1 摘要： 2022年1月17日 星期一 国贸期货·专题报告 【ITF-全品种】研究院周度沙龙纪要 本周我们继续召开行情沙龙，对各个板块的投资机会进行梳理。详细观点参见正文： 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 摘要 期市有风险，入市需谨慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号国贸期货 研究院出品 林丙红等 从业资格号：F0247654 投资咨询号：Z0000222 联系方式：0592-5863255 2 一、 宏观金融板块 【宏观】 一、社融增速略有回升，宽信用节奏缓慢。1）12月企业中长期贷款和居民贷款同步减少反映制造业、地产和基建领域中长期融资需求仍然疲弱，同时，居民对房市观望情绪较浓，借贷意愿不足。随着地产政策的边际放松，以及国家稳增长政策的不断推出，经济预期得到改善，预计新增信贷或逐步得到改善。2）12月社融增速微升至10.3%，宽信用节奏缓慢，主因是去年在财政后置特征下，政府债券发行环比回升，融资规模强于季节性，同时，央行两次降准的背景下，市场对股债预期向好，支撑直接融资持续回暖，但新增人民币信贷走弱对社融拖累明显。往后看，2022年宏观政策重心转向稳增长，财政料将前置发力，财政部提前下发专项债额度，政府债券加快发行料将持续支撑社融回暖。 二、出口增速下行的斜率将放缓。12月，我国出口同比增长20.9%，进口同比增长19.5%；贸易顺差944.6亿美元，同比增长24.6%。虽然出口增速有所回落，但整体仍保持高位，主要原因一是，12月外贸保持较强水平，基数因素拖累增速表现。二是，重要经济体PMI制造业指数维持景气区间，意味着生产需求仍然维持相对旺盛。三是，全球供应约束缓解，产业链复苏促进加工贸易。目前海外主要经济体经济增速并未明显走弱，但Omicron快速传播或再度对新兴经济体带来冲击，全球经济复苏的进程或将进一步拉长。在此情况下，预计我国出口将受益于出口替代效应、收入效应等因素，出口增速下行的斜率将放缓。 三、美国通胀再创新高。美国2021年12月CPI同比升7.0%，刷新1982年6月以来新高，核心CPI同比升5.5%，环比升0.6%。美国总统拜登发表声明称，最新数据表明美国物价涨幅仍然太高，挤压了家庭预算，政府还有很多工作要做，通胀是一项全球性挑战，他将继续致力于控制通胀、保持经济强劲增长。在此前一天的国会连任听证会上，美联储主席鲍威尔表示如果高通胀过于持久，在美国经济活动中根深蒂固，这将导致利率大幅上升，可能会造成经济衰退。短期来看，受美国国内强劲需求、供应链瓶颈、薪资上涨等多个因素的共同作用，预计美国通胀将继续保持高位，而这将可能进一步强化市场对美联储提前加息、缩表的预期。 四、大宗商品反弹空间或有限。2022年开年以来大宗商品出现了明显的反弹，主要原因一是海外经济复苏依旧强劲，二是中国稳增长政策持续发力，三是Omicron变异病毒在全球范围内快速传播，对供应链带来新的扰动，四是受地缘政治因素影响，能源问题再次发酵。短期来看供需偏紧的格局有望继续支撑商品价格反弹。但从长周期角度来看，全球需求将随着大规模刺激政策的退出而进一步下滑，供给不足的问题也将随着疫情的缓和而逐步得到改善，高通胀压力下美联储将加快收紧货币政策，大宗商品反弹的空间或有限。 【股指】 3 投资逻辑。当前A股的主要矛盾在于，一方面，市场对稳增长政策的力度和效果存疑，2021年12月信贷、社融增量低于预期，显示实体经济内需较弱，宽信用初期节奏较慢。另一方面，美联储货币政策收紧渐行渐近，海外流动性收紧对全球风险资产带来负面影响的担忧加剧。此外，以新能源、芯片为代表的战略题材板块，前期的上涨积攒了较多估值压力，市场进一步做多的意愿平平。而白酒为代表的消费板块，在国内疫情反复、内需仍弱的背景下难有表现。因此市场缺乏明显主线。 对于股指来说，我们认为短期内在稳增长政策合力效果尚未显现、题材板块仍处于调整期间的情形下，股指走势仍有反复，需保持谨慎。短期内需重点关注17日中国经济数据、央行MLF的续作情况，20日LPR的利率情况，以及26日美联储议息会议情况。 但纵观整个一季度，我们认为股指的走势并不悲观。一方面，在中央各部委“稳增长”政策的密集部署下，一季度稳增长政策将逐渐落实落细，经济数据有望逐步体现出政策合力的效果，国内经济或呈现“前低后高”的格局；另一方面，在国内通胀压力可控，货币政策助力经济修复的态度更加积极的基调下，央行的宽松预期犹在。在美联储开启加息前，一季度或是国内货币进一步宽松的窗口期，流动性增强有望提升股指估值。 【国债】 国债期货本周小幅抬升，十年期主力合约周涨幅0.26%，五年期涨0.17%，两年期涨0.06%。12月底债期做多情绪的巅峰是机构对于降息和配置需求下的一致预期抢跑，而年初的调整是预期反复和外围扰动下的人心思动，多头止赢减仓离场。春节临近国内疫情呈多点多发态势，天津、上海、北京和广东多地出现奥密克戎病例，可能会影响我国疫情管控措施和经济表现，从而影响市场风险偏好。鲍威尔听证会表态偏鸽，市场过度抢跑加息，对于美联储政策紧缩的定价或告一段落。同时国内本周市场博弈的焦点依旧是MLF降息预期，在靴子落地前市场不具备大跌的基础，延续震荡上行的趋势。宏观数据方面，本周通胀、社融和进出口对于市场的影响有限，通胀如期回落，年底社融关注度不高，进出口超预期不多均为成为交易重点。 下周重点关注央行MLF续作情况。卖方调查问卷显示对于降息的时间节点，44%的投资者选择“2月（观察1月社融信贷情况）”，29%的投资者选择“1月（下周一MLF）”，17%的投资者选择“3月（两会前后）”，10%的投资者选择“近期不会降息”。而降息幅度主流预期是5bp，若周一未降息或未超5bp，市场大概率交易预期落空或兑现，短期造成回调压力，若存在超预期利好，债期的多头行情有望持续。春节临近，各地疫情多发，就地过年的倡导下，今年的春节流动性安排可能与2021年类似，市场期待有限，在此背景下春节前市场的机会大概率取决于下周一的续作情况。 二、 有色金属板块 4 【贵金属】 投资逻辑： 1、美国12月零售销售环比下降1.9%，降幅创10个月来最大，且美国1月密歇根大学消费者信心指数初值降至68.8，为最近10年的第二低，均表明通胀飙升问题和奥密克戎变异毒株的快速扩散都让美国消费者越来越担忧，叠加俄乌紧张局势，均提振了避险，从而支撑金价。 2、但美联储官员纷纷转鹰，屡屡提及今年加息3次甚至4次是适宜的，且加息后将开始缩表，美联储的鹰派和市场已经逐步消化了奥密克戎的影响，美元指数和美债收益率上扬，则限制了贵金属的回升空间。短期而言，在多空交织下，我们预计贵金属价格将会反复震荡。 3、中期而言，我们维持贵金属在美联储加息落地前偏空对待观点不变。目前美国3.9%的失业率和7%的通胀率均支持美联储在2022年加息3次及以上，预计未来美债收益率将仍有上行空间，叠加美元指数受美国经济复苏韧性支撑，难以大幅下挫，也会继续压制贵金属价格。因此我们建议在美联储加息靴子落地前，继续逢高做空金银2206合约。 操作策略：美联储加息靴子落地前，建议继续逢高做空金银2206合约。 风险关注：美联储加息预期节奏、美国经济复苏不及预期等。 【镍】 投资逻辑： 1、宏观情绪向好：宏观方面，央行下调MLF&OMO利率10BP，降幅超市场预期，强化了政策稳增长的决心，宏观情绪有所回暖。美联储鲍威尔发言不及预期鹰派，但市场对美联储流动性收紧预期不改。近期低库存支撑镍价大幅上涨，目前运行在16万关口上方，短期波动率或增大。 2、下游情绪回暖，低库存支撑镍价：1）LME镍3个月调期费处历史高位，全球镍库存维持去化，镍价仍获支撑；2）年底铁厂产量仍有降低，叠加钢价反弹，下游节前备货需求回暖，镍铁价格企稳回升；3)不锈钢现货价格企稳回升，仍有部分规格缺货，节前备货需求有所恢复。年底商户多出货回笼资金为主，春节期间部分钢厂计划减产检修，但不锈钢中期新增投产较多，后续关注不锈钢产能投产情况。 3、总体而言，央行调降MLF，市场信心回升，海外供应担忧仍存，有色金属偏强运行，后续关注国内外政策动向及疫情进展。目前全球镍库存处于历史低位，新能源产销向好，仓单低位仍提高镍价上涨弹性，叠加印尼供应端消息扰动，短期镍价仍维持高位，但不锈钢检修减产预期仍存，后续关注库存及需求变化。 操作策略：回调做多为主，谨慎追高，低仓单格局下关注沪镍合约滚动正套机会，注意控制风险。 风险关注：宏观消息、高冰镍项目投产进度、仓单库存、不锈钢及新能源消费。 5 三、 黑色金属板块 【螺纹钢】 1、 此前报告我们提示到期价反弹伴随着基差的修复，4700以上的价格追高要谨慎，一是电炉开始逐渐进入有利润区间，二是基差有了部分修复，三是第一波4450附近冬储价格存在无风险套利机会，因此基差修复兑现后市场面临新的锁利润抛压或前期多单利润兑现的压力。 2、 后续关注冬奥会期间北方区域限产会否加码，预计会较1月份更严格，届时对热卷的产量或有更加明显的影响。今日货币政策边际松动，央行开展7000亿元1年期MLF操作和1000亿元7天期逆回购操作，中标利率分别为2.85%（此前为2.95%）、2.10%（此前为2.20%）。统计局数据显示，经济增长压力仍存，且地产恢复动能仍较弱。 1）单边观点：暂时观望。 2）期现及套利操作思路：盘面锁定生产利润或对冲库存敞口风险的套保机会。 【铁矿石】 1） 临近春节，钢厂补库基本结束，复产亦至阶段高点，由于冬奥会在即，入炉需求继续向好的预期已经兑现，短期恐难继续提振，但中期入炉需求仍向好的大势不改。 2） 终端成交趋于冷冻，更多是预期主导钢材价格，黑色追高更需谨慎。近期矿价在宏观偏暖氛围下，自身供需改善，矿价维持偏多思路。不过长假将至，建议轻仓过节。 1） 操作策略：单边观望，05-09正套继续持有。 2）风险关注：矿山的生产发运及限产政策演进等。 【焦煤焦炭】 钢厂生产利润小幅压缩，复产节奏环比放缓，冬储及备货的需求也接近后半段，加上钢厂对冬奥会限产加码还存在担忧，部分补库比较及时的钢厂开始对焦化厂快速提涨产生抵抗；主焦煤价格坚挺，焦化成本支撑依旧存在；焦企开工部分回升，但整体处于低位，春节前后焦炭供给偏紧的结构未变。现货提涨3轮落地，第四轮提涨暂未落地。 1）单边思路：暂时观望。 2）套利：中长期做多焦化利润。 【动力煤】 本周动力煤市场延续上涨态势，但后半周港口市场转弱，市场参与者对后市较悲观，认为需警惕政策风 6 险。政策要求华北电厂补库是本轮煤价上涨的重要原因，但从电厂反馈看，大部分电厂存煤充足，在政策要求下才进行采购。盘面在大幅贴水和向下驱动影响下震荡运行，短期关注日耗拐点何时出现，中长期关注保供产能退出情况，考虑到市场已经进入总量过剩局面，现货价格上涨似乎重新引起发改委关注，我们认为动力煤仍应当保持偏空对待，关注政策变化。 操作建议：偏空思路对待，关注政策变化。 四、 能源化工板块 【原油】 投资逻辑 1.供给端:美国能源信息署（EIA）发布的原油库存周报数据显示，截至1月7日当周，美国原油库存下降455万桶，连续第七周下降，降至2018年10月份以来新低。此外，日前美国能源信息署（EIA）发布石油库存月报，EIA将2022年纽约原油价格预期上调将近5美元/桶，预计WTI原油价格为71.32美元/桶，之前预计为66.42美元/桶；预计布伦特原油价格为74.95美元/桶，之前预计为70.05美元/桶。 2.需求端：虽然奥密克戎变体正在迅速传播，但由于越来越多的证据表明它没有以前的变体那么严重，加上各国政府为应对它而采取的遏制措施普遍不那么严格，因此需求面的担忧正在缓解。