1 摘要： 2022年2月28日 星期一 国贸期货·专题报告 【ITF-全品种】研究院周度沙龙纪要 本周我们继续召开行情沙龙，对各个板块的投资机会进行梳理。详细观点参见正文： 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 摘要 期市有风险，入市需谨慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号国贸期货 研究院 林丙红 从业资格号：F0247654 投资咨询号：Z0000222 联系方式：0592-5863255 2 一、 宏观金融板块 【宏观】 一、国内稳增长预期持续强化。2月25日政治局会议要求“要加大宏观政策实施力度，稳定经济大盘。”此外央行、财政部、发改委等多个部位相继出台稳增长政策措施，强化稳增长预期。去年12月以来，国内宏观政策明显转向稳增长，政策基调更加积极，财政政策、货币政策同步发力，当前宽货币和宽信用均已落地，专项债发行提速指向基建发力，地产政策也适度放松。本次会议提出，要加大宏观政策实施力度，说明积极政策将继续发力。我们预计宽信用仍将有较大的提升空间，同时，未来专项债会进一步加速形成实物工作量，地产政策放松的范围和力度也将进一步扩大。 二、俄乌局势持续恶化。2月24日，普京决定在顿巴斯地区开展特别军事行动，俄乌正式爆发战火。从目前信息来看，俄罗斯意在精准打击乌克兰的武装力量和军事基础设施。北约表示没有向乌克兰派遣北约部队的计划。俄乌爆发战火后，七国集团（G7）领导人在24日举行会晤，拜登宣布以美国为首的G7一致同意对俄罗斯采取“毁灭性的制裁”。27日清晨，美国和欧盟、英国等发表联合声明，宣布对俄最新制裁：禁止俄几家主要银行使用“环球银行金融电信协会”支付系统(SWIFT)并对俄央行实施“限制性措施”。考虑SWIFT影响力巨大，这项制裁无疑是金融核弹。 短期来看，欧美早前公布的几项制裁在影响程度和范围上相对可控，但都不可避免的在已有供应链紧张的局面上增加一部分扰动，形成事实上的“供应冲击”。同时，考虑到SWIFT是连接全球银行业的金融通信基础设施，对包括贸易、外国投资、汇款和央行对经济的管理等各个经济领域都至关重要，切断俄罗斯银行与SWIFT的联系可能会造成俄罗斯金融混乱，使得短期贸易收入减少、进而影响经常账户和财政收入。2014年俄罗斯就曾经因为SWIFT系统被停用，出现了比较严重的金融危机，出现了较长时间的金融瘫痪。不过，俄罗斯战前已经做了相应应对，除了建立自己的金融信息和支付体系外，过去几年也在多元化其外汇资产，俄罗斯央行目前拥有6300亿美元的外汇储备，其中1300亿黄金，5000亿外储只有约100亿美债。因此，后续针对石油出口和SWIFT的制裁进展的进一步细节值得密切关注。 三、俄乌局势恶化刺激商品价格走高。战前市场多预期俄乌不会暴发军事冲突、军事冲突爆发后市场多预期欧美制裁力度有限...然而，目前的局势发展不断超过市场预期，甚至在往最坏的方向发展。这里可以明确两个基本事实：一是，俄乌是全球原油、天然气、稀有金属、农产品重要的供应国，冲突导致商品供应中断风险持续升温；二是，美国和北约明确表示不会军事介入俄乌冲突，西方将视情况发展不断升级经济制裁措施。因此，俄乌局势后续对资本市场的影响，取决于俄罗斯能否快速取得胜利并通过谈判达成协议，从而将全球供应链的影响降到最低。 【股指】 3 投资逻辑：虽然盘中俄乌局势带来的恐慌情绪已得到阶段性缓和，市场对俄乌冲突范围扩大、能源供应链受到扰动的担忧并未到来，不过俄乌之间的局势尚未明朗，美欧俄之间的博弈远未结束，后期仍需观察美欧对俄罗斯展开制裁的影响范围和力度，仍可能对国际局势、经济走向带来新的影响，进而带来资本市场的波动。对于A股来说，海外局势的扰动尚未平息，短期内股指难有大作为，或将延续震荡整固格局。回归国内基本面，一方面，根据近期两市成交量放量、两融余额企稳回升等信号来看，A股市场信心正逐步回暖。另一方面，稳增长政策正逐步加码，货币政策与财政政策双双发力，最新的中央政治局会议再次强调加大宏观政策实施力度。地产政策频现松动，“宽信用”走势向好。国内经济基本面对股指的支撑有望逐渐增强，因此中长期内股指走势依旧较为乐观。 投资策略：当前股指短线博弈的难度加大，需保持谨慎，中长线投资者可择机布局IC多单。 【国债】 投资逻辑：十债在2.85一带有望企稳整理。考虑如下，利空的因素是在宏观数据相对真空的时间窗口内，对于地产、基建和信贷边际变化确认需要时间，年初宽信用的超预期乐观信号短期难以扭转。利好因素是一是央行呵护跨月和政治局会议强调加大宏观政策实施力度，政策环境利好权重增加；二是中微观数据验证黑色需求不佳，叠加发改委政策对黑色品种的控价打压，黑色板块价格向下，地产基建拉动效果和政策定调预期均反复；三是乌俄局势下海外多国债券收益率下行，尽管以我为主，但在市场增量消息平淡的窗口期内也可能主导行情；四是国内多点疫情反复，香港疫情严重，奥密克戎变种传播广症状重。利空定价充分后，边际利多或催生反弹，短期先看震荡为主。下周重点关注两会政策定调。 二、 有色金属板块 【贵金属】 投资逻辑： 1、俄乌传出磋商谈判意愿，避险情绪在发酵至高点后出现缓和，导致贵金属价格大幅回落。但综合周末外媒消息，俄乌战争仍在继续，乌克兰首都基辅发生战火，局势尚未明朗，故仍需警惕避险反复令贵金属价格出现反复。叠加战争导致油价大涨带来的通胀预期也会继续短期支撑贵金属价格。故短期建议观望。 2、但正如我们此前报告所分析的，目前战争靴子已经落地，后续除非俄乌出现大规模“战争” ，否则金价难以再度大幅反弹。且未来一旦俄乌局势出现缓和，那么金价回调趋势恐尚未结束。另一方面，虽然俄乌局势骤然升级令美联储3月加息50个基点的概率下降，但美联储3月加息基本板上钉钉，且年内大概率同步启动缩表，这意味着未来美国实际利率仍有上行空间，金银中期压制仍在。故我们维持“当前点位或存在较好的中期布局空单机会， 4 建议套保企业择机缩窄敞口，卖出套保。”的观点不变。 操作策略：短期：观望。中期：地缘危机影响难以持续，3月加息较为确定，中期建议把握逢高布局空单的机会。 风险关注：俄乌爆发大规模战争、美联储加息节奏不及预期等。 【铜】 投资逻辑： （1）当地时间2月26日，美国与欧盟、英国和加拿大发表共同声明，宣布禁止俄罗斯使用环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）国际结算系统； （2）塔斯社2月28日报道，白俄罗斯外交部表示，俄罗斯和乌克兰之间的会谈平台已准备就绪，预计代表团将抵达； （3）美国1月PCE物价指数同比上涨6.1%，创1982年以来最大单月涨幅；核心PCE物价指数同比上涨5.2%，创1983年以来最大涨幅，两项数据均小幅超出市场预期。此外，美国1月个人支出环比增长2.1%，为去年3月来新高，也高于市场预期的1.6%； （4）本周全球铜显性库存继续增加，但累库速度有所放缓。截至2月26日，全球铜显性库存76.91万吨，较上周增加4.16万吨（+5.72%）。与此同时，库存较去年同期下降15.2万吨，降幅17.3%。 观点：宏观层面，俄乌冲突升级，市场避险情绪升温，近期重点关注俄乌双方谈判进展。而俄乌局势若能出现缓和，则市场风险偏好有望回升，利多铜价，否则铜价将进一步承压下挫；基本面方面，海外库存低位运行，挤仓风险持续存在，但国内下游消费复苏力度仍偏弱，库存继续季节性累库，好消息在于累库幅度有所放缓，关注3月份库存能否出现拐点。整体来看，近期市场焦点仍在于俄乌局势，预计市场情绪将有所反复，而基本面对铜价仍存在一定支撑，预计铜价继续维持宽幅震荡。 策略：区间操作。 风险关注点：全球货币政策变化，铜库存变化，俄乌局势 【铝】 投资逻辑： 投资逻辑： （1）当地时间2月26日，美国与欧盟、英国和加拿大发表共同声明，宣布禁止俄罗斯使用环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）国际结算系统； （2）塔斯社2月28日报道，白俄罗斯外交部表示，俄罗斯和乌克兰之间的会谈平台已准备就绪，预计代表团将抵达； 5 （3）美国1月PCE物价指数同比上涨6.1%，创1982年以来最大单月涨幅；核心PCE物价指数同比上涨5.2%，创1983年以来最大涨幅，两项数据均小幅超出市场预期。此外，美国1月个人支出环比增长2.1%，为去年3月来新高，也高于市场预期的1.6%； （4）周一，国内电解铝社会库存111.7万吨，较上周一累库3.6万吨。 观点：宏观层面，俄乌冲突升级，美国与欧盟、英国和加拿大发表共同声明，宣布禁止俄罗斯使用环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）国际结算系统，市场担心俄罗斯电解铝出口受影响，铝价大幅飙升，伦铝涨破3500美元/吨，价格续创新高；基本面方面，近期由于铝价大幅走高，下游需求恢复弱于预期，国内继续季节性累库，但本周去库有所放缓，关注近期能否出现库存拐点。整体来看，近期在俄乌冲突升级情况下，市场对俄铝受制裁仍有预期，预计铝价仍将呈现易涨难跌走势，关注回调做多机会。 操作策略：回调做多。 风险关注：全球货币政策变化，铝锭库存变化，俄乌局势 【镍】 投资逻辑： 1、俄乌局势仍不明朗，宏观避险情绪反复：俄乌冲突持续升级，上周末欧美、日本多国宣布禁止俄罗斯主要银行使用SWIFT国际结算系统，市场仍担忧该制裁对俄商品出口结算造成较大影响，国际避险情绪加剧。由于俄镍供应占全球10%，市场仍担忧镍供应受影响，此外，若欧美对俄罗斯制裁发生，市场预期俄镍出口至中国数量或将增加，故近期伦镍表现明显强于沪镍。供应担忧与低库存支撑下，短期镍价高位震荡运行，后续关注美联储加息进程以及地缘政治消息变化。 2、低库存仍支撑镍价：1）全球镍库存维持去化，俄乌冲突可能引发的制裁令市场对海外镍供应担忧加剧，进口亏损大幅走扩，LME镍现货升水再创新高，后续关注美国是否对俄罗斯进行金融制裁；2）短期镍铁供应仍趋紧，矿价上行仍抬升镍铁生产成本，但不锈钢近期表现偏弱，对原料或形成一定压力，料镍铁价格短期持稳为主；3)随着前期减停产钢厂陆续复产，市场对后续不锈钢供应增加预期抬升。本周佛锡两地库存仍有增加，后续关注国内不锈钢产能投产情况。 总体而言，宏观避险情绪反复，俄乌局势仍不明朗，市场预期欧美制裁发生后俄镍出口至中国数量或将增加，故近期伦镍表现明显强于沪镍，后续关注相关消息进展。全球镍库存仍处于历史低位，低库存支撑下，镍价短期或维持高位，波动率料增大，同时需关注青山高冰镍项目投产情况。 操作策略：回调做多为主，低仓单格局下关注沪镍滚动正套机会，注意控制风险。 风险关注：宏观消息、高冰镍项目投产进度、仓单库存、不锈钢及新能源消费。 三、 黑色金属板块 6 【螺纹钢】 1、上周螺纹钢产量回升，表需农历同比降幅20%+，累库收窄，总库存同比依旧属于较低水平，这点倒也算是符合预期；日均铁水小幅回升至208，产量水平同比依旧不算高，后续还有回升的空间，只是从时间角度还要观察冬残奥会及两会前后限产的节奏，预计3月中旬后慢慢会回升至235~240的高点；相比来看，卷的数据略好，已率先降库。 2、从春节后几周的市场需求表现来看，差强人意，前期看多价格的逻辑逐一被证伪，盘面价格跌破4600，资金提前左侧交易了3月份复产后的风险。 3、当前需要关注的是，成本支撑是否有效，3月复产后供需结构继续恶化，则有可能形成“钢价跌-钢厂盈利不佳-打压炉料-成本坍塌”的负反馈，目前看暂未看到如此悲观的情形。尤其是盘面下跌提前触及钢厂即期生产成本，后续即使需求不好也会有环比回升，价格跌多了，下游接受度提升或增加下游采购意愿，因此，不建议追空，继续观察下游需求释放。 1）单边观点：关注盘面成本支撑，暂不追空。以震荡思路对待。 2）期现及盘面套利操作思路：期现正套及盘面5-10正套，钢厂关注盘