1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 中航复材归母净利润同比+66.92%，预计2021年新材料业务利润总额8.58亿元 ■事件：公司发布2020年报，实现收入（29.12亿元，+17.72%），归母净利润（4.31亿元，-21.88%），符合预期。 ■新材料业务景气度持续，中航复材仍是最主要利润来源 2020年公司新材料业务归母净利润（4.87亿元，+69.69%），受益该业务景气度持续上行，公司整体营收及利润总额计划完成率分别为100.4%及129.12%。此外，若剔除地产业务影响，同比口径下公司收入及归母净分别同比增长34.24%及107.31%。其中： 1）中航复材，2020年稳定完成国家重点型号任务及产品交付，实现收入（26.70亿元，+37.21%），归母净利润（4.97亿元，+66.92%），当前仍是公司主要利润来源，其净利率同比提升3.3pct，或是因收入结构变化及规模效应带动毛利率进一步提升。同时，在民机领域拓展稳步推进，C919国产预浸料通过中国商飞PCD预批准，并开展C919升降舵工艺验证实验，且与航空工业通飞签订复材合作协议，呈现军品领域齐头并进态势； 2）优材百慕，20H1受疫情影响较大，全年净利润同比减少52.83%，但考虑其飞机刹车盘已获A321零部件制造人批准书且在轨交领域完成碳材料新产品定型及交付以及某型号特种车辆设计定型，预计后续或逐步好转； 3）京航生物及公司机床业务分别减亏811.21万元及1969.04万元，预计后续伴随疫情影响结束及公司聚焦主业，加强发展航空新材料及专用装备主业发展，后续有望持续减亏转盈，不断提升公司经营质量。 资产负债表科目大幅增长彰显景气度，现金流因剥离地产业务出现下滑。公司2020年存货中原材料同比增长44.93%，同时预付账款同比增长66.07%，或反映公司正积极备货应对下游需求增长，且合同负债同比大幅增长325.95%，主要因中航复材预收款增加所致，再次验证行业景气度高涨，后续伴随订单交付，有望逐步兑现至收入端；因2019年底完成地产业务剥离导致经营性现金流净额下滑83.56%。 2021年预计向关联方销售商品增长35.03%，新材料业务利润总额8.58亿元。根据公告，公司2021年关联交易合计预计额较2020年预计额增长22.15%，其中销售商品及提供劳务预计额增长36.35%，反映需求端保持稳健增长；此外，公司预计2021年新材料业务实现利润总额8.58亿元，较2020年预计额增长66.93%，彰显公司发展信心。我们认为，考虑到“十四五”期间航空领域重点型号加速放量，公司位处复材关键环节预浸料且占据主导地位，有望核心受益，且新机型复材占比提升显著，新材料业务或将保持稳健增长。 ■卡位优势明显，处于复材产业链中游关键环节预浸料，并在军航领域占据主导地位 Table_Tit le 2021年03月15日 中航高科（600862.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 国防军工 投资评级 买入-A 维持评级 股价（2021-03-15） 22.64元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 31,538.63 流通市值（百万元） 31,538.63 总股本（百万股） 1,393.05 流通股本（百万股） 1,393.05 12个月价格区间 11.89/39.92元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -19.89 -13.14 65.82 绝对收益 -26.33 -11.63 84.26 冯福章 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040002 fengfz@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 中航高科：新材料业务前三季度净利润同比增长62.93%，景气度持续/冯福章 2020-10-23 中航高科：20H1新材料业务归母净利润3.39亿元，同比增长77.98%，符合预期/冯福章 2020-08-28 中航高科：依托新机型放量航空复材业务成长性突出，积极布局民用市场有望打开新成长空间/冯福章 2020-06-05 中航高科：2020Q1归母净利润同比增长62.68%，复合材料业务成长显著/冯福章 2020-04-27 中航高科：复材公司2019实现净利润2.98亿元，同比增长38.60%，收入、利润或将加速释放/冯福章 2020-03-16 -6%27%60%93%126 %159 %192 %225 %202 0-03202 0-07202 0-11中航高科 其他军工 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 子公司中航复材处于航空复合材料产业链中游预浸料的关键环节，并占据主导位臵，依托复合材料的设计性、多年的树脂体系积累及集团渠道关系构建了深厚的壁垒，其2015-2020年利润复合增速为30.79%。目前以J-20、Z-20、Y-20等为代表的新机型逐步量产，其复合材料占比较原有机型均有较大程度的提高（根据知网，国外先进战机复合材料占比30%甚至更高、先进直升机复合材料占比近50%），势必带动对复合材料需求量的提升，且新机型的附加值较高，因此预计未来2-3年随着新机型量产交付，复合材料需求及价值量将有较大提升，有望至少保持30%以上的复合增长，成长性突出。 ■投资建议：公司在复合材料产业链关键环节处于主导地位，直接受益于以20为代表的新机型放量，成长性突出，且控股股东航空工业作为国有投资改革试点，关注后续变化。预计公司2021-2023年归母净利润分别为6.86、8.97、11.74亿元，对应估值分别为46、35、27倍，维持“买入-A”评级。 ■风险提示：军品订单不及预期；民品领域拓展不及预期。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 2,473.4 2,911.7 4,101.2 5,455.1 7,173.4 净利润 551.6 430.9 685.7 896.6 1,173.8 每股收益(元) 0.40 0.31 0.49 0.64 0.84 每股净资产(元) 3.00 3.14 3.31 3.80 4.49 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 57.2 73.2 46.0 35.2 26.9 市净率(倍) 7.5 7.2 6.8 6.0 5.0 净利润率 22.3% 14.8% 16.7% 16.4% 16.4% 净资产收益率 13.2% 9.8% 14.9% 16.9% 18.8% 股息收益率 0.7% 0.0% 0.7% 0.7% 0.7% ROIC 19.3% 17.0% 24.9% 32.6% 25.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 nMsRtQnQoMpRmQmPvMrQpP8OaO6MpNrRpNqRlOnNnOjMqRrP6MpPzQvPmMzQNZsOqM 3 公司快报/中航高科 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 2,473.4 2,911.7 4,101.2 5,455.1 7,173.4 成长性 减:营业成本 1,662.1 2,037.4 2,723.2 3,622.2 4,763.1 营业收入增长率 -6.8% 17.7% 40.9% 33.0% 31.5% 营业税费 16.3 22.2 49.2 65.5 86.1 营业利润增长率 38.9% -23.2% 67.2% 26.5% 31.1% 销售费用 58.1 36.4 82.0 109.1 172.2 净利润增长率 81.4% -21.9% 59.1% 30.8% 30.9% 管理费用 278.4 270.7 373.2 501.9 674.3 EBIT DA增长率 50.6% -28.7% 43.6% 28.7% 25.3% 财务费用 0.2 -5.9 -5.7 51.1 36.2 EBIT增长率 42.8% -23.0% 53.3% 33.4% 28.4% 资产减值损失 -10.5 -0.4 50.0 50.0 50.0 NOPLAT增长率 56.5% -25.3% 71.6% 33.4% 28.4% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -15.3% 17.3% 2.0% 63.2% -38.4% 投资和汇兑收益 249.3 7.5 24.1 24.1 24.2 净资产增长率 9.3% 5.1% 6.2% 15.2% 18.5% 营业利润 664.5 510.3 853.4 1,079.5 1,415.7 加:营业外净收支 3.0 6.2 4.4 4.2 4.8 利润率 利润总额 667.5 516.5 857.7 1,083.7 1,420.5 毛利率 32.8% 30.0% 33.6% 33.6% 33.6% 减:所得税 103.0 86.6 128.7 162.5 213.1 营业利润率 26.9% 17.5% 20.8% 19.8% 19.7% 净利润 551.6 430.9 685.7 896.6 1,173.8 净利润率 22.3% 14.8% 16.7% 16.4% 16.4% EBIT DA/营业收入 38.9% 23.6% 24.1% 23.3% 22.2% 资产负债表 EBIT /营业收入 29.0% 19.0% 20.7% 20.7% 20.2% 2019 2020 2021E 2022E 2023E 运营效率 货币资金 1,918.0 1,653.3 2,337.7 3,109.4 4,088.8 固定资产周转天数 165 145 94 62 41 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 154 127 118 162 130 应收帐款 651.2 797.9 1,736.9 1,487.4 2,593.7 流动资产周转天数 691 540 597 606 555 应收票据 18.5 346.3 225.0 447.0 480.2 应收帐款周转天数 118 90 111 106 102 预付帐款 59.6 99.0 217.2 143.8 322.4 存货周转天数 317 182 266 279 232 存货 1,489.2 1,459.7 4,591.9 3,859.9 5,401.8 总资产周转天数 1,035 808 780 735 646 其他流动资产 201.5 37.2 90.9 109.9 79.3 投资资本周转天数 392 331 257 256 195 可供出售金融资产 - - 0.7 0.2 0.3 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 110.8 108.2 108.2 108.2 108.2 ROE 13.2% 9.8% 14.9% 16.9% 18.8% 投资性房地产 212.4 208.1 208.1 208.1 208.1 ROA 8.6% 6.6% 6.5% 8.3% 8.2% 固定资产 1,215.3 1,126.4 1,004.4 882.4 760.4 ROIC 19.3% 17.0% 24.9% 32.6% 25.6% 在建工程 57.9 124.8 124.8 124.8 124.8 费用率 无形资产 510.5 524.3 507.6 490.9 4