复材公司2019实现净利润2.98亿元，同比增长38.60%，收入、利润或将加速释放

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 复材公司2019实现净利润2.98亿元，同比增长38.60%，收入、利润或将加速释放 ■事件：公司3月15日发布2019年度报告，实现营业收入（24.73亿元，-6.76%），实现归母净利润（5.64亿元，+58.26%） ■中航复材仍是公司主要利润收入来源，2020年新材料业务预计利润总额同比增长53% 目前公司主要收入利润仍来自子公司中航复材。2019年12月公司完成江苏致豪地产业务剥离，其并表净利润1.12亿元。根据2019年年报，中航复材的预浸料及蜂窝产品生产分别同比增长20.3%及45%，实现营业收入（19.46亿元，同比+31%），预计伴随以20为代表的新机型放量及复材用量提升，预计未来2-3年复合材料增长确定性较高。其2019年毛利率31.03%，提升1.51pct，预计主要因管理效能提升及产量提升后的规模效应带动毛利率近年从25%不断提升至31%。其2019年实现利润总额（3.45亿元，同比+37%），实现净利润（2.98亿元，同比+38%），净利率15.31%，提升0.9pct。 发出商品增速依旧高于收入增速，反映行业高景气度。由于地产业务等影响，资产负债表中存货中的发出商品较能反映公司复材业务的变化。根据2019年资产负债表，中航复材发出商品金额为（11.57亿元，+42.99%），高于收入增速，反映了航空复合材料需求的高景气度。 2020年关联交易、新材料收入、利润总额分别规划增长36.35%、36.88%、53.43%。处于复合材料产业链中游预浸料的关键环节，下游主要为集团内部各主机厂及科研单位等。根据2019年年报，公司2019年购买商品的关联交易额预计为（19.01亿元，+33.22%），并实际完成（16.92%，+26.93%），预计2020年为25.92亿元，较2019年预测额同比增长36.35%。根据其2020年规划，公司新材料业务计划实现营业收入（28.06亿元，同比+36.88%），利润总额（5.14亿元，同比+53.43%），规划呈现进一步加速释放态势。 持续关注军民品产能扩充情况。根据年报，航空工业复材顺义生产园区一期项目已正式投产运行，二期项目建设正加速推进，累计投资2.89亿元，2019年转入固定资产2.60亿元，可有效满足树脂基复合材料、结构功能一体化复合材料、陶瓷基复合材料、复合材料表征检测等研究实验所需的建筑需求。此外，公司为促进复材技术在民用领域大规模应用，推动民用预浸料技术和产品发展，满足通用航空、汽车及轨Table_Tit le 2020年03月16日 中航高科（600862.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 国防军工 投资评级 买入-A 维持评级 股价（2020-03-13） 12.37元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 17,232.02 流通市值（百万元） 17,232.02 总股本（百万股） 1,393.05 流通股本（百万股） 1,393.05 12个月价格区间 8.38/14.09元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.34 21.3 54.09 绝对收益 -1.36 18.6 49.64 冯福章 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040002 fengfz@essence.com.cn 张傲 分析师 SAC执业证书编号：S1450517120004 zhangao@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 中航高科：中航高科：卡位优势明显，在复材产业链中游关键环节占据主导地位，依托新机型放量成长可期/冯福章 2020-03-10 -11%0%11%22%33%44%55%66%201 9-03201 9-07201 9-11中航高科 其他军工 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 道交通等行业大批量、快节拍的制造需求，公司已于2018年在南通建设了年产能50万平方米的民用预浸料产业化项目，并已于2018年年底完工，预计新项目投入使用后，公司民用领域复材产业化能力将得到进一步提升。 ■上游碳纤维、中游预浸料与下游主机厂交叉验证，航空复材产业链将保持高增长 中航复材处于航空复合材料产业链中游预浸料的关键环节，并占据主导位臵，依托复合材料的设计性、多年的树脂体系积累及集团渠道关系构建了深厚的壁垒，其2015-2019年利润复合增速为28.39%。目前以J-20、Z-20、Y-20等为代表的新机型逐步量产，其复合材料占比较原有机型均有较大程度的提高（根据知网，国外先进战机复合材料占比30%甚至更高、先进直升机复合材料占比近50%），势必带动对复合材料需求量的提升，且新机型的附加值较高，因此预计未来2-3年随着新机型量产交付，复合材料需求及价值量将有较大提升，有望至少保持30%以上的复合增长，成长性突出。 ■投资建议：公司在复合材料产业链关键环节处于主导地位，直接受益于以20为代表的新机型放量，成长性突出；控股股东变更为航空工业集团，有望推进内部资源整合。我们预计公司2020-2022年净利润分别为3.99、5.36、6.96亿元，对应估值分别为43、32、25倍，维持“买入-A”评级。 ■风险提示：军品订单不及预期；民品领域拓展不及预期；集团整改进程不及预期 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 2,652.8 2,473.4 2,918.0 3,851.6 5,015.9 净利润 304.1 551.6 399.0 535.9 696.0 每股收益(元) 0.22 0.40 0.29 0.38 0.50 每股净资产(元) 2.72 3.00 3.05 3.35 3.79 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 56.7 31.2 43.2 32.2 24.8 市净率(倍) 4.5 4.1 4.1 3.7 3.3 净利润率 11.5% 22.3% 13.7% 13.9% 13.9% 净资产收益率 8.0% 13.2% 9.4% 11.5% 13.2% 股息收益率 0.9% 0.0% 0.4% 0.7% 0.5% ROIC 21.5% 19.3% 16.4% 29.1% 28.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 pOsPqNuNmMtOtOmMrQpQsO7NdN8OsQrRsQnNfQqQmPeRqRtNbRrQpNxNpMrRuOsRsR 3 公司快报/中航高科 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 2,652.8 2,473.4 2,918.0 3,851.6 5,015.9 成长性 减:营业成本 1,704.1 1,662.1 2,034.8 2,669.8 3,475.0 营业收入增长率 -12.9% -6.8% 18.0% 32.0% 30.2% 营业税费 93.8 16.3 70.4 84.8 88.1 营业利润增长率 239.9% 38.9% -26.4% 39.1% 26.4% 销售费用 63.5 58.1 67.1 88.6 115.4 净利润增长率 263.8% 81.4% -27.7% 34.3% 29.9% 管理费用 251.6 278.4 242.2 308.1 466.5 EBIT DA增长率 128.0% 50.6% -26.8% 26.5% 19.2% 财务费用 0.3 0.2 -12.8 -17.3 -25.8 EBIT增长率 353.2% 42.8% -33.7% 39.2% 25.8% 资产减值损失 52.2 -10.5 51.5 61.6 61.0 NOPLAT增长率 368.2% 56.5% -28.0% 39.2% 25.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 74.7% -15.3% -21.5% 30.2% -55.8% 投资和汇兑收益 15.5 249.3 24.1 24.1 24.2 净资产增长率 8.9% 9.3% 2.3% 10.8% 13.6% 营业利润 478.2 664.5 488.8 680.1 859.9 加:营业外净收支 3.0 3.0 11.0 5.6 6.4 利润率 利润总额 481.2 667.5 499.8 685.7 866.2 毛利率 35.8% 32.8% 30.3% 30.7% 30.7% 减:所得税 120.0 103.0 75.0 102.9 129.9 营业利润率 18.0% 26.9% 16.8% 17.7% 17.1% 净利润 304.1 551.6 399.0 535.9 696.0 净利润率 11.5% 22.3% 13.7% 13.9% 13.9% EBIT DA/营业收入 24.1% 38.9% 24.2% 23.2% 21.2% 资产负债表 EBIT /营业收入 19.0% 29.0% 16.3% 17.2% 16.6% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 921.6 1,918.0 2,029.6 1,911.9 3,977.1 固定资产周转天数 147 165 138 85 51 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 101 154 87 92 56 应收帐款 975.1 651.2 1,303.7 1,298.0 2,050.9 流动资产周转天数 664 691 714 653 626 应收票据 241.2 18.5 520.6 92.3 658.2 应收帐款周转天数 126 118 121 122 120 预付帐款 114.8 59.6 256.5 122.5 343.4 存货周转天数 324 317 279 291 242 存货 2,873.0 1,489.2 3,032.6 3,196.8 3,560.2 总资产周转天数 1,003 1,035 974 830 745 其他流动资产 34.2 201.5 95.3 110.3 135.7 投资资本周转天数 311 392 272 208 130 可供出售金融资产 2.2 - 1.5 1.2 0.9 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 151.5 110.8 110.8 110.8 110.8 ROE 8.0% 13.2% 9.4% 11.5% 13.2% 投资性房地产 436.8 212.4 212.4 212.4 212.4 ROA 4.7% 8.6% 4.6% 6.9% 6.0% 固定资产 1,046.9 1,215.3 1,014.8 814.2 613.7 ROIC 21.5% 19.3% 16.4% 29.1% 28.1% 在建工程 214.0 57.9 57.9 57.9 57.9 费用率 无形资产 513.9 510.5 482.3 454.0 425.7 销售费用率 2.4% 2.4% 2.3% 2.3% 2.3% 其他非流动资产 156.6 95.5 133.1 121.5 109.7 管理费用率 9.5% 11.3% 8.3% 8.0% 9.3% 资产总额 7,681.7 6,540.5 9,251.1 8,5