宏观专题报告 | 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 怎么看工业金属与原油走势？ 宏观专题报告 分析师 张静静 S0800521080002 13716190679 zhangjingjing@research.xbmail.com.cn 相关研究 Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 开年工业品大涨表明“2022年是海外固定资产投资大年”的判断正在兑现。1）2022年是海外固定资产投资大年：全球多国、多地处于地产（加速）补库存阶段；多国、多地企业部门扩大资本开支；众多经济体财政政策更为积极，“大”规模基建政策正在形成实物工作量的路上。2）开年以来工业金属表现不俗与强劲需求预期有关；料能延续。开年以来工业金属表现与我们对于今年是全球固定资产投资大年的判断较为吻合，需求预期令上述资产在美联储加息、缩表预期下仍显强劲。我们认为工业金属的表现仍能持续，若中国基建与地产投资能被证实尚可，则工业品表现有望更为强劲。这也是我们在大类资产年度展望中看好工业金属的核心逻辑。 开年油价大涨表明疫情对全球影响正在快速降温。11月底Omicron的出现曾令原油重挫，但当下美国当日新增确诊人数飙升的同时10年期TIPS收益率却一反常态地不断走高。可见，Omicron相当于对美国乃至全球的最后压力测试，而结果是人们认为全球在这场战役中即将迎来曙光。反过来看，不能打倒你的必然成就你。“假”恐慌后，全球对于服务消费需求回暖再度充满信心，这也是原油价格V型反转创出新高的关键。 怎么看再创新高后的油价？短期不多；但预计明年破百。1）短期“博弈”概率上升，不宜过度看多。我们认为Omicron之所以能在11月底对原油产生巨大冲击，极有可能是个别原油需求国博弈油价、借题发挥的结果。目前油价水平大概率再度引起美国等高通胀国家重视，不排除再次联手抛售战略储备或者与OPEC沟通增产事宜来遏制油价等等。尽管我们不能确定，但这一情形出现的概率将随油价上升而不断增加，当下继续过度看多肯定是不妥的。2）往后看，2022H2油价上破90美元/桶、明年破百的概率确实不低。美国加速推动新能源发展的诉求对页岩油供给形成约束，叠加2022H2原油需求将超越疫前，我们预计届时全年原油将有200万桶/天的缺口，进一步去库存在所难免。我们在此前的报告中提到过库存是衡量油价的标尺，当前库存水平与2015年3月相当，假若2022年H2后继续去库存，原油库存水平将逐步降至2014年H1水平。而2011-2014H1国际油价基本在100美元/桶上方，因此明年油价破百概率不低，但客观地看今年下半年高点或在90-100美元/桶之间。 高油价将有何影响？第一，油价将通过通胀预期影响10年期美债收益率；第二，猪油共振下，明年中国CPI同比破3%的压力极大；第三，或将在2023年与美债收益率走高共同结束美股牛市。 风险提示：全球固定资产投资增速超预期；美国疫情超预期；美联储货币政策超预期。。 证券研究报告 2022年01月20日 宏观专题报告 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 索引 内容目录 一、开年工业品大涨表明“2022年是海外固定资产投资大年”的判断正在兑现 ................. 3 （一）2022年是海外固定资产投资大年 ..................................................................... 3 1.全球多国、多地处于地产（加速）补库存阶段 .................................................... 3 2.多国、多地企业部门必然会扩大资本开支 ........................................................... 4 3.众多经济体财政政策更为积极，“大”规模基建正在路上 ...................................... 4 （二）开年以来工业金属表现不俗与强劲需求预期有关；料能延续 ........................... 5 二、开年油价大涨表明疫情对全球影响正在快速降温 ...................................................... 6 三、怎么看再创新高后的油价？短期不多；但预计明年破百 ........................................... 7 （一）短期“博弈”概率上升，不宜过度看多 ................................................................. 7 （二）再往后看，2022H2油价上破90美元/桶、明年破百的概率确实不低 .............. 7 1.原油结束12年熊市，2021-2025年或处于牛市格局 .......................................... 7 2.下半年原油需求将超越疫前；2022H2突破90美元/桶、2023破百概率极高 .... 8 四、高油价将有何影响？ .................................................................................................. 9 五、风险提示 .................................................................................................................. 10 图表目录 图1：部分国家“实际”房价涨幅：2021Q2相对2020Q1（韩国为2021Q1相对2020Q1） ......................................................................................................................... 3 图2：NAHB指数是美国新屋开工的领先指标 .................................................................. 3 图3：美国私人部门设备投资与非住宅建筑投资实际同比增速 ........................................ 4 图4：南华金属指数 .......................................................................................................... 5 图5：LME铜铝锌镍走势（2021.12.1=1） ...................................................................... 6 图6：美国10年期TIPS收益率与当日新增确诊人数 ...................................................... 6 图7：WTI原油价格 .......................................................................................................... 7 图8：国际原油价格 .......................................................................................................... 8 图9：全球石油需求量 ...................................................................................................... 8 图10：国际原油价格与美国商业原油库存 ....................................................................... 9 宏观专题报告 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年01月20日 一、开年工业品大涨表明“2022年是海外固定资产投资大年”的判断正在兑现 （一）2022年是海外固定资产投资大年 我们在海外宏观年度展望《美国的2022：经济加油；政策转向》中首次提出，2022年大概率是海外固定资产投资大年，如果中国稳增长兑现，则今年就将是全球固定资产投资大年。所谓“大年”指的是固定资产投资可以达到金融危机后最强劲。再简单梳理一下逻辑： 1. 全球多国、多地处于地产（加速）补库存阶段 疫后两因素触发了除日本之外众多国家、地区的大规模地产去库存行情。一是改善型住房需求，二是有购房能力者获得了更多看房时间进而压缩了购房周期。在此背景下，2020年H2到2021年H1全球众多区域房价大涨。尽管2021H2各国因疫情降温，有购房能力者回归就业岗位、购房周期重新被拉长回至疫前水平，但是海外各国地产补库存行情却仍在积极演绎。房价大涨➔地产景气度上升➔地产商积极补库存。 图1：部分国家“实际”房价涨幅：2021Q2相对2020Q1（韩国为2021Q1相对2020Q1） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图2：NAHB指数是美国新屋开工的领先指标 资料来源：Wind，西部证券研发中心 14.8 13.8 13.5 9.6 8.5 6.5 5.5 5.2 0.02.04.06.08.010.012.014.016.0美国加拿大澳大利亚德国英国日本韩国中国0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.002001-012004-012007-012010-012013-012016-012019-012022-01美国:全美住宅建筑商协会(NAHB)/富国银行住房市场指数美国:已开工的新建私人住宅:折年数:季调（右轴）千套 宏观专题报告 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年01月20日 比如，2022年1月全美住宅建筑商协会/富国银行住房市场指数（NAHB指数）为83，尽管2020年11月该指数曾高达90，随后中枢下移，但疫前高点始终低于80，可见目前该指标仍处于历史极高水位。NAHB指数是美国新屋开工的领先指标，领先时间在半年左右，进而今年上半年美国新屋开工仍将保持强劲。 2. 多国、多地企业部门必然会扩大资本开支 事实上，2019年底全球处于库存周期低点。回到彼时，我们认为2020年全球经济将呈现出短周期回升，进而部分企业在2020-2021年有资本开支计划。疫情突发后，资本开支被中断，叠加低库存、生产受阻以及需求不弱，才使得物价暴涨。疫后，多数企业受损有限，进而在两年未能大规模资本开支后，今年大概率将扩大资本开支。此外，疫后与疫前相比，新能源革命意味着各行业环保标准升级，叠加数字经济与智能升级，进而企业部门将对标所在行业环保标准与智能标准进行设备置换。 我们在年度展望中也曾指出，2020年Q4美国设备投资同比已经由负转正。一般情况下，设备投资在先、扩建投资在后，截至2021年Q3美国非住宅建筑投资尚未转正，进而今年疫情降温后扩建投资也将加速。其他各国企业部门亦然。 图3：美国私人部门设备投资与非住宅建筑投资