本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 神火股份2021年年度业绩预增公告点评 煤铝高价抬升业绩，减值平滑利润曲线 2022年01月23日 [Table_Summary]  事件：2022年1月21日，公司发布2021年年度业绩预增公告。预计公司2021年度实现归母净利润31.07亿元，同比增长767.04%，扣非归母净利润31.39亿元，同比增加3503.23%。单季度看，Q4预计实现归母净利润8.08亿元，环比减少3.42%。业绩符合我们预期。  煤铝高价抬升业绩，减值平滑利润曲线。 ① 电解铝业务：受成本提升，限电限产影响，Q4吨铝净利润环比下跌。（1）量：受限电影响，全年云南神火销量或仅有约60万吨，未完成年初的80万吨销售计划；（2）价格：Q4电解铝含税均价为20043元/吨，环比降2.37%；（3）成本：煤炭（Q4环比+10.85%）、氧化铝（Q4环比+24.96%）、预焙阳极（Q4环比+17.87%）价格环比均上涨；（4）利润：根据我们测算，Q4电解铝行业吨铝盈利1435元，环比下降60.66%。但值得注意的是，目前成本端快速下滑，截至1月20日，1月的平均吨铝盈利已回升至4985元。 ② 煤炭业务：煤价持续走高，利润贡献明显。公司煤炭产品主要包括贫瘦煤和无烟煤，依照国内平均报价来看，2021Q4贫瘦煤市场均价为2193元/吨，环比+37%；无烟煤市场均价为2277元/吨，环比+38%。 ③ 减值充分计提，平滑21年利润曲线，2022年或有所改善。2021年公司共计提资产及信用减值损失34.43亿元，预计减少归母净利润26.78亿元。减值涉及煤炭、电厂、铁路、氧化铝等，计提充分，2022年或难有大额减值。  未来核心看点： ① 云南神火产量或有增长。假设1-5月公司建成已投产的75万吨产能的产能利用率为70%，6月丰水期正常到来后进行剩余产能的复产和新建产能的投产，2022年全年预计云南神火将生产电解铝71.86万吨，同比增加17.03%。假设新疆全年满产，则2022年全公司合计产量为151.86万吨。 ② 梁北扩产+泉店增量+大磨岭投运，公司煤炭仍有增量。煤炭基本面向好，煤价强势，有望持续贡献利润。 ③ 神隆宝鼎双零铝箔项目一期5.5万吨项目正式投产，二期将于近日开工建设。神龙宝鼎电池箔的认证工作预计2022年上半年完成，有望切入电池箔领域。  投资建议：供给受限，需求受稳增长拉动，煤铝有望维持高价。随着公司云南产能复产的逐步推进，以及新建产能的投产，公司2022年产量仍有增长空间。我们预计2021-2023年公司实现归母净利润31.04亿元、48.65亿元、53.43亿元，对应EPS分别为1.38元、2.16元、2.37元，对应目前股价（1月21日）的PE分别为8、5和5倍，维持公司“推荐”评级。  风险提示：下游需求不及预期，海外电解铝投产超预期，煤铝价格下行等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 18,809 36,156 38,585 41,813 增长率（%） 7.2 92.2 6.7 8.4 归属母公司股东净利润（百万元） 358 3,104 4,865 5,343 增长率（%） -73.3 766.3 56.7 9.8 每股收益（元） 0.19 1.38 2.16 2.37 PE 61 8 5 5 PB 2.6 1.9 1.4 1.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年1月21日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 11.55元 [Table_Author] 分析师： 邱祖学 执业证号： S0100521120001 邮箱： qiuzuxue@mszq.com 研究助理： 张航 执业证号： S0100122010011 邮箱： zhanghang@mszq.com 研究助理： 孙二春 执业证号： S0100121120036 邮箱： sunerchun@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1、民生金属2022年年度策略系列报告之工业金属篇：稳增长发力，供需有望共振 神火股份(000933)/有色金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 18,809 36,156 38,585 41,813 成长能力（%） 营业成本 14,766 24,754 27,675 30,459 营业收入增长率 7.25 92.23 6.72 8.37 营业税金及附加 430 687 733 753 EBIT增长率 195.87 658.55 -6.42 4.14 销售费用 342 90 96 84 净利润增长率 -73.26 766.31 56.71 9.83 管理费用 622 1,049 1,080 1,129 盈利能力（%） 研发费用 135 186 211 236 毛利率 21.50 31.54 28.27 27.15 EBIT 1,238 9,391 8,788 9,152 净利润率 1.34 9.98 14.66 14.86 财务费用 1,420 919 456 118 总资产收益率ROA 0.59 4.71 6.91 6.83 资产减值损失 -687 -2,338 -546 -502 净资产收益率ROE 5.13 22.91 25.45 21.24 投资收益 -85 181 174 167 偿债能力 营业利润 506 5,108 7,798 8,578 流动比率 0.50 0.71 0.83 0.96 营业外收支 266 49 58 51 速动比率 0.43 0.58 0.69 0.81 利润总额 772 5,156 7,856 8,629 现金比率 0.35 0.44 0.54 0.65 所得税 520 1,547 2,200 2,416 资产负债率（%） 79.51 70.40 63.29 58.11 净利润 252 3,610 5,656 6,213 经营效率 归属于母公司净利润 358 3,104 4,865 5,343 应收账款周转天数 16.52 15.83 16.76 16.41 EBITDA 2,587 8,424 7,561 7,852 存货周转天数 50.71 61.09 56.13 56.88 总资产周转率 0.31 0.55 0.55 0.53 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 14,151 17,133 20,050 24,819 每股收益 0.19 1.38 2.16 2.37 应收账款及票据 851 1,785 1,888 2,027 每股净资产 3.13 6.02 8.49 11.18 预付款项 619 743 830 974 每股经营现金流 0.77 3.25 5.23 3.55 存货 2,051 4,143 4,256 4,746 每股股利 0.10 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 2,389 3,775 3,726 3,934 估值分析 流动资产合计 20,062 27,579 30,750 36,500 PE 61 8 5 5 长期股权投资 3,072 2,977 2,830 2,672 PB 2.6 1.9 1.4 1.0 固定资产 21,391 23,811 26,518 29,406 EV/EBITDA 11.93 3.54 2.52 1.56 无形资产 4,632 4,310 3,935 3,598 股息收益率（%） 0.87 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 40,576 38,302 39,688 41,725 资产合计 60,637 65,880 70,439 78,225 短期借款 17,228 11,375 3,714 1,702 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 15,949 17,595 23,437 25,597 净利润 252 3,610 5,656 6,213 其他流动负债 7,128 9,889 10,099 10,815 折旧和摊销 1,350 -967 -1,227 -1,301 流动负债合计 40,305 38,858 37,250 38,114 营运资金变动 -2,079 171 6,099 2,195 长期借款 6,037 5,325 5,125 5,125 经营活动现金流 1,722 7,312 11,768 7,984 其他长期负债 1,869 2,199 2,209 2,219 资本开支 -3,174 2,424 -288 -800 非流动负债合计 7,906 7,524 7,334 7,344 投资 -441 -116 -161 -150 负债合计 48,211 46,382 44,584 45,458 投资活动现金流 -3,740 3,033 -275 -783 股本 2,231 2,251 2,251 2,251 股权募资 2,527 20 0 0 少数股东权益 5,444 5,950 6,741 7,611 债务募资 6,573 -6,235 -7,851 -2,002 股东权益合计 12,426 19,498 25,855 32,767 筹资活动现金流 4,392 -7,363 -8,576 -2,432 负债和股东权益合计 60,637 65,880 70,439 78,225 现金净流量 2,368 2,982 2,917 4,769 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 bZyXaYtVMBoYNAeVbRbP6MtRpPtRpNjMrRoPfQnPqN7NqRqQxNnQoPMYtPqP神火股份(000933)/有色金属 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为