证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 陶瓷 2022年05月05日 蒙娜丽莎（002918）2021年报和2022年一季报点评 推荐 （维持） 全年营收增速亮眼，22Q1利润端承压 目标价：20元 当前价：13.26元 事项：  公司发布2021年年度报告及2022年一季报。2021年全年实现营业收入69.87亿元，YOY+43.64%；实现归母净利润3.15亿元，YOY-44.41%；实现扣非归母净利润2.98亿元，YOY-46.64%；拟每10股派发现金红利2.5元（含税）。单Q4实现营业收入20.59亿元，YOY+34.80%；实现归母净利润-1.02亿元，YOY-154.20%；实现扣非归母净利润-1.04亿元，YOY-152.92%。2022年第一季度实现营业收入10.64亿元，YOY+6.74%；实现归母净利润-0.74亿元，YOY-256.79%%；实现扣非归母净利润-0.76亿元，YOY-320.54%。 评论：  全年收入高增，渠道产能布局效果显现。分品类看，21年瓷质有釉砖/瓷质无釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板及薄型陶瓷砖分别实现收入45.21/4.60/9.41/9.15亿元，YOY+59.15%/-15.70%/+36.10%/+39.02%。1）瓷质有釉砖作为公司核心产品，通过渠道下沉、产能扩张和优化产能布局，实现营收大幅增长，占营收比重由58.4%提升至64.71%；2）陶瓷板及薄型陶瓷砖处于市场快速扩张阶段，有望成为未来主要增长点，公司凭借强研发实力，占据细分行业开拓者和领跑者地位。分渠道和区域看，21年经销渠道/战略工程业务营收同比变动+29.70%/+61.83至35.70/34.16亿元，单Q4经销渠道业务/战略工程业务营收同比变动+13.81%/-0.24%至5.64/5.00亿元；全年东北/华北/华东区域营收同比变动+76.61%/+79.83%/+43.94%至4.05/9.48/18.85亿 元 ， 占 营 收 比 重5.80%/13.57%/26.97%，华南、华中、西北、西南区域收入均实现两位数增长。1）公司采取渠道下沉战略，大力拓展县镇级市场，截至21年末签约经销商1540个，拥有专卖店及销售网点4620个，支撑经销渠道收入稳健增长；2）公司基于双轮驱动战略，继续加强与优质房地产商等B端的战略合作，在强化风险管控的前提下拓展业务，21年工程业务高增，占比提升至48.90%；3）区域市场方面，21年江西高安生产基地成立并顺利投产，这是公司在两广之外唯一生产基地，利用区位优势辐射国内消费市场密集的华东、华北区域，节省物流时间、减低物流成本。  原材料涨价致利润下滑，地产调控影响现金流。21年毛利率同减5.18pcts至29.11%，其中瓷质有釉砖/瓷质无釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板及薄型陶瓷砖分别变动-6.45/+0.39/+0.19/-12.35pcts至29.91%/31.18%/17.35%/36.22%，经销渠道/战略工程渠道业务毛利率分别变动-8.70/-1.67pcts至24.86%/33.55%，主要系能源及部分原材料价格上涨带动成本上升所致；费用端略有改善，销售/管理/研发费用率分别变动-0.80/+0.35/-0.02pct至9.19%/6.45%/3.80%；综合影响下，全年归母净利率下行7.14pcts至4.51%。21Q4毛利率环减7.43pcts至22.67%，带动归母净利率环减12.25pcts至-4.94%，利润端承压严重。现金流方面，经营活动现金流净额同减114.58%至-0.84亿元，回款同增26.77%至62.91亿元，主要系受地产持续调控政策影响，地产回款放缓致现金流入减少；而生产经营规模扩大，能源及主要原材料价格上涨，经营活动资金流出增加，致经营活动现金净流入减少。  22Q1利润端仍略承压，回款及订单情况稳健。整体看22Q1毛利率同减10.84pcts、环减3.56pcts至19.11%，主要系能源及部分原材料价格持续高企所致；费用端新产品研发投入增加，销售/管理/研发费用率分别变动-0.36/0.40/0.96pct至9.83%/9.40%/4.78%；综合影响下，归母净利率同减11.66pcts、环减2pcts至-6.94%，政府补助减少、投资损失和计提减值下，扣非归母净利率同减10.64pcts、环减2.13pcts至-7.17%。现金流方面有所改善，经营活动现金流净额同增39.85%至-1.38亿元，回款同增17.95%至12.95亿元，主要系应收账款回笼及收到合同保证金增加所致。资产负债表方面，疫情扰动下22Q1末合同负债（及预收款）较去年底增长51.65%至0.63亿，整体看接单情况良好。  受益于工程零售渠道双驱动，品牌力持续渗透，新产能投放顺利，我们预计22-24年归母净利润分别为6.11/8.63/10.27亿元（22-23年原值为9.56/12.07亿元），对应22/23/24年PE为10/7/6X，参考相对估值法，给予22年14倍PE，给予目标价20元，维持“推荐”评级。  风险提示：产能不达预期，工程业务大客户依赖较重拖累账期，政策趋严等。 [ReportFinancialIndex] 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 41,866.25 已上市流通股(万股) 21,852.51 总市值(亿元) 55.51 流通市值(亿元) 28.98 资产负债率(%) 62.62 每股净资产(元) 8.46 12个月内最高/最低价 33.79/12.35 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《蒙娜丽莎（002918）2021年半年报点评：收入增速亮眼，产能释放规模效应逐渐显现》 2021-09-01 《蒙娜丽莎（002918）2021年一季报点评：Q1收入亮眼毛利率承压，产能强化长线可期》 2021-04-18 《蒙娜丽莎（002918）2020年报点评：产能布局稳步推进，双轮驱动增速强劲》 2021-04-04 -63%-40%-17%6%21/0521/0721/0921/1222/0222/042021-05-06~2022-04-29蒙娜丽莎沪深300华创证券研究所 蒙娜丽莎（002918）2021年报和2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 6,987 8,564 10,554 12,770 同比增速(%) 43.6% 22.6% 23.2% 21.0% 归母净利润(百万) 315 611 863 1,027 同比增速(%) -44.4% 93.9% 41.4% 19.0% 每股盈利(元) 0.76 1.46 2.06 2.45 市盈率(倍) 19 10 7 6 市净率(倍) 1.5 1.5 1.2 1.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年5月5日收盘价 蒙娜丽莎（002918）2021年报和2022年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 2,111 2,351 3,184 3,704 营业收入 6,987 8,564 10,554 12,770 应收票据 402 501 608 733 营业成本 4,953 5,958 7,218 8,751 应收账款 1,274 1,464 1,798 2,208 税金及附加 46 57 65 83 预付账款 28 22 26 32 销售费用 642 941 1,160 1,403 存货 2,081 2,675 3,260 3,925 管理费用 451 552 681 824 合同资产 34 30 46 70 研发费用 265 325 401 485 其他流动资产 1,133 1,552 1,707 2,084 财务费用 59 19 19 21 流动资产合计 7,029 8,565 10,583 12,686 信用减值损失 -186 -12 -12 -12 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -33 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -1 -1 -1 -1 固定资产 3,047 3,696 4,234 4,604 投资收益 -22 -22 -22 -22 在建工程 521 621 746 846 其他收益 34 34 34 34 无形资产 283 255 229 206 营业利润 366 715 1,013 1,207 其他非流动资产 342 337 336 332 营业外收入 8 8 8 8 非流动资产合计 4,193 4,909 5,545 5,988 营业外支出 3 3 3 3 资产合计 11,222 13,474 16,128 18,674 利润总额 371 720 1,018 1,212 短期借款 180 275 371 466 所得税 47 91 129 154 应付票据 812 1,579 1,983 2,174 净利润 324 629 889 1,058 应付账款 1,709 1,863 2,278 2,791 少数股东损益 9 18 26 31 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 315 611 863 1,027 合同负债 42 51 63 76 NOPLAT 376 645 906 1,076 其他应付款 371 371 371 371 EPS(摊薄)（元） 0.76 1.46 2.06 2.45 一年内到期的非流动负债 163 163 163 163 其他流动负债 1,216 1,504 1,844 2,231 主要财务比率 流动负债合计 4,493 5,806 7,073 8,272 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 1,288 1,983 2,677 3,371 成长能力 应付债券 980 980 980 980 营业收入增长率 43.6% 22.6% 23.2% 21.0% 其他非流动负债 192 191 191 192 EBIT增长率 -34.4% 71.7% 40.3% 18.8% 非流动负债合计 2,460 3,154 3,848 4,543 归母净利润增长率 -44.4% 93.9% 41.4% 19.0% 负债合计 6,953 8,960 10,921 12,815 获利能力 归属母公司所有者权益 3,840 4,067 4,734 5,355 毛利率 29.1% 30.4% 31.6% 31.5% 少数股东权益 429 447 473 504 净利率 4.6% 7.3% 8.4% 8.3% 所有者权益合计 4,269 4,514 5,207 5,859 ROE 7.4% 13.5% 16.6% 17.5% 负债和股东权益 11,222 13,474 16,128 18,674 ROIC 5.8% 8.7% 10.4% 10.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 62.0% 66.5% 67.7% 68.6% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 65.6% 79.6% 84.1% 88.3% 经营活动现金流 -84