、呼吸、抗感染等战略领域在研项目共计77项。此外，公司重视中药传承创新，目前在研经典名方二十余首。 盈利预测、估值与评级 华润三九将在中药发展中持续获益，不考虑收购并表影响，预计 2023-2025 年营业收入分别为202、226和250亿元，增速分别12%、12%和11%；预计2023-2025年归母净利润分别为27.2、30.0和32.7亿元，增速分别11%、10%和9%，维持“买入”评级。 风险提示 产品集采风险；竞争加剧风险；产品推广不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2 0 22 2 0 23E 2 0 2 4E 2 0 25E 营业收入(百万元) 15,320 18,079 20,227 22,619 25,030 营业收入增长率 12.34% 18.01% 11.88% 11.82% 10.66% 归母净利润(百万元) 2,047 2,449 2,719 3,002 3,273 归母净利润增长率 28.13% 19.64% 11.03% 10.42% 9.01% 摊薄每股收益(元) 2.091 2.478 2.751 3.038 3.311 每股经营性现金流净额 1.91 3.04 3.69 4.02 4.14 ROE(归属母公司)(摊薄) 13.39% 14.40% 14.47% 14.58% 14.51% P/E 16.38 18.89 19.78 17.91 16.43 P/B 2.19 2.72 2.86 2.61 2.38 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,00 01,5002,00033.0041.0049.0057.0065.00220329人民币(元)成交金额(百万元)成交金额华润三九沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 13,637 15,320 18,079 20,227 22,619 25,030 货币资金 3,822 3,065 3,150 3,095 3,071 3,184 增长率 12.3% 18.0% 11.9% 11.8% 10.7% 应收款项 4,864 5,379 5,696 5,775 6,364 6,940 主营业务成本 -5,120 -6,171 -8,313 -8,142 -9,091 -9,838 存货 1,762 2,308 2,499 2,623 2,869 3,040 %销售收入 37.5% 40.3% 46.0% 40.3% 40.2% 39.3% 其他流动资产 478 1,726 644 2,307 4,155 6,092 毛利 8,518 9,149 9,766 12,085 13,528 15,192 流动资产 10,925 12,478 11,988 13,800 16,460 19,256 %销售收入 62.5% 59.7% 54.0% 59.7% 59.8% 60.7% %总资产 49.6% 51.3% 44.2% 46.4% 49.7% 52.7% 营业税金及附加 -176 -204 -207 -243 -271 -300 长期投资 192 262 336 346 346 346 %销售收入 1.3% 1.3% 1.1% 1.2% 1.2% 1.2% 固定资产 3,771 4,112 4,677 5,069 5,411 5,703 销售费用 -5,015 -5,021 -5,077 -6,412 -7,215 -8,135 %总资产 17.1% 16.9% 17.2% 17.1% 16.3% 15.6% %销售收入 36.8% 32.8% 28.1% 31.7% 31.9% 32.5% 无形资产 6,805 6,821 6,874 7,211 7,518 7,815 管理费用 -931 -945 -1,059 -1,214 -1,357 -1,502 非流动资产 11,085 11,830 15,134 15,915 16,677 17,290 %销售收入 6.8% 6.2% 5.9% 6.0% 6.0% 6.0% %总资产 50.4% 48.7% 55.8% 53.6% 50.3% 47.3% 研发费用 -460 -560 -594 -728 -769 -926 资产总计 22,010 24,308 27,123 29,715 33,136 36,546 %销售收入 3.4% 3.7% 3.3% 3.6% 3.4% 3.7% 短期借款 31 111 235 332 569 948 息税前利润（EBIT） 1,936 2,418 2,830 3,488 3,915 4,329 应付款项 4,953 4,670 5,494 6,093 6,806 7,479 %销售收入 14.2% 15.8% 15.7% 17.2% 17.3% 17.3% 其他流动负债 2,311 2,995 2,943 3,018 3,647 3,994 财务费用 57 39 -6 42 32 13 流动负债 7,295 7,775 8,673 9,443 11,022 12,422 %销售收入 -0.4% -0.3% 0.0% -0.2% -0.1% -0.1% 长期贷款 0 8 50 50 50 50 资产减值损失 -228 -269 -144 -147 -179 -207 其他长期负债 656 812 866 884 890 896 公允价值变动收益 7 5 3 0 0 0 负债 7,951 8,595 9,589 10,377 11,962 13,367 投资收益 82 34 45 100 100 100 普通股股东权益 13,727 15,283 17,010 18,785 20,586 22,549 %税前利润 4.0% 1.4% 1.5% 2.7% 2.5% 2.3% 其中：股本 979 979 988 988 988 988 营业利润 2,070 2,457 2,947 3,685 4,070 4,437 未分配利润 10,581 12,131 13,761 15,393 17,194 19,158 营业利润率 15.2% 16.0% 16.3% 18.2% 18.0% 17.7% 少数股东权益 332 430 524 554 589 629 营业外收支 -11 -28 16 -20 -20 -20 负债股东权益合计 22,010 24,308 27,123 29,715 33,136 36,546 税前利润 2,059 2,429 2,963 3,665 4,050 4,417 利润率 15.1% 15.9% 16.4% 18.1% 17.9% 17.6% 比率分析 所得税 -442 -348 -466 -916 -1,012 -1,104 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 21.5% 14.3% 15.7% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 1,618 2,081 2,497 2,749 3,037 3,313 每股收益 1.632 2.091 2.478 2.751 3.038 3.311 少数股东损益 20 34 48 30 35 40 每股净资产 14.023 15.612 17.210 19.006 20.829 22.815 归属于母公司的净利润 1,597 2,047 2,449 2,719 3,002 3,273 每股经营现金净流 2.269 1.908 3.042 3.685 4.022 4.144 净利率 11.7% 13.4% 13.5% 13.4% 13.3% 13.1% 每股股利 0.430 0.500 0.853 1.100 1.215 1.324 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 11.64% 13.39% 14.40% 14.47% 14.58% 14.51% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 7.26% 8.42% 9.03% 9.15% 9.06% 8.95% 净利润 1,618 2,081 2,497 2,749 3,037 3,313 投入资本收益率 10.64% 12.92% 13.22% 13.13% 13.35% 13.32% 少数股东损益 20 34 48 30 35 40 增长率 非现金支出 655 789 716 614 707 794 主营业务收入增长率 -7.24% 12.34% 18.01% 11.88% 11.82% 10.66% 非经营收益 -144 -141 -53 -102 -70 -60 EBIT增长率 11.76% 24.94% 17.03% 23.26% 12.23% 10.58% 营运资金变动 93 -860 -153 381 301 49 净利润增长率 -24.38% 28.13% 19.64% 11.03% 10.42% 9.01% 经营活动现金净流 2,221 1,868 3,006 3,642 3,975 4,095 总资产增长率 9.43% 10.54% 11.53% 9.56% 11.51% 10.29% 资本开支 -615 -866 -950 -1,241 -1,298 -1,198 资产管理能力 投资 -211 -991 -1,596 -1,710 -1,800 -1,900 应收账款周转天数 76.7 71.7 71.9 75.0 75.0 75.0 其他 166 67 66 100 100 100 存货周转天数 113.9 120.4 105.5 120.0 120.0 120.0