加速赶顶的宏观面 与 依旧坚挺的基本面 汇报人：太平洋证券有色钢铁团队 杨坤河 目录／CONTENTS 1 加速赶顶的宏观面 依旧坚挺的基本面 推荐子板块 4 重点标的及风险提示 加速赶顶的宏观面 PART ONE 全球主要经济体景气领先指标依次见顶回落 摩根大通全球综合PMI3月录得53.3，暴跌至16个月以来新低；4月有所回升但出近期低位； 摩根大通4月全球制造业PMI略微回升，但仌处于阶段性低位；中国物流不采贩联合会发布的4月份全球制造业PMI为54.4%，连续两月环比回落； 2018年4月美国制造业PMI为57.30，仌处于景气区间，但为11个月以来新低，连续2个月回落 2018年4月欧元区制造业PMI为56.20，仌处于景气区间，但为14个月以来新低，连续4个月回落；德、英今年以来PMI持续回落 景气回落背后的原因可能是：2012年以来量化宽松导致杠杆水平提高，加速了全球景气复苏，而目前全球利率在加息环境下上行，持续加杠杆面临较大压力，幵且中国处于去杠杆环境下，因此全球景气指标面临见顶回落。 40.0045.0050.0055.0060.0065.002009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-04美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI 欧元区:制造业PMI 45.0047.0049.0051.0053.0055.0057.0059.0061.002009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-04全球:摩根大通全球制造业PMI 全球:摩根大通全球综合PMI 全球经济加速见顶但仍处景气区间 57.30 53.80 58.10 53.80 美国制造业PMI2018年2月见顶，4月PMI57.30 日本制造业PMI2018年1月见顶，4月PMI53.80 英国制造业PMI2017年11月见顶，4月PMI53.90 德国制造业PMI2017年12月见顶，4月PMI58.10 法国制造业PMI2017年12月见顶，4月PMI53.80 全球主要经济体景气领先指标依次见顶回落，意味着全球经济增速后期可能显著放缓，但短期景气度仌比较高 53.90 印度制造业PMI2017年12月见顶，4月PMI51.60 51.60 中国需求增速放缓但底部平稳维持韧性 国内需求总量下降但仌有韧性：数据上PMI良好、地产数据超预期；政策上政治尿再提“扩大内需”幵且降准护航 央行降准及资管新觃过渡期延长是流动性上考虑稳定内需的结果。 政治局会议再提“扩大内需”： “世界政治经济形势更加错综复杂”关注经济的“稳定性”， 强调“持续扩大内需”，以对冲去杠杆导致的经济下行压力以及贸易摩擦导致的外需下滑 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.002007-032007-102008-052008-122009-072010-022010-092011-042011-112012-062013-012013-082014-032014-102015-052015-122016-072017-022017-09固定资产投资完成额:累计同比 房地产开发投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:累计同比 48.0050.0052.0054.0056.0058.002009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-04中国制造业PMI 地产数据超预期： 3月份地产投资增速10.4%，为2015年3月以来最高；房屋新开工面积同比9.7%，增速为2017年7月以来最高 PMI数据表现良好： 截止2018年3月连续21个月处于景气区间 中国经济处于库存去化阶段 工业企业产成品存货自2017年二季度开始回落，表明库存周期见顶，2017年二季度以来国内经济一直处于去库存阶段 流动性收紧、中国经济处于库存去化周期 7.008.009.0010.0011.0012.0013.0014.0015.002015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-02社会融资觃模存量:同比 M2:同比 流动性收紧，货币政策保持稳健中性 2018年前三月，社融余额增速却由于表外融资收紧的影响持续下行，已降到历史最低值10.5%。3月M2同比增速为8.2%，同样为历史最低值。 货币政策持续保持稳健中性,主要是为呵护银行流劢性稳定以及实体经济融资需求,预计央行将持续合理适度加大资金投放力度，后期类似降准的货币政策操作仌有可能出现。 -5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.001996-021997-061998-102000-022001-062002-102004-022005-062006-102008-022009-062010-102012-022013-062014-102016-022017-06工业企业:产成品存货:累计同比 PART TWO 依旧坚挺的基本面 产能周期底部平稳运行 全球采矿业资本开支有所抬头，但资本开支到产能投放周期较长致产能短期无法释放 全球采矿业资本开支有所抬头：标普全球发布的全球勘查预算数据迚入上升通道。2017年有色金属勘查预算为79.5亿美元（2016年全球有色金属勘查投入68.9亿美元），2012年以来首次回升。但仍资本开支到产能释放一般需要5-10年周期。 产能周期底部平稳运行 A股有色企业资本开支2017年明显回升，但全国有色行业固定资产投资依旧回落 A股有色企业资本开支2017年明显回升 SW有色120家企业2017年资本开支有比较明显回升，120家企业净资本开支综合644亿元，同比增加34%，为2013年以来最高。但更多的是防御性资本开支而非扩张性，例如新上环保设施设备。 全国有色行业固定资产投资额依旧回落 2018年3月，采矿及冶炼加工固定资产投资完成额分别同比回落9.9%及5.3%，固定资产投资增速依旧低迷，但采矿业增速确实有收窄迹象 0.00001.00002.00003.00004.00005.00006.00007.00000.0000100.0000200.0000300.0000400.0000500.0000600.0000700.0000800.000019981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017SW有色板块上市公司净资本开支总和（亿元） SW有色板块上市公司平均净资本开支（亿元） -40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.002004-022004-102005-062006-022006-102007-062008-022008-102009-062010-022010-102011-062012-022012-102013-062014-022014-102015-062016-022016-102017-062018-02固定资产投资完成额:有色金属矿采选业:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:有色金属冶炼及压延加工业:累计同比 产能周期底部平稳运行 中国环保带来的产能收缩可能超预期，有效对冲供给侧改革的边际削弱 行政去产能力度边际弱化 市场化去产能尚未完全开启 环保对产能压缩可能超预期 矿权退出+环保限产+环保成本+环保督查 污染防治为“三大攻坚戓”之一 江苏 “十三五”期间，生态红线控制范围占全省国土总面积的22%以上 青海 全面禁止在三江源等保护区开展矿业活劢。 海南 2016年划定陆域面积33.5%，近岸海域总面积35.1%为生态保护红线，II类生态保护红线区内禁止工业、矿产资源开发 云南 划定11.84万平方公里，30.90%的生态保护红线 陕西 西安市取消600个矿业权 内蒙古 锡林浩特取消300个矿业权；锡林郭勒盟提出将85%的国土面积划入生态保护红线，计划十三五期间关停矿山数量100个以上 湖南 郴州市1/3的县市区严格限制矿产资源开发，丌新设矿业权；常德市提出建设“美丽常德”，全市境内丌新设采矿权 环保限产扩大到非采暖季 环保督查 生态红线内矿业权加快退出 设立生态环境部 征收环保税 核发排污许可证 环保治理下需求波动幅度加大 需求端波劢率及波幅增加，可能创造更多大宗商品及权益资产的介入时机 -1.5-1-0.500.511.5-1.5-1-0.500.511.5环保治理 需求集中释放 环保治理 需求总量下滑，但季节性波动平稳 需求总量下滑，但环保治理下受抑制的需求集中释放 原先需求波动平稳，而环保治理或督查下，需求受压制后集中释放显示为波动幅度加大； 需求波动率加大下，集中反映供需情况的库存指标，将可能成为最主要的价格变量之一； 库存成短周期价格最大变量 需求波劢率加大背景下，去库存节奏一旦开始，库存降幅将比以往更加明显 0.00200,000.00400,000.00600,000.00800,000.001,000,000.0005-09-0206-04-1206-11-2007-06-2808-02-0508-09-1209-04-2209-11-3010-07-0811-02-1511-09-2312-05-0212-12-1013-07-1814-02-2514-10-0315-05-1315-12-2116-07-2817-03-0717-10-13SHFE铜 COMEX铜 LME铜 0.001,000,000.002,000,000.003,000,000.004,000,000.005,000,000.006,000,000.007,000,000.0005-09-0206-04-1206-11-2007-06-2808-02-0508-09-1209-04-2209-11-3010-07-0811-02-1511-09-2312-05-0212-12-1013-07-1814-02-2514-10-0315-05-1315-12-2116-07-2817-03-0717-10-13SHFE铝 LME铝 0.00200,000.00400,000.00600,000.00800,000.001,000,000.001,200,000.001,400,000.001,600,000.001,800,000.0005-09-0206-04-0306-10-3107-05-3007-12-2708-07-2509-02-2309-09-2210-04-2110-11-1811-06-1712-01-1612-08-1413-03-1313-10-1014-05-0914-12-0815-07-0716-02-0316-09-0117-03-3117-10-30SHFE锌 LME锌 0.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.0015-04-1715-06-1215-08-0715-10-0215-11-