直写光刻龙头企业，受益下游结构升级及国产替代

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 芯碁微装(688630.SH) 2022年04月14日 买入（首次） 所属行业：电子 当前价格(元)：52.40 证券分析师 陈海进 资格编号：S0120521120001 邮箱：chenhj3＠tebon.com.cn 研究助理 叶晨灿 邮箱：yecc＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -17.51 -5.45 -18.00 相对涨幅(%) -14.84 3.46 -5.95 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 芯碁微装（688630.SH）：直写光刻龙头企业，受益下游结构升级及国产替代 投资要点  芯碁微装是国内激光直写光刻龙头企业，募资投入研发和产业化项目。芯碁微装成立于2015年，专注从事以微纳直写光刻为核心技术的直接成像设备及直写光刻设备的研发和生产。公司核心技术团队专注相关领域技术开发超过10年。目前公司主要产品为PCB直接成像设备及自动线系统（PCB系列），泛半导体直写光刻设备及自动线系统（泛半导体系列）。公司于2021年在科创板上市，共募资4.2亿元投入研发和产业化项目，其中PCB领域投入2.1亿，达产后新增产能200台/年；晶圆级封装投入0.6亿元，达产后新增产能6台/年。  中高端PCB需求驱动PCB直接成像设备市场规模增长，公司借国产化东风再添成长动力。在PCB制造领域，直接成像（LDI）设备能克服传统曝光设备技术瓶颈，并且具备简化流程、提升自动化水平、降低材料成本等优势，目前已经成为多层板、HDI板、柔性板、IC载板等中高端PCB产品制造中的主流技术方案。在单/双面板领域也有望随着性价比提升逐步渗透。根据目前各PCB厂商公告，大部分新建产线已100%使用LDI设备。根据我们的测算PCB曝光设备市场规模在2025年有望达到84亿元，2020-2025年CAGR为11%。元器件的片式化和集成化带来PCB产品结构不断高端化，制程不断提高，预计LDI设备增速高于整体曝光机市场增速。公司PCB设备已实现6μm-75μm制程全覆盖，从产品应用范围、产能效率来看公司已达到国内领先，国际主流水平。未来有望在客户国产设备需求旺盛背景下，凭借产品性能、性价比、服务能力等本土优势持续提升市场份额。  泛半导体直写光刻设备有望成为新增盈利点。在泛半导体领域，直写光刻和投影光刻应用领域区别较大，直写光刻主要应用于掩膜版制造、IC封装、FPD制造、部分集成电路制造领域。我们测算用于2020年掩膜版制造的直写光刻机全球市场规模约为57亿元，2025年有望达到98亿元，2020-2025年CAGR为11%。下游制造环节中国大陆厂商规模和资本支出持续增加，创造出巨大的设备需求市场。公司在泛半导体领域积极布局，目前在技术、产品、客户方面持续突破，未来有望成为新的盈利增长点。  股权激励绑定核心员工，解锁条件彰显业绩信心。公司发布2022年激励计划（草案），计划以26.17元授予不超过212位核心骨干员工108.7万股限制性股票，覆盖21年底员工总数的59%。激励条件为营收和净利润增速且目标较高，彰显公司对长期业绩的信心。  投资建议 公司作为直写光刻龙头厂商，持续受益于所在PCB设备市场高增长。下游PCB结构升级，大陆本土厂商积极投资扩产，提升公司设备需求。公司积极布局泛半导体领域，随着设备研发和验证不断推进，有望成为公司新的盈利增长点。随着公司前期募投项目落地，公司业绩预计将显著提升。我们预计公司2021/2022/2023年实现收入4.92/8.00/12.02亿元, 实现净利润1.08/1.60/2.39亿元，以4月14日市值对应PE分别为58.47/39.69/26.69x，低于可比公司。首次覆盖，给予公司“买入”评级。  风险提示：下游扩产进度不及预期、设备研发不及预期、核心零部件供应风险 -40%-20%0%20%40%60%80%100%2021-042021-082021-122022-04芯碁微装沪深300 公司首次覆盖 芯碁微装（688630.SH） 2 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 120.80 流通A股(百万股)： 65.72 52周内股价区间(元)： 47.91-95.20 总市值(百万元)： 6,329.92 总资产(百万元)： 1,169.14 每股净资产(元)： 7.35 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 202 310 492 800 1,202 (+/-)YOY(%) 131.7% 53.3% 58.7% 62.6% 50.2% 净利润(百万元) 48 71 108 160 239 (+/-)YOY(%) 175.4% 49.2% 52.4% 47.8% 49.1% 全面摊薄EPS(元) 0.60 0.78 0.90 1.32 1.96 毛利率(%) 51.2% 43.4% 40.0% 41.8% 42.3% 净资产收益率(%) 14.1% 17.4% 11.7% 15.5% 20.0% 资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 芯碁微装（688630.SH） 3 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 国内激光直写光刻设备龙头公司 .................................................................................. 6 2. PCB领域：产品结构升级，市场需求快速增长 .......................................................... 10 2.1. 直接成像：技术优势&成本优势，PCB光刻技术大势所趋 ............................... 10 2.2. PCB产品结构升级，直接成像设备受益 ............................................................ 12 2.3. PCB厂商扩产+产品升级，带动直接成像设备量价齐升 .................................... 13 2.4. 公司PCB产品技术达到国际主流水平，有望凭服务优势提升份额 .................. 14 3. 泛半导体领域：需求兴起，公司有望充分受益 .......................................................... 15 3.1. 直写光刻：应用边界明确，聚焦优势细分市场 ................................................. 15 3.2. 细分市场需求兴起，扩产投资风潮正盛 ............................................................ 17 3.2.1. 先进封装：应用端驱动力增强，国内厂商积极布局 .................................. 17 3.2.2. 掩膜版制版：国产替代浪潮，晶圆厂扩产有望带动上游设备受益 ............ 18 3.2.3. FPD制造：产业化早期，未来有望进入量产线 ......................................... 20 3.3. 公司在泛半导体领域积极布局，持续突破 ......................................................... 20 4. 股权激励绑定核心员工，龙头业绩释放在即 ............................................................. 21 5. 投资建议 .................................................................................................................... 22 6. 风险提示 .................................................................................................................... 23 公司首次覆盖 芯碁微装（688630.SH） 4 / 25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：芯碁微装主要产品 .................................................................................................. 6 图2：芯碁微装主要产品演变情况 ................................................................................... 6 图3：芯碁微装股权结构及重要持股公司（截至2021年9月30日） ........................... 7 图4：2017-2021年营收及归母净利润(万元) .................................................................. 7 图5：2017-2021前三季度毛利率及净利率（%） .......................................................... 7 图6：2017-2020年分业务营收情况（万元） ................................................................. 8 图7：2017-2020年分业务毛利率情况（%） ................................................................. 8 图8：公司研发投入不断加大（万元） ..................................