IPO专题：新股精要-国内无线信道仿真仪领先供应商坤恒顺维

新股精要—国内领先的高性能功率器件厂商东微半导2022.01.17 公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司聚焦于长期由国外企业垄断、国内企业少有涉足的无线电测试仿真仪器高端产品领域，无线信道仿真仪等产品核心技术指标或性能已接近甚至超过国外同类产品。 新股精要—全球赤藓糖醇行业龙头企业三元生物2022.01.17 凭借较强的技术优势，公司与中国移动、华为、中兴、爱立信、大唐 等移动通信运营商和设备制造商建立了稳定的业务合作关系，国产替注册制新股持续密集破发，疫情多发代空间广阔有望带动公司业绩进一步提升。（2）公司本次公开发行股 证券研究报告 催化检测板块次新上行2022.01.16新股精要—国内医疗净化集成系统服务商龙头之一华康医疗2022.01.13 票的发行总量为2100万股，占公司发行后总股本的比例为25%。公司拟投入募集资金总额2.92亿元，募集资金将在现有业务基础上，提高公司研发能力。 主营业务分析：公司无线信道仿真仪收入快速提升带动公司业绩呈稳步增长态势，下游需求稳定叠加国产替代空间充足有望推动公司进一步发展。2018-2020年，公司营业收入分别为0.57、1.05和1.30亿元，营业收入持续提升。公司聚焦于高端无线电测试仿真仪器，毛利率整体保持60%以上较高水平。公司目前投入研发项目较多，研发费用率保持增长态势，销售费用率随着业务规模的扩大出现小幅下滑。 行业发展及竞争格局：无线电测量仪器行业在欧美发达地区技术水平高，亚太地区技术水平稍逊，平台化、模块化是未来发展的必然趋势。全球无线电测量仪器行业市场规模不断扩大，亚太地区需求增长最快。根据灼识咨询的分析数据显示，2019年中国信号发生器、频谱分析仪、网络分析仪、综测仪、示波器的市场规模为123.11亿元，预计在2024年市场规模达到236.8亿元，期间年均复合增长率将保持在13.98%。国内无线电测量仪器行业高端产品国外垄断，中低端产品竞争激烈。随着我国无线电领域技术发展，国内厂商与发达国家厂商的差距逐步缩小，甚至部分技术领先国外，国产替代空间广阔。 可比公司估值情况：公司所在行业“C40仪器仪表制造业”近一个月（截至2022年1月21日）静态市盈率为39.33倍。根据招股意向书披露，选择创远仪器（831961.BJ）、是德科技（KEYS.N）、美国国家仪器（NATI.O）作为可比公司。截至2022年1月20日，可比公司对应2020年平均PE（LYR）为52.93倍（剔除美股上市公司是德科技、美国国家仪器）。 风险提示：1）未来业绩面临增长瓶颈的风险；2）贸易摩擦导致公司产品所用关键核心器件进口风险。 1.坤恒顺维：国内无线信道仿真仪领先供应商 公司是国内高端无线电测试仿真仪器仪表领域领先企业，无线信道仿真仪等产品核心技术指标或性能已接近甚至超过国外同类产品，具有较强的竞争实力。公司聚焦于长期由国外企业垄断、国内企业少有涉足的无线电测试仿真仪器高端产品领域，研发包括无线信道仿真仪、高端射频微波信号发生器等高端产品。公司的无线信道仿真仪产品对标产品为国际仪器仪表龙头是德科技最高端型号F64、思博伦Vertex系列产品，并在频率范围、最大带宽、最大独立本振数量指标上优于是德科技、思博伦产品。目前，公司该产品在国内市场实现了小规模批量化销售，打破国外厂商在该领域的垄断地位。根据招股书披露，结合国内市场核心客户对该产品的需求以及是德科技、思博伦等在国内的销售情况测算，国内现有需求量大约为2亿元，2020年公司无线信道仿真仪在国内市场的销售收入已达0.93亿元，国内市占率已接近50%。公司的射频微波信号发生器对标产品为是德科技最高端产品VXG系列、罗德与施瓦茨公司的高端产品SMW200A，在相位噪声、存储深度、频率范围等指标上优于是德科技，信号质量与是德科技持平，部分指标比罗德与斯瓦茨公司产品略低，其射频微波信号发生器在主要性能指标方面已经接近或超过对标产品的技术指标水平。 凭借较强的技术优势，公司产品在国内无线电测试仿真领域获得诸多核心客户认可，国产替代空间广阔推动业绩进一步增长。公司的无线信道仿真仪、射频微波信号发生器综合核心技术指标或性能已接近或者超过国外同类产品，在国内高端无线电测试仿真仪器仪表市场中具有较强的竞争能力。公司与中国移动、华为、中兴、爱立信、大唐等移动通信运营商和设备制造商建立了稳定的业务合作关系，为其提供网络、终端及系统测试仿真所需的核心测试仿真设备。2019年，公司无线信道仿真仪成为中国移动5G信道模拟器项目的5G系统性能检测设备，在国内移动通信测试仿真设备领域成功实现了批量化销售。此外，公司也为中电科、航天科工、航天科技等集团下属通信研究院所以及中科院等相关科研单位提供无线电测试仿真产品及服务，为车联网检测中心及各大科研院所提供自组网通信设备检测系统，并为嫦娥登月着陆雷达及火星探测器等提供雷达回波仿真器，下游客户认可度不断提升。根据灼识咨询数据，2019年国产仪器仅为电子测量测试仪器市场贡献了不到30%的收入，剩余约70%来自进口仪器，国产替代空间广阔，有望带动公司业绩进一步提升。 2.主营业务分析及前五大客户 公司无线信道仿真仪收入快速提升带动公司业绩呈稳步增长态势，下游需求稳定叠加国产替代空间充足有望推动公司进一步发展。公司主要从事高端无线电测试仿真仪器仪表研发、生产和销售，重点面向移动通信、无线组网、雷达、电子对抗、车联网、导航等领域，提供用于无线电设备性能、功能检测的高端测试仿真仪器仪表及系统解决方案。2018-2020年，公司无线信道仿真仪产品收入快速增长，复合增长率达132.35%。 在此带动下，公司2018-2020年营业收入分别为0.57、1.05和1.30亿元，营业收入持续提升。公司无线信道仿真仪产品具有一定的技术优势和较高的市场占有率，其逐渐发展成为公司的核心业务。随着下游5G通信等保持较高景气度，同时公司持续聚焦的高端无线电测试仿真仪器国产替代空间较大，未来有望促进公司实现飞速发展。 图1：公司主营业务收入呈稳步增长态势 图2：公司无线信道仿真仪收入占比不断提升 公司综合毛利率和期间费用率整体保持稳定。公司聚焦于高端无线电测试仿真仪器，毛利率整体保持60%以上较高水平。随着生产销售规模的不断扩大，未来主营业务毛利将持续增长。2018-2020年，公司期间费用总额占营业收入比例相对稳定。为维持其市场地位，公司目前投入研发项目较多，研发费用率保持增长态势，销售费用率随着业务规模的扩大出现小幅下滑。 图3：公司毛利率整体保持60%以上较高水平 图4：公司研发费用率持续上升 表1:公司2020年前五大客户 逊，平台化、模块化是未来发展的必然趋势。欧美等发达国家和地区具有良好的上下游产业基础，无线电测量仪器产业起步时间早，在该领域拥有强大的研发实力，技术水平世界领先。国内无线电测量仪器与国际水平相比，在产品结构、高端产品的技术水平等方面存在较大差距，进而导致我国高端产品依赖进口。根据灼识咨询的分析数据显示，2019年国产仪器为电子测量测试仪器市场贡献了不到30%的收入，剩余约70%来自进口仪器。技术的快速发展也推动了不同类型的无线电体制对频率范围、功率范围、带宽、通道数等参数需求的变化，平台化和模块化的发展可通过在成熟的基础平台上配置不同的信号处理模块、射频通道模块、软件驱动、算法模块等的方式，快速实现不同用户、不同无线电体制的测试需求，成为测试仪器仪表发展的必然趋势。 全球无线电测量仪器行业市场规模不断扩大，亚太地区需求增长最快。 从全球来看，随着工业技术水平的持续提升、信息产业的快速发展、消费能力的不断提高，无线电测量仪器已形成广阔的市场规模。根据Technavio的数据显示，2019年全球范围内信号发生器、频谱分析仪、网络分析仪、示波器的市场规模为47.31亿美元，预计在2024年市场规模达到60.51亿美元，期间年均复合增长率将保持在5.04%。从国内市场来看，根据灼识咨询的分析数据显示，2019年中国信号发生器、频谱分析仪、网络分析仪、综测仪、示波器的市场规模为123.11亿元，预计在2024年市场规模达到236.8亿元，期间年均复合增长率将保持在13.98%。中国无线电测量仪器行业市场规模增速在未来五年明显高于全球平均水平，主要受益于5G在中国的落地。从细分领域上看：1）无线信道仿真仪产品领域：结合国内市场核心客户对该产品的需求以及是德科技、思博伦等在国内的销售情况测算，国内现有需求量大约为2亿元。 2）射频微波信号发生器产品领域：根据Technavio的分析数据，2019年度全球信号发生器的市场规模为8.77亿美元，预计以4.78%的复合年均增长率增长，在2024年达到11.08亿美元；根据灼识咨询的分析数据，2019年中国信号发生器规模达到13.24亿元，预计以11.44%的复合年均增长率增长，在2024年达到22.76亿元。3）频谱分析仪产品领域：根据Technavio的分析数据，2019年度频谱分析仪的全球市场规模为13.60亿美元，预计以5.69%的复合年均增长率增长，在2024年达到17.94亿美元。根据灼识咨询的分析数据，2019年中国频谱分析仪市场规模达到17.21亿元，预计以11.44%的复合年均增长率增长，在2024年达到29.58亿元。 3.2.国内无线电测量仪器行业高端产品国外垄断，中低端产品竞争激烈 欧美发达国家垄断国内高端产品市场，国内中低端产品同质化竞争激烈。 国内高端测试仿真仪器仪表市场被美国是德科技和德国罗德与施瓦茨公司垄断，高端产品主要来自进口。虽然国内测试仿真仪器仪表行业一直以中低端产品为主，但是产品同质化竞争激烈。随着我国无线电领域技术发展，国内厂商与发达国家厂商的差距逐步缩小，甚至部分技术领先国外，国产替代空间广阔。 3.3.公司在国内高端无线电测量仪器市场中具有高市占率 公司在国内高端无线电仪器仪表市场中，具备了一定的技术优势和较高的市场占有率，2019年被中国移动研究院评为年度“优秀供应商”。在产品细分领域市场上：1）无线信道仿真仪产品领域：无线信道仿真仪是无线电测试仿真领域内的高端产品。根据招股说明书披露，公司结合国内市场核心客户对该产品的需求以及是德科技、思博伦等在国内的销售情况测算，国内现有需求量大约为2亿元，2020年公司无线信道仿真仪在国内市场的销售收入已达0.93亿元，国内市场占有率已接近50%。同时，报告期内华为、中兴、大唐、爱立信和诺基亚等移动通信设备制造商陆续选用公司无线信道仿真仪作为4G/5G基站研发仿真测试工具，公司该产品在国内市场实现了小规模批量化销售，打破了美国是德科技和思博伦在此高端产品领域的垄断地位。2）射频微波信号发生器产品领域：根据招股说明书披露，依据相关报告预测的2020年的信号发生器市场容量测算，公司2020年该产品的全球市场占有率约为0.18%、国内市场占有率约为0.75%。目前，公司标准化射频微波信号发生器已完成定型测试，预计2021年下半年在国内移动通信市场实现小批量销售。 竞争对手：是德科技、罗德与施瓦茨、美国国家仪器、思博伦、电科思仪、创远仪器 4.IPO发行及募投情况 公司本次公开发行股票的发行总量为2100万股，发行后总股本为8400万股，公开发行股份数量约占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。 公司将于2022年1月25日开始进行询价，并于2022年1月26日确定发行价格。 公司募投项目拟投入募集资金总额2.92亿元，募集资金将在现有业务基础上，提高公司研发能力，同时拓展营销渠道和提升客户服务能力。建设项目包括：1）无线电测试仿真设备生产基地；2）无线电测试仿真技术研发中心；3）山无线电测试仿真开放实验室；4）补充流动资金。 表2:IPO募资资金计划及投资项目情况 5.可比公司及行业估值情况 公司所在行业“C40仪器仪表制造业”近一个月（截至2022年1月21日）静态市盈率为39.33倍。 公司主营业务为研发和生产高端