2022年一季报点评：22Q1营收开局稳健，期间费用影响利润表现

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 桃李面包（603866.SH）2022年一季报点评 22Q1营收开局稳健，期间费用影响利润表现 2022年4月19日 [Table_Summary]  事件：4月18日，公司发布2022年一季报，22Q1实现营收14.52亿元，同比+9.43%；实现归母净利润1.58亿元，同比-2.98%。基本EPS为0.17元。  21Q1营收开局稳健，新市场收入增速较高。收入端，公司22Q1营收同比中低速增长，主业经营总体平稳，新市场收入增速较高。利润端，公司22Q1归母净利润同比小幅下滑，主要原因是：（1）小麦、油脂等部分原材料价格上涨；（2）终端配送服务费用增长，导致毛利率同比略降；（3）21Q1汇兑收益为正，22Q1利息费用较高导致财务费用率上升明显。 分地区看，22Q1华东/华中/西北/华南市场收入增速较高，分别实现收入3.89/ 0.42/1.07/1.19亿元，同比分别+33.57%/+14.42%/+19.15%/+11.13%。华东市场收入增速超过30%，预计原因是：（1）公司积极开拓华东市场，经销商数量同比大幅增加；（2）华东地区新增产能逐步投放，导致收入大幅增长。华中、西北、华南等新市场仍处于开拓期，收入增速较高。22Q1华北/东北/西南地区实现收入3.33/6.08/1.83亿元，同比+5.49%/+2.15%/ +4.63%。华北、东北、西南等成熟市场需求平稳，导致公司收入增速较低，市场份额稳定。总体看，华北/东北/华东为核心收入来源，合计收入高达13.30亿元。 经销商方面，22Q1末华北/东北/华东/西南/西北/华南/华中市场分别拥有经销商157/268/217/124/59/48/30家，同比+3.29%/+2.68%/+21.91%/-2.36%/ +5.36%/+2.13%/+57.89%。华东、华中市场加大开拓力度，经销商数量同比大幅提高；其他地区市场经销商数量保持稳定。  毛利率同比小幅下滑，期间费用率上升明显。22Q1公司毛利率为25.62%，同比-0.95ppt，毛利率小幅下滑的原因是：（1）小麦、油脂等部分原材料价格上行；（2）物流配送费用同比有所提高。 22Q1公司销售费用率为8.45%，同比-0.77ppt，原因是销售费用投入及产品折扣力度有所降低。管理费用率为2.22%，同比+0.21ppt。研发费用率为0.52%，同比+0.32ppt，原因是研发投入同比增加。财务费费用率为0.13%，同比+0.70ppt，原因是21Q1汇兑收益为正，22Q2借款利息费用同比增加。  投资建议：预计22-24年公司实现营收71.12/80.52/90.36亿元，实现归母净利润8.53/9.62/10.77亿元，折合EPS分别为0.90/1.01/1.13元，目前股价对应22-24年PE为24/21/19倍。公司目前估值与休闲食品板块22年24倍整体估值水平相当，公司是面包烘焙行业龙头公司，市场地位稳固，产能持续释放，中长期成长性良好。综上，维持“推荐”评级。  风险提示：业务扩张速度不及预期，居民消费倾向下降，成本上涨幅度超预期，食品安全问题等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,335 7,112 8,052 9,036 增长率（%） 6.2 12.3 13.2 12.2 归属母公司股东净利润（百万元） 763 853 962 1,077 增长率（%） -13.5 11.7 12.9 11.9 每股收益（元） 0.80 0.90 1.01 1.13 PE 27 24 21 19 PB 4.2 4.0 3.7 3.4 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年3月18日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 21.67元 [Table_Author] 分析师 王言海 执业证书： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 分析师 熊航 执业证号： S0100520080003 电话： 0755-22662016 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1、 桃李面包（603866.SH）2021年年报点评：21年主业经营平稳，毛利率下滑拖累利润表现 2、 桃李面包（603866.SH）2021年三季报点评：收入低速增长，需求回落及成本上升拖累利润表现 3、 桃李面包（603866.SH）2021年半年报点评：营收平稳增长，返货率等因素拉低利润表现 桃李面包（603866.SH）/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 6,335 7,112 8,052 9,036 成长能力（%） 营业成本 4,670 5,224 5,931 6,628 营业收入增长率 6.24 12.26 13.22 12.22 营业税金及附加 70 79 89 100 EBIT增长率 -15.80 -2.89 16.16 12.14 销售费用 552 757 810 940 净利润增长率 -13.54 11.71 12.85 11.90 管理费用 111 122 140 156 盈利能力（%） 研发费用 21 18 23 25 毛利率 26.28 26.55 26.35 26.65 EBIT 939 912 1,059 1,188 净利润率 12.05 11.99 11.95 11.92 财务费用 -11 -12 -9 -12 总资产收益率ROA 12.69 13.42 14.05 14.55 资产减值损失 0 14 11 17 净资产收益率ROE 15.47 16.35 17.25 17.87 投资收益 3 12 9 12 偿债能力 营业利润 970 988 1,129 1,277 流动比率 1.70 1.57 1.46 1.50 营业外收支 13 111 110 110 速动比率 1.50 1.35 1.25 1.28 利润总额 983 1,098 1,239 1,387 现金比率 0.34 0.18 0.14 0.19 所得税 219 246 277 310 资产负债率（%） 17.98 17.89 18.55 18.56 净利润 763 853 962 1,077 经营效率 归属于母公司净利润 763 853 962 1,077 应收账款周转天数 29.21 29.66 29.43 29.55 EBITDA 1,131 1,129 1,309 1,457 存货周转天数 13.49 12.77 13.13 12.95 总资产周转率 1.05 1.12 1.18 1.22 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 339 190 164 246 每股收益 0.80 0.90 1.01 1.13 应收账款及票据 512 581 654 736 每股净资产 5.18 5.48 5.86 6.33 预付款项 25 30 33 37 每股经营现金流 1.06 0.94 1.17 1.27 存货 173 197 224 252 每股股利 0.70 0.60 0.63 0.66 其他流动资产 660 666 671 676 估值分析 流动资产合计 1,708 1,663 1,746 1,948 PE 27 24 21 19 长期股权投资 0 0 0 0 PB 4.2 4.0 3.7 3.4 固定资产 2,236 2,503 2,795 3,039 EV/EBITDA 18.21 18.37 15.86 14.20 无形资产 336 332 328 323 股息收益率（%） 3.23 2.77 2.91 3.05 非流动资产合计 4,308 4,690 5,103 5,451 资产合计 6,017 6,353 6,849 7,399 短期借款 200 200 200 200 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 499 529 617 680 净利润 763 853 962 1,077 其他流动负债 307 332 378 417 折旧和摊销 192 217 250 269 流动负债合计 1,006 1,061 1,195 1,297 营运资金变动 97 -34 36 -1 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,014 899 1,119 1,206 其他长期负债 76 76 76 76 资本开支 -1,117 -489 -553 -506 非流动负债合计 76 76 76 76 投资 415 0 0 0 负债合计 1,082 1,137 1,271 1,373 投资活动现金流 -675 -477 -544 -494 股本 952 952 952 952 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 5 0 0 0 股东权益合计 4,935 5,216 5,579 6,026 筹资活动现金流 -715 -571 -600 -630 负债和股东权益合计 6,017 6,353 6,849 7,399 现金净流量 -376 -149 -25 82 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 lVkXiYaZnW9UlWpPyQpOrR9PdN6MmOmMpNmOjMmMqMfQoPwP8OoPmRNZsQwOMYsRtR桃李面包（603866.SH）/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%