本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 桐昆股份（601233.SH）2021年年度业绩预增公告点评 21年业绩高增，产能扩张有望驱动长期盈利增长 2022年01月29日 [Table_Summary]  事件：2022年1月28日，公司发布2021年年度业绩预增公告，预计2021年实现归母净利润72-80亿元，同比增加43.5-51.5亿元，增长+152.94 %-181.04%；实现扣非归母净利润71.9-79.9亿元，同比增加44.2-52.2亿元，增长159.86%-188.77%。  全年业绩高增长，浙石化贡献高收益。根据测算，公司2021年四季度预计实现归母净利润10.39-18.39亿元，均值为14.39亿元，高于2020年同期水平，但低于2021年三季度的盈利。全年来看，公司盈利高增的原因主要为浙石化二期项目投产，产能爬坡带来高盈利；同时，随着2022年浙石化二期各装置的投产，公司盈利能力有望进一步提升。  短期来看，长丝价差有望继续回升，推动行业景气度提升。受油价回调及双控限产影响，长丝价格从2021年10月份起下跌，价差随之收缩。从2021年12月下旬起，受地缘政治及美国原油库存下降的影响，原油价格止跌回升，推动长丝价格上涨，价差回升。我们认为，在资本开支谨慎下供给受限及需求持续复苏的支撑下，原油价格有望在2022年继续上行，对长丝价格提供成本支撑；同时，随着海外疫情防控的逐步放松及海运缓解，纺服出口需求有望边际改善，进而带动长丝价差回升，行业景气度有望继续提升，驱动公司盈利能力上行。  中长期来看，产能扩张将驱动公司盈利持续增长。截至2021年上半年，公司聚酯聚合产能约为780万吨/年，涤纶长丝产能约为830万吨/年，连续十多年在国内及国际市场实现产量及销量第一，涤纶长丝的国内市场占有率占约20%，国际市场占有率超过12%。此外，公司新建项目稳步推进：（1）江苏南通如东洋口港年产500万吨PTA和240 万吨聚酯纺丝的一体化项目已全面铺开建设，部分单体已封顶，首套聚纺装置已进入全面安装阶段，于2021年四季度进入调试阶段；（2）江苏沭阳年产240万吨长丝（短纤）、500台加弹机、1万台织机、配套染整及公共热能中心项目报批工作已基本完成，已完成热电一阶段、CP1 聚纺、立体库、220kV 总降变的桩基施工；（3）公司与古雷石化拟共同投建年产200万吨聚酯纤维、500台加弹机和2000台织机的一体化项目。随着公司新增产能的投产，公司规模效应显著，盈利能力有望持续提升。  投资建议：根据公司业绩预告情况及产能的投放速度，我们调整2021-2023年归母净利润至77/100/109亿元，对应2022年1月28日收盘价的PE为6/5/5倍，考虑到浙石化二期产能爬坡和公司聚酯产能扩张带来的增长，维持“推荐”评级。  风险提示：原油价格波动的风险；疫情扰动对纺服需求影响的风险；新增产能投放速度较慢的风险。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 45,833 69,241 73,653 78,753 增长率（%） -9.4 51.1 6.4 6.9 归属母公司股东净利润（百万元） 2,847 7,671 10,007 10,914 增长率（%） -1.3 169.5 30.5 9.1 每股收益（元） 1.52 3.18 4.15 4.53 PE 14 6 5 5 PB 1.8 1.5 1.1 0.9 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年01月28日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 20.68元 [Table_Author] 分析师： 周泰 执业证号： S0100521110009 电话： 0755-22662096 邮箱： zhoutai@mszq.com 研究助理： 曾杰煌 执业证号： S0100121070026 电话： 0755-22662096 邮箱： zengjiehuang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.桐昆股份(601233):营收高增长，浙石化贡献近一半利润 2.桐昆股份(601233):涤纶景气向上，浙石化二期爬坡，盈利高增 3.桐昆股份（601233）2020年年报点评报告：毛利率下滑，净利同比下降1% 桐昆股份(601233)/石油石化 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 45,833 69,241 73,653 78,753 成长能力（%） 营业成本 42,937 62,477 67,067 71,680 营业收入增长率 -9.39 51.07 6.37 6.92 营业税金及附加 90 146 159 164 EBIT增长率 -79.68 463.82 -12.37 8.37 销售费用 79 184 187 182 净利润增长率 -1.31 169.47 30.46 9.06 管理费用 688 972 1,034 1,131 盈利能力（%） 研发费用 1,042 1,306 1,564 1,649 毛利率 6.32 9.77 8.94 8.98 EBIT 737 4,156 3,642 3,947 净利润率 6.23 11.13 13.64 13.91 财务费用 327 384 356 237 总资产收益率ROA 6.06 13.34 13.93 12.43 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 11.09 23.01 23.08 20.11 投资收益 2,173 5,432 8,420 8,672 偿债能力 营业利润 2,969 9,298 11,822 12,500 流动比率 0.65 0.83 1.07 1.25 营业外收支 33 0 0 0 速动比率 0.46 0.53 0.84 1.05 利润总额 3,003 9,298 11,822 12,500 现金比率 0.42 0.47 0.80 1.01 所得税 147 1,594 1,775 1,544 资产负债率（%） 45.19 41.80 39.42 37.99 净利润 2,856 7,703 10,047 10,957 经营效率 归属于母公司净利润 2,847 7,671 10,007 10,914 应收账款周转天数 1.32 1.91 1.71 1.65 EBITDA 2,805 6,962 6,644 7,280 存货周转天数 24.35 29.26 25.28 26.30 总资产周转率 0.98 1.20 1.03 0.90 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 6,726 8,997 18,542 28,475 每股收益 1.52 3.18 4.15 4.53 应收账款及票据 166 544 410 447 每股净资产 11.69 13.83 17.98 22.51 预付款项 313 726 710 705 每股经营现金流 1.52 2.24 2.65 2.71 存货 2,865 5,009 4,645 5,165 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 505 508 617 642 估值分析 流动资产合计 10,575 15,784 24,925 35,434 PE 14 6 5 5 长期股权投资 12,657 15,589 19,036 23,105 PB 1.8 1.5 1.1 0.9 固定资产 18,764 20,613 21,685 22,497 EV/EBITDA 18.16 7.65 6.58 4.64 无形资产 1,598 1,867 2,134 2,345 股息收益率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 36,413 41,707 46,892 52,392 资产合计 46,989 57,490 71,817 87,826 短期借款 7,637 7,637 7,637 7,637 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 6,524 9,072 9,779 10,583 净利润 2,856 7,703 10,047 10,957 其他流动负债 1,999 2,248 5,822 10,069 折旧和摊销 2,068 2,806 3,002 3,333 流动负债合计 16,159 18,958 23,238 28,289 营运资金变动 261 -139 1,299 439 长期借款 3,608 3,608 3,608 3,608 经营活动现金流 3,347 5,409 6,398 6,527 其他长期负债 1,466 1,466 1,466 1,466 资本开支 -3,889 -5,157 -4,734 -4,754 非流动负债合计 5,074 5,074 5,074 5,074 投资 -3,720 -2,944 -70 -45 负债合计 21,234 24,032 28,312 33,364 投资活动现金流 -4,533 -2,670 3,616 3,873 股本 2,197 2,411 2,411 2,411 股权募资 1 0 0 0 少数股东权益 82 115 155 197 债务募资 3,552 0 0 0 股东权益合计 25,755 33,458 43,505 54,462 筹资活动现金流 2,704 -468 -468 -468 负债和股东权益合计 46,989 57,490 71,817 87,826 现金净流量 1,518 2,271 9,545 9,932 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 pZiWuWfUuYfUqUaZoWbRcM9PpNoOpNmOjMpPqRfQtRxO9PrQnPuOmNnMvPoPxP桐昆股份(601233)/石油石化 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的