2021年前三季度归母净利润6.85亿元，同比增长69.39%

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2021年10月31日 抚顺特钢（600399.SH） 2021年前三季度归母净利润6.85亿元，同比增长69.39% 事件：抚顺特钢发布2021年三季报，2021年前三季度实现实现营收55.69亿元，同比+18.11%；归母净利润6.85亿元，同比+69.39%；扣非归母净利润6.30亿元，同比+75.82%。单季度来看，2021Q3实现营收18.00亿元，同比+11.97%，环比-8.40%；归母净利润2.54亿元，同比+14.82%，环比-1.55%；扣非归母净利润2.22亿元，同比+7.77%，环比-10.12%。 Q3公司业绩超市场预期，核心看2022年公司产能释放带来的业绩增长。 1）收入端：2021年前三季度公司营收同比+18.11%，其中合金结构钢销量同比+9.51%，均价同比+7.70%；工具钢销量同比+13.27%，均价同比+3.51%；不锈钢销量同比+4.84%，均价同比+10.06%；高温合金销量同比-4.68%，均价同比+12.29%，公司高温合金均价同比增长，表明高温合金在上游议价定价的采购模式中以其高壁垒特点，呈现供不应求的状况。展望未来中期2027年实现建军百年奋斗目标背景下，航空发动机、燃气轮机列装、维护以及商用航发等将持续拉动高温合金市场需求，需求端无须担心。 2）盈利能力端：2021年前三季度实现净利率12.30%，同比提高3.72pct，盈利能力持续提升。一方面，公司特钢产品从“多品种、小批量”进入“大规模批产”阶段，其规模效应显现，2021年前三季度公司毛利率21.64%，同比提高2.03pct；另一方面，沙钢管理下公司降本增效成果明显，期间费用率实现下降，2021年前三季度公司销售、管理、财务分别同比下降0.30、0.78、0.05pct，整体期间费用率同比下降1.74pct。 3）核心关注扩产节奏：受国家限制钢业产能政策、限电政策、能源和原材料成本上升等因素影响，公司预测2021Q4业绩可能同比下降，但这只是阶段性因素造成的。长期来看，公司作为国内军用高温合金、高强钢的核心卡位企业，所处航空发动机、导弹、军机等航空航天长期成长的赛道，重要的是高温合金的高壁垒铸就了很好的产业竞争格局，未来将长期受益于军、民用航空发动机等赛道的发展。中期来看，尤其是2022年是抚钢扩产产能释放的第一年，根据半年报所述明年上半年陆续有快锻机、真空感应炉等设备投产，随着产能瓶颈打破公司有望在未来5年都保持30%~50%业绩增长。 抚顺特钢作为我国武器装备建设的基石企业，其核心卡位优势将使得其成为军工高景气的长期核心受益者。 1）长期成长赛道：抚顺特钢所处军工最长赛道。 高温合金：全面备战能力建设带来高确定性的军工高景气红利，高温合金是军工中最长的赛道：军用航空发动机列装+维修+商用航发三驾马车拉动需求，我们预计未来10年国内航发用高温合金需求达3200亿元，此外还有燃气轮机、核电等民用市场需求不断扩容。 高强钢：抚顺特钢在国内率先研发生产A100钢、300M钢，产品广泛应用于飞机起落架、航空发动机轴、导弹、舰艇壳体等关键部件，因此抚钢也是“军机、导弹”等产品的核心供应商，军机导弹放量列装也会带动高强钢需求持续增长。 2）高壁垒带来稳固的产业格局。高温合金材料对研发实力、经验积淀要求很高；下游航发等产品也要求非常高的质量稳定性，一旦进入用户供应链体系，一般不轻易更换。抚顺特钢拥有国内同行难以超越的科研能力和工艺技术，是军工配套材料重要的研发和生产基地，在军品领域具备显著的规模优势。高壁垒铸就寡头特征的产业格局，很难有新进入者致使抚钢拥有长期较高确定性的成长。 买入（维持） 股票信息 行业 钢铁 前次评级 买入 10月29日收盘价(元) 21.30 总市值(百万元) 42,005.73 总股本(百万股) 1,972.10 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 33.40 股价走势 作者 分析师 余平 执业证书编号：S0680520010003 邮箱：yuping@gszq.com 相关研究 1、《抚顺特钢（600399.SH）：2021H1实现归母净利润4.3亿元，超市场预期》2021-08-19 2、《抚顺特钢（600399.SH）：2021H1归母净利润预增126.38%~145.47%，超市场预期》2021-07-07 3、《抚顺特钢（600399.SH）：2021Q1归母净利润1.73亿元，同比增长115.53%》2021-04-30 0%34%69%103%137%171%206%240%2020-112021-032021-062021-10抚顺特钢 沪深300 2021年10月31日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 3）核心卡位：抚顺特钢在国内航空航天变形高温合金市占率80%以上，高强钢市占率95%以上。拥有极高的市占率既证明了公司的能力，其订单节奏也决定了整个产业链的交付情况，换句话说，这类企业订单、业绩释放不出来，军工产业链景气度或被证伪。 投资建议：抚顺特钢是我国军工装备放量建设的基石企业，三高一特产品在航发、军机、导弹等高壁垒领域拥有很高的市占率且有望长期保持，意味着拥抱抚钢则是拥抱军工行业的高景气度。预计2021-2023年归母净利润分别为8.47、12.06、17.38亿元，对应估值50X、35X、24X，维持“买入”评级。 风险提示：军品放量、公司扩产进程等不及市场预期、原材料价格波动。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,741 6,272 6,862 7,716 8,678 增长率yoy（%） -1.8 9.3 9.4 12.4 12.5 归母净利润（百万元） 302 552 847 1,206 1,738 增长率yoy（%） -88.4 82.6 53.6 42.3 44.1 EPS最新摊薄（元/股） 0.15 0.28 0.43 0.61 0.88 净资产收益率（%） 6.7 11.0 14.4 17.0 19.7 P/E（倍） 139.1 76.2 49.6 34.8 24.2 P/B（倍） 9.4 8.4 7.1 5.9 4.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年10月29日收盘价 2021年10月31日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 4272 4993 6475 6461 7842 营业收入 5741 6272 6862 7716 8678 现金 151 861 1228 1680 1873 营业成本 4790 4893 5304 5886 6530 应收票据及应收账款 1218 450 1375 677 1631 营业税金及附加 66 76 82 58 35 其他应收款 8 14 10 17 14 营业费用 84 54 69 50 43 预付账款 84 200 111 239 154 管理费用 163 171 172 154 130 存货 1602 1586 1869 1965 2289 研发费用 302 407 412 424 364 其他流动资产 1208 1881 1881 1881 1881 财务费用 65 81 1 -16 -62 非流动资产 4281 4230 4470 4827 5201 资产减值损失 -63 -65 -48 -54 -69 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 14 37 9 25 36 固定资产 3354 3390 3586 3922 4297 公允价值变动收益 16 9 4 5 12 无形资产 799 783 735 687 639 投资净收益 20 32 10 21 34 其他非流动资产 128 58 148 219 265 资产处置收益 1 0 0 0 0 资产总计 8553 9224 10945 11288 13043 营业利润 297 588 895 1264 1790 流动负债 1267 1378 2662 2173 2572 营业外收入 14 17 8 18 26 短期借款 0 0 465 0 0 营业外支出 8 54 21 26 6 应付票据及应付账款 929 913 1083 1133 1325 利润总额 304 551 882 1256 1810 其他流动负债 339 464 1114 1040 1246 所得税 2 -1 35 50 72 非流动负债 2810 2815 2405 2032 1651 净利润 302 552 847 1206 1738 长期借款 2409 2409 2000 1626 1245 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 400 406 406 406 406 归属母公司净利润 302 552 847 1206 1738 负债合计 4077 4193 5068 4205 4222 EBITDA 626 878 1121 1489 2029 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.15 0.28 0.43 0.61 0.88 股本 1972 1972 1972 1972 1972 资本公积 2178 2178 2178 2178 2178 主要财务比率 留存收益 319 870 1717 2923 4661 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 4476 5030 5877 7083 8821 成长能力 负债和股东权益 8553 9224 10945 11288 13043 营业收入(%) -1.8 9.3 9.4 12.4 12.5 营业利润(%) 214.1 97.7 52.3 41.1 41.6 归属于母公司净利润(%) -88.4 82.6 53.6 42.3 44.1 获利能力 毛利率(%) 16.6 22.0 22.7 23.7 24.8 现金流量表（百万元） 净利率(%) 5.3 8.8 12.3 15.6 20.0 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 6.7 11.0 14.4 17.0 19.7 经营活动现金流 1050 620 234 1777 1026 ROIC(%) 6.3 8.8 9.8 12.9 15.8 净利润 302 552 847 1206 1738 偿债能力 折旧摊销 167 194 184 203 224 资产负债率(%) 47.7 45.5 46.3 37.3 32.4 财务费用 65 81 1 -16 -62 净负债比率(%) 58.0 37.1 34.8 11.1 2.8 投资损失 -20 -32 -10 -21 -34 流动比率 3.4 3.6 2.4 3.0 3.0 营运资金变动 523 -269 -782 410 -828 速动比率 2.0 1.8 1.4 1.6 1.8 其他经营现金流 13 94 -4 -5 -12 营运能力 投资活动现金