中国铁建2021年年报点评：订单保障4.3倍22年业绩将加速，估值创10年新低

维持增持。维持预测2022-23年EPS为2.13/2.37元增速17/11%，预测24年EPS为2.60元增速10%。维持目标价14.30元，对应2022年7倍PE。 地产减值导致净利增速略低于预期，但仍达10%以上(过去10年均高于10%)。1)21年营收10200亿(+12%)，基建工程占50%，房屋建设占22%，Q1-Q4单季营收增61%/13%/-2%/-1%；21年净利247亿(+10%)，Q1-Q4单季净利增69%/15%/0%/-9%(20年同期-24%/18%/3%/36%)。2)毛利率9.60%(+0.34pct)，净利率2.42%(-0.04pct)，加权ROE11.10%(-0.35pct)，计提减值99亿(+165%)，因考虑存续期内预期信用损失，对某房企应收款计提损失准备。3)经营性现金流-73亿(-118%)，资产负债率74.39%(-0.37pct)。 新签增10%在手订单增14%保障倍数4.3倍，轻装上阵后22年业绩将加速。1)21年累计新签28197亿(+10%)，境外新签2573亿(+11%)占比9%。 2)新签分业务：工程承包24105亿(+9%)占比85%，其中铁路3765亿(+30%)占16%/公路2730亿(+4%)占11%/房建9736亿(+13%)占40%/城轨1696亿(-14%)占7%/市政4309亿(-6%)占18%/水利电力606亿(-1%)占3%/机场码头航道198亿(-34%)占1%。3)房地产销售额1432亿(+13%)，地产占集团利润10%。4)2021年末在手订单4.4万亿(+14%)保障倍数4.3倍。 PE3.6倍创10年新低，稳增长加码估值将获得修复。1)当前3.6倍PE处历史2%分位，过去最高PE平均20倍/2015年最高24倍，预测基建投资二三季度加速上行，央企业绩有望超预期带动估值修复；2)扎实推进国企改革，引导二、三级企业采用分拆上市、股权转让等方式，推进混合所有制改革；3)大力推动产业转型升级，工程承包、规划设计咨询、投资运营、房地产开发、工业制造、物资物流、绿色环保、产业金融等业务协同发展。 风险提示：宏观经济政策风险，海外疫情反复等。 中国铁建是全球最具实力、规模的特大型综合建设集团之一，从以服务国家经济社会发展和满足人民对美好生活的向往为发展方向，围绕政府、城市和人作文章，倾力打造“品质铁建”，发挥全产业链优势，为客户提供一站式综合服务。公司业务涵盖工程承包、规划设计咨询、投资运营、房地产开发、工业制造、物资物流、绿色环保、产业金融及其他新兴产业，经营范围遍及全国32个省、自治区、直辖市以及全球138个国家和地区。已经从以施工承包为主发展成为具有科研、规划、勘察、设计、施工、监理、运营、维护和投融资完整的行业产业链，具备了为业主提供一站式综合服务的能力。在高原铁路、高速铁路、高速公路、桥梁、隧道和城市轨道交通工程设计及建设领域确立了行业领导地位。 （一）新签合同高增超额完成，市场经营培优拓新。2021年，中国铁建健全完善区域经营、城市经营机制，大力培育市场竞争优势；加强高端经营与内外部协同，做实做细做深属地经营、滚动经营；健全完善经营考核评价体系，提升经营质量；加强“专精特新”经营，优化调整“两新”布局，培育增长新动能。经营规模再创历史最好成绩，全年新签合同额28,196.516亿元，完成年度计划的103.10%，同比增长10.39%。其中，境内业务新签合同额25,623.513亿元，占新签合同总额的90.87%，同比增长10.38%；境外业务新签合同额2,573.003亿元，占新签合同总额的9.13%，同比增长10.52%。报告期内，工程承包板块新签合同额24,105.043亿元，占新签合同总额的85.49%，同比增长8.54%。非工程承包板块新签合同额4,091.473亿元，占新签合同总额的14.51%，同比增长22.67%。 （二）深入推进供给侧结构性改革，生产运营扩能增效2021年，中国铁建实现营业收入10,200.102亿元，完成年度计划的105.70%，同比增长12.05%，首次迈上万亿大关；实现利润总额351.514亿元，同比增长11.63%；实现净利润293.152亿元，同比增长14.03%。报告期，本集团以赋能、聚力、增效为努力方向，深入推进供给侧结构性改革，加强三级公司建设，大力培育专精特新企业，提升项目管理能力，推行项目群管理、“五优”分供商建设等改革举措；加快推进智慧建造，出台智慧工地建设指导意见，完成选树10个标杆项目、建设100个重点项目任务； 强化责任成本管理和分包管理，推动物资设备集约化管控，提升工程项目综合收益水平；扎实推进安全生产专项整治三年行动，落实“三保一降”责任，加强重难点项目督导，拉林铁路、连徐高速铁路、广州地铁18号线、中老铁路、莫斯科地铁、拉伊铁路等境内外重点工程建成通车或投入运营；新获国家优质工程金奖7项、鲁班奖7项。 （三）企业改革扎实推进，深度转换经营机制。中国铁建坚决贯彻落实党中央、国务院关于实施国企改革三年行动的重大决策部署，聚焦高质量发展目标，以改革创新为根本动力，坚持“在真落实上下功夫、在真效果上得求证、在可持续上做完善”，改革三年行动取得显著成效。一是在完善现代企业制度建设上取得突破。制定了加强子企业董事会建设、落实子企业董事会职权、完善董事会授权管理等配套的制度体系，实现董事会应建尽建、配齐建强，董事会职权有效落实。二是在优化产业布局和结构调整上取得突破。贯彻落实国家重大战略，结合“十四五”规划，调整优化产业布局，确立“8+N”产业结构，加快布局绿色环保、城市运营等领域，加大新技术研发，打造原创技术策源地，担当现代产业链链长。作为交通强国建设试点单位，大型地下工程装备、智慧建造等工作取得有效进展。三是在健全市场化经营机制上取得突破。全面推动各级子企业实施经理层任期制和契约化管理。四是在深化混合所有制改革上取得突破。坚持“三因三宜三不”原则，引导二、三级企业采用分拆上市、股权转让等方式，推进混合所有制改革。报告期内，公司控股子公司铁建重工在上海证券交易所科创板成功挂牌上市。指导混合所有制企业完善公司治理、深度转换经营机制，探索差异化管控模式。 （四）坚持科技赋能，科技创新成果丰硕。中国铁建坚持科技赋能，加快破解“卡脖子”难题，关键核心技术攻关有序推进，5项科技重大专项成果实现示范应用目标，圆满完成国家重点研发计划“城市地下空间安全施工关键技术研究”，成功申报“陆路交通基础设施智能化设计共性关键技术”等3个国家重点研发项目，中标“超级高铁”试验线建设任务；首批认定的7家中国铁建工程实验室（研发中心）运行状况良好； 劳模和工匠人才创新、基层小改小革小创新成果丰硕；自主研发设计制造的世界首台千吨架桥一体机——“昆仑号”入选“2021年度央企十大国之重器”。在2021年召开的国家科学技术奖励大会上，中国铁建获得国家科学技术进步奖6项，创历史最高记录；在由国家知识产权局和世界知识产权组织共同主办的中国专利奖评选中，获得中国专利奖金奖1项、银奖1项、优秀奖6项；获得中国土木工程詹天佑奖11项；获得中央企业熠星创新创意大赛二等奖1项。2021年，中国铁建新增授权专利6,638件，其中发明专利723件。 （五）产业发展蓄势升级，多元发展成效明显。2021年，中国铁建坚持多元协同发展，构建形成“8+N”产业发展新格局，大力推动产业转型升级。工程承包板块业务结构持续优化，房建、市政业务规模和效益占比大幅提升，矿山开采、装配式建筑业务得到快速发展。规划设计咨询板块主业引领优势增强，新兴业务领域持续扩大，多元发展成效明显。投资运营快速发展，投资驱动与资产运营能力显著提升。房地产开发业务逆势增长，全年实现销售金额1,432亿元，实现销售面积990.58万平方米，同比分别增长13.20%、14.45%。工业制造板块聚焦高端装备、智能装备、新能源装备、环保建材持续发力，市场竞争力和品牌影响力稳步提升。物资物流规范化、集约化、协同化水平持续上升，云采平台正式上线，集采工作打开新局面。绿色环保业务拓展至污水治理、土壤修复、光伏等多个细分领域，落地实施张贵庄污水处理厂、龙泉山生态保护修复等一批具有行业影响力的项目。产业金融服务主业多点发力，以融促产成果显著。 中国铁建2021年度经营计划为：新签合同额27,350亿元，营业收入9,650亿元，成本费用及税金9,285.486亿元。为实现经营目标，本集团将坚持稳中求进的工作总基调，坚持以提高发展质量和效益为中心，坚持以改革创新和转型升级为重点。进一步巩固和完善经营体系，充分发挥区域经营的优势，聚焦产业升级、强化协同融合，全面加强新兴产业发展统筹与顶层设计、增加产业孵化能力，强化专业品牌建设，夯实发展基础，持续做强做优做大主业，奋力提升企业经营规模和发展质量。 图1新签合同额占比中工程承包占85.49% 图2工程承包板块中房建工程占比42.26% 表1中国铁建2020-2021年新签订单一览 表2：中国铁建历史估值表