请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|年报点评报告 2022年03月16日 中航高科（600862.SH） 2021年中航复材实现净利润6.85亿元，同比增长37.60% 事件：公司发布2021年报，2021年公司实现营收（38.08亿元，同比+30.77%），归母净利润（5.91亿元，同比+37.25%），扣非归母净利润（5.48亿元，同比+48.88%）。单季度来看，2021Q4公司实现营收（9.57亿元，同比+66.61%，环比+4.49%），归母净利润（0.23亿元，同比-23.78%，环比-87.55%）。 1、2021年：中航复材作为上市公司的主要业绩来源，净利润同比增长37.60%，其他业务经营相对稳定。 1）中航复材：2021年实现营收（35.53亿元，+33.08%），净利润（6.85亿元，+37.60%，占上市公司归母净利润116%），从上市公司应收账款及应收票据（16.76亿元，+47.26%）、合同负债（6.96亿元，+530.59%）、预付款（1.31亿元，+32.64%）等数据看出中航复材预浸料销售量以及碳纤维采购量的增长。从关联交易来看，2021年公司和中航工业下属单位的销售商品实际金额为（27.73亿元，同比+18.75%），低于2021年预计的35亿元，主要系部分客户产品需求节奏变化致使低于预期。预计2022年公司将向中航工业下属单位销售商品额为38亿元，较2021年实际发生额增长37.01%。 2021年公司多个应用领域取得进展：CR929方面，入选中国商飞CR929前机身工作包唯一供应商，完成CR929前机身研发攻关任务；C919方面，开展C919尾翼优化设计，配合完成垂直安定面详细设计工作；AG600方面，完成AG600副翼、方向舵和翼身整流罩等产品的研制、适航挂签与交付；发动机方面，完成商发复合材料风扇叶片、流道板、叶栅等产品的研制任务。 2）机床：2021年实现营收（1.39亿元，+8.85%），净利润（-0.30亿元，去年同期-0.37亿元）。公司协同航空工业集团的产业资源和技术优势，推动机床装备业务转型升级和减亏，2021年已经在航空专用装备与零部件项目业务实现拓展，比如100吨线性摩擦焊项目通过04重大专项终验收、九轴五联动项目完成样机详细设计工作、航智装备完成VCL1100A新品样机试制。预计未来公司将通过加强改革措施解决仍存在的成本费用高、管理能力和运行机制的问题。 3）优材百慕：2021年实现营收（0.87亿元，+58.62%），净利润（0.12亿元，+469.11%）。民航刹车方面，公司实现营收0.68亿元，完成1个型号飞机刹车盘副和8个机轮刹车附件的适航取证；轨道车辆制动方面，公司实现营收0.20亿元，完成CRH380系列动车组制动闸片的换证工作和CR400系列高铁制动闸片项目设计评审和样件试制；混合所有制改革方面，完成北交所公开挂牌增资扩股引入5家投资者的确认，目前正在进行资产评估备案，预计2022年上半年完成增资安排。 4）京航生物：2021年实现营收（0.14亿元，-37.02%），净利润（-0.21亿元，去年同期-0.12亿元），主要受“带量采购”政策及疫情持续性影响。 2、2022年：预计公司产品和下游应用领域将不断实现拓展，收入和业绩仍保持稳定增长，同时公司将会持续深化改革措施。 1）收入和业绩规划：公司2022年收入目标（45.00亿元，较2021年实际值+18.17%），利润总额目标（8.93亿元，较2021年实际值+26.49%）。其中航空新材料业务收入目标（43.76亿元，较2021年实际值+19.20%），利润总额目标（9.92亿元，较2021年实际值 买入（维持） 股票信息 行业 航空装备 前次评级 买入 3月15日收盘价(元) 23.00 总市值(百万元) 32,040.13 总股本(百万股) 1,393.05 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 14.78 股价走势 作者 分析师余平 执业证书编号：S0680520010003 邮箱：yuping@gszq.com 相关研究 1、《中航高科（600862.SH）：2021年前三季度新材料归母净利润同比+50.48%，实现高增长》2021-10-26 2、《中航高科（600862.SH）：2021H1中航复材净利润增长22.36%，符合市场预期》2021-08-20 3、《中航高科（600862.SH）：碳纤维复材赛道上的核心卡位企业，预浸料占据产业主导地位》2021-06-29 -37%-18%0%18%37%55%73%91%2021-032021-072021-112022-03中航高科沪深300 2022年03月16日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 +24.78%）；机床业务收入目标（1.08亿元，2021年实际值为1.39亿元），利润总额目标（-0.28亿元，2021年实际值为-0.30亿元）。 2）产品和下游应用：产品角度，2021年公司与制造院签署《先进航空复合材料系列预浸料技术实施许可协议》，为国产T800级预浸料产业化发展创造条件，计划2022年突破技术瓶颈。同时预计2022年优材百慕完成飞机碳刹车产品的台架试验和PMA取证任务、机床业务完成九轴五联动车铣复合中心样机和桥三数控龙门铣床样机的研制和项目验收。下游应用角度，预计2022年完成多型民用飞机和民用发动机复合材料零部件研制攻关、试验交付任务。 3）持续深化改革：2021年公司按照国企改革三年行动要求完成各项改革任务，包括持续提升劳动用工效率（人均收入同比增长37.6%）、持续推进中长期激励方案的制定、建立全层级经营层任期制和契约化管理机制、制定市场化选聘职业经理人制度和市场化用工制度等。按照公司2022年工作思路，预计2022年公司将坚持深化改革，具体包括：完成优材百慕增资扩股、推动京航生物和航智装备的股权多元化改革、积极推动预浸料技术向非航空市场转化应用等。 3、中航高科是国内航空预浸料领域的核心卡位企业，2021年中航复材净利润占上市公司归母净利润116%，仍是主要业绩来源，其2017~2021年营收CAGR为28.40%，净利润CAGR为42.21%，我们判断随着军机放量、民机和商发等领域不断拓展叠加装备碳纤维复材渗透率提升，预计未来5年公司业绩有望保持稳定增长。 赛道：碳纤维复材具备轻质高强、耐腐蚀抗疲劳等特性，在不断更新换代的装备上渗透率不断提升，是具备长期成长属性的军工细分赛道。1）军用：以固定翼飞机为例，1969年美国F14A战机碳纤维复材用量仅1%，四代机F35用量高达36%；2）民用：目前先进民机复材用量正在向50%水平发展，空客A380上复材用量达23%；波音787复材用量可达50%；未来国产大飞机C919和CR929复材用量可达20%、50%。 公司：全资子公司中航复材在国内航空预浸料领域具有主导地位，是碳纤维复材赛道上的核心卡位企业。1）高壁垒铸就好的产业地位：中航复材在国内航空预浸料领域已建立很深的护城河：技术和数据积淀造就高壁垒，研发实力更是底蕴所在，再叠加军用市场准入壁垒铸就稳定的市场格局，中航复材未来有望充分享受国内航空预浸料行业空间扩容。2）成长路径确定：全面加强练兵备战背景下，军机进入放量列装时期，给军用预浸料带来高确定性的高增长需求。同时公司以军用为基础大力推进航空复合材料技术在民用飞机、汽车、轨道交通和新能源等领域的应用，进一步打开成长空间。 投资建议：我们认为中航高科作为国内航空预浸料核心卡位企业，在军机放量列装、商用飞机纷至沓来的背景下，将获得高确定性的高增长。预计公司2022-2024年归母净利润分别为8.09、10.93、14.07亿元，对应估值分别为40X、29X、23X，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放、下游需求不及预期。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,912 3,808 4,651 5,768 7,085 增长率yoy（%） 17.7 30.8 22.1 24.0 22.8 归母净利润（百万元） 431 591 809 1,093 1,407 增长率yoy（%） -21.9 37.3 36.7 35.1 28.7 EPS最新摊薄（元/股） 0.31 0.42 0.58 0.78 1.01 净资产收益率（%） 9.8 12.1 14.2 16.5 17.9 P/E（倍） 74.4 54.2 39.6 29.3 22.8 P/B（倍） 7.3 6.6 5.7 4.9 4.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2022年3月15日收盘价 2022年03月16日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4393 4783 5374 5815 6015 营业收入 2912 3808 4651 5768 7085 现金 1653 1595 1699 1765 1804 营业成本 2037 2663 3230 3976 4832 应收票据及应收账款 1138 1676 1908 2154 2209 营业税金及附加 22 31 33 35 43 其他应收款 8 3 11 7 15 营业费用 36 34 37 40 46 预付账款 99 131 150 199 230 管理费用 271 255 293 329 383 存货 1460 1362 1591 1674 1742 研发费用 91 151 158 167 191 其他流动资产 35 15 15 15 15 财务费用 -6 -15 -19 -25 -21 非流动资产 2132 2139 2241 2520 2815 资产减值损失 0 -4 -1 -1 -1 长期投资 108 101 0 0 0 其他收益 63 39 28 32 35 固定资产 1126 1152 1366 1650 1959 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 524 497 479 460 439 投资净收益 7 11 3 4 4 其他非流动资产 373 389 397 410 418 资产处置收益 0 2 0 0 0 资产总计 6526 6923 7615 8335 8831 营业利润 510 705 950 1283 1652 流动负债 1882 1894 2197 2462 2786 营业外收入 8 3 1 1 1 短期借款 140 100 139 168 188 营业外支出 2 2 1 1 1 应付票据及应付账款 1193 762 1021 1241 1479 利润总额 516 706 949 1283 1652 其他流动负债 549 1032 1036 1053 1118 所得税 87 114 142 192 248 非流动负债 243 149 159 172 179 净利润 430 591 807 1090 1404 长期借款 20 0 10 24 30 少数股东损益 -1 0 -2 -2 -3 其他非流动负债 223 149 149 149 149 归属母公司净利润 431 591 809 1093 1407 负债合计 2125 2043 2356 2634 2965 EBITDA 614 827 1073 1452 1876 少数股东权益 23 39 38 35 33 EPS（元） 0.31 0.42 0.58 0.78 1.01 股本 1