国内动力总成测试领先企业，打造IMU第二增长曲线

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次） 市场价格：40.80元 分析师：张帆 执业证书编号：S0740521070001 联系人：毛䶮玄 [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 73 流通股本(百万股) 15.48 市价(元) 40.80 市值(百万元) 2,972 流通市值(百万元) 632 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 296 302 321 505 804 增长率yoy% 45% 2% 6% 57% 59% 净利润（百万元） 39 42 58 98 175 增长率yoy% 347% 8% 38% 71% 78% 每股收益（元） 0.53 0.57 0.79 1.35 2.41 每股现金流量 -0.23 0.86 0.72 2.94 2.22 净资产收益率 23% 20% 19% 25% 30% P/E 76.7 71.0 51.5 30.2 17.0 PEG 17.5 14.0 9.9 7.7 5.4 P/B 296 302 321 505 804 备注：数据统计日期为2022年3月10日收盘价 报告摘要  深耕动力总成智能测试，新能源业务占比快速提升：公司自成立以来持续自研发动机冷试设备并将业务范围拓展至动力总成各细分测试领域。以此为根基，公司近年来推出面向下游客户新产品研发设计的测试服务业务，在动力总成、自动驾驶测试等领域皆有覆盖。随着汽车电动化发展，新能源动力总成测试设备在公司测试设备业务收入占比由2017年的4.27%提升至2021H1的53.10%。与此同时，公司逐步加快实验室建设，检测服务的测试台架数量持续增加。  汽车产销回暖提振测试需求，对标AVL迈向综合型测试供应商：根据中汽协数据显示，2021年我国乘用车产销分别实现2140.8万辆和2148.2万辆，同比分别增长7.1%和6.5%。与此同时，我国新能源车渗透率快速提升，由2020年的5.8%提升至2021年的14.8%。随着汽车产销回暖以及新能源渗透率的提升，动力总成测试领域需求将进一步打开。根据我们的测算， 2025年我国动力总成测试设备的市场空间有望达44亿元。近年来，华依科技等国内厂商凭借本土化、高效率的优势正逐步替代AVL等海外龙头，向领先的综合测试供应商迈进。  测试设备+服务共振，打造IMU第二增长曲线：测试设备领域，公司深耕冷试技术多年，客户覆盖上汽通用、广汽本田等合资品牌，上汽、一汽等自主厂商、蔚来等新势力以及博格华纳等Tier1。2021年10月公司新获长城、比亚迪供7500万元测试设备订单。测试服务领域，公司新能源汽车动力总成测试台架已实现18,000rpm转速。随着下游客户车型推出节奏加快、销量稳步提升，将分别增加对公司检测服务及检测设备的需求。此外，依托工程测试经验、软件技术积累以及与客户在长期合作积累的对汽车数据的理解，公司已前瞻布局惯性导航系统核心部件IMU并与上汽集团联合开发惯导系统。随着公司股权激励的实施，将进一步吸引惯导技术人才，加快扩大市场份额。  投资评级：公司测试设备及服务将随下游客户车型推出数量、销量的景气而保持持续增长，前瞻布局的IMU惯导业务也将逐步贡献利润。我们预计公司2021-2023年有望实现营业收入3.21、5.05、8.04亿元，同比增长6.22%、57.43%、59.17%。实现归母净利润0.58、0.98、1.75亿元，同比增长38%、71%、78%，对应EPS为0.79、1.35、2.41元。以2022年3月10日收盘价计算，公司当前市值为29.72亿元，对应2021-2023年PE分别为51.5X、30.2X、17.0X，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：客户需求下滑风险、IMU业务进程不及预期、市场空间测算偏差风险、技术迭代升级节奏放缓、研报使用的信息数据更新不及时风险。 国内动力总成测试领先企业，打造IMU第二增长曲线 华依科技(688071.SH)/机械设备 证券研究报告/公司深度报告 2022年3月10日 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2021-072021-082021-082021-092021-092021-102021-102021-112021-112021-122021-122021-122022-012022-012022-022022-02华依科技 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 内容目录 深耕动力总成智能测试，新能源业务占比快速提升 ............................................ - 4 - 深耕动力总成测试二十余载，测试范围不断丰富 ........................................ - 4 - 新能源动力总成测试占比快速提升，软硬件测试能力兼备 ......................... - 4 - 盈利能力持续提升，重视研发构筑专利护城河 ............................................ - 6 - 汽车产销回暖提振测试需求，对标AVL迈向综合型测试供应商 ........................ - 7 - 国内汽车产销回暖提振测试需求，2025年测试设备空间超40亿元........... - 7 - 国产替代进程加速，对标AVL迈向综合型测试供应商 ................................ - 9 - 测试设备+服务共振，打造IMU第二增长曲线.................................................. - 11 - 动力总成测试设备+服务并行，充分受益于整车厂客户放量 ..................... - 11 - 软件算法加持入局惯性导航，股权激励推动IMU业务扩张 ...................... - 14 - 盈利预测与估值 ................................................................................................. - 16 - 盈利预测 .................................................................................................... - 16 - 估值与投资建议 ......................................................................................... - 17 - 风险提示 ............................................................................................................ - 18 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 图表目录 图表 公司不断丰富测试业务范围 .................................................................. - 4 - 1:图表 公司检测设备及服务在油车、电车领域均有布局 .................................. - 4 - 2:图表 公司营收主要来自动力总成测试设备 .................................................... - 5 - 3:图表 新能源汽车动力总成测试设备比重增加 ................................................ - 5 - 4:图表 公司股权结构稳定，子公司业务协同性较高 ......................................... - 5 - 5:图表 公司毛利率自2018年来持续提升......................................................... - 6 - 6:图表 近年来公司加强费用管控 ...................................................................... - 6 - 7:图表 公司研发投入持续增加 .......................................................................... - 6 - 8:图表 截至2021H1公司累计获157项专利 ................................................... - 6 - 9:图表 发动机变速器离合器为油车动力系统关键............................................. - 7 - 10:图表 电机电控等构成电车动力总成核心部件 ................................................ - 7 - 11:图表 2021年我国乘用车产销量同比有所回升 .............................................. - 8 - 12:图表 2021年我国商用车产销量小幅下滑 ...................................................... - 8 - 13:图表 2021年我国新能源汽车销量高增长 ...................................................... - 8 - 14:图表 2021年我国新能源乘用车渗透率近15% .............................................. - 8 - 15:图表 2035年我国新能源汽车渗透率有望超50% .......................................... - 9 - 16:图表 预计2025年国内各类测试设备空间约44亿元 .................................... - 9 - 17:图表 汽车动力总成测试设备的发展共经历五个阶段 ................................... - 10 - 18:图表 国外同行业公司及发展情况 ................................................................ - 10 - 19:图表 苏试试验营收规模较大 ........................................................................ - 11 - 20:图表 2021年来华依科技毛利率水平领先 .................................................... - 11 - 21:图表 公司正逐步追赶国际龙头AVL ............................................................. - 11 -