周大福珠宝集团有限公司（1929 HK）| 2022年1月14日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 7 香港股市 |珠宝首饰 周大福珠宝集团有限公司（1929 HK） 22财年Q3营运数据优于预期 管理层有信心22财年销售收入增长可达到原先指引(30%-40%)区间的高端 周大福日前公布22财年Q3(10-12月)营运数据，同店销售增长及开店数目好于预期，管理层有信心22财年销售收入增长可达到原先指引(30%-40%)区间的高端。集团零售值同比增长31.1%，其中中国内地同比增长38.8%(加盟商的零售值同比增长65.2%)，而港、澳及其他地区则同比下跌8.7%。 在疫情反复及高基数的影响下，中国内地同店销售增速回落至10.7%，较20财年Q3增长24.0%，而同店销量同比增长9.5%，保持价量齐增的好兆头。期内，内地低线城市的自营店同店分别增长14%至19%，优于一线城市的10%增幅，而加盟店的同店销售增长为21%。港、澳地区同店销售及同店销量分别增长14.4%及61.0%。Q3中国内地智慧零售的零售值及销量分别同比增长74.1%及87.7%，占内地零售值的10.4%。截至2021年12月31日，集团于全球拥有5,646个零售点，按季增加432个。22财年首三季集团于中国内地已净增加1,094家周大福品牌店，管理层预期22财年全年开店数目为1,200家。 上调22财年内地同店销售增长指引 Q3黄金销售继续火爆，内地黄金产品类同店销售同比增长23.3%，使黄金产品的零售值占比达到76.8%，对集团整体利毛利率构成压力。虽然内地钻石、K金等定价首饰的同店销售连续两季录得负增长，但管理层指出22财年Q4(22年1月至3月)进入传统的珠宝销售旺季，集团会增加对钻石珠宝产品的推广活动，有信心可回复至正增长。Q4内地的同店销售增长指引从低双位数下跌上调至中高单位数下跌，主因去年12月至今年1月开局销售好于预期，管理层亦预计22财年内地同店销售增长为低双位数(此前预计为低单位数增长)，预计长期可保持低至中单位数的同店销售增长。 香港疫情减慢港、澳业务复苏速度 近日香港因Omicron再度收紧社交距离限制及出入境管制，导致公司股价波动，我们认为投资者反应过度。周大福于本地零售股中是最具防守性，因当前内地收入占比达到87.7%。香港疫情主要延后港、澳业务的复苏速度，并非影响股价及公司业绩的重要变量，但香港通关对业务带来锦上添花的刺激。 下调目标价至17.10港元，维持“买入”评级 我们把公司22-24财年的收入预测分别上调5.4%/4.3%/5.9%至940.4亿/1,078.7亿/1,192.9亿港元，以反映优于预期的开店数目；预测股东应占溢利分别为70.6亿/81.4亿/91.7亿港元，同比增长17.2%/15.2%/12.7%；每股盈利分别为0.71/0.81/0.92港元。我们下调公司的估值倍数，主因1) 预期23财年内地业务的同店销售增长因较高基数而放缓至中单位数；2) 内地宏观经济下行压力加大可能影响高端钻石珠宝产品的销售，此前较高的同店销售增长应难以持续，估值难有提升空间。我们把目标价从19.00港元下调至17.10港元，对应23财年21倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：(一)经济复苏动力放缓；(二)金价急涨抑制黄金产品需求；(三) 香港疫情恶化风险 更新报告 评级：买入 目标价：17.1港元 股票资料（更新至2022年1月14日） 现价 13.32港元 总市值 133,187百万港元 流通股比例 17.47% 已发行总股本 10,000.00百万 52周价格区间 9.02-18.24港元 3个月日均成交额 112.33百万港元 主要股东 CTF Capital Ltd (占72.4%) 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20211125–更新报告：黄金产品热卖及渠道扩展支撑增长 20211019–更新报告：内地开店步伐加速，下沉渠道为主要增长动力 20210929-更新报告：内地销售优于同业，渠道加速下沉 分析师 颜招骏 (Alvin Ngan), CFA +852 2359 1863 Alvin.ngan@ztsc.com.hk 0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.0200.08.010.012.014.016.018.020.010/5/2124/6/218/8/2122/9/216/11/2121/12/21(百万股)(港元)成交量(右轴)股价恒生指数 周大福珠宝集团有限公司（1929 HK）| 2022年1月14日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 7 图表 1：周大福(1929 HK)季度同店增长表现 财年 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 同比增长(按地区分类) 内地零售值 24.0% 4.0% 17.0% -41.0% 0.1% 21.2% 26.1% 173.7% 69.1% 58.0% 38.8% 内地同店销售 10.5% -6.8% 2.3% -49.5% -11.2% 11.0% 12.2% 141.2% 42.8% 23.0% 10.7% 港、澳及其他地区零售值 -6.0% -35.0% -38.0% -65.0% -69.0% -51.6% -12.5% 46.6% 76.2% 38.5% -8.7% 港、澳及其他地区同店销售 -11.0% -42.0% -35.0% -65.0% -75.5% -52.5% -31.0% 31.2% 110.4% 57.7% 14.4% 同店销售(按产品分类) 内地(珠宝镶嵌/铂金/K金首饰) 8.0% 0.0% 1.0% -50.0% -6.6% 2.5% -5.2% 79.6% 2.7% -8.0% -8.9% 内地(黄金首饰) 12.0% -15.0% -1.0% -54.0% -19.8% 6.7% 12.7% 159.8% 65.5% 48.9% 23.3% 港、澳及其他地区 (珠宝镶嵌/铂金/K金首饰) -16.0% -35.0% -53.0% -64.0% -65.7% -37.0% 14.0% 62.8% 65.1% 15.4% -19.4% 港、澳及其他地区 (黄金首饰) -13.0% -49.0% -26.0% -67.0% -82.9% -64.5% -50.7% 7.0% 163.7% 106.2% 46.9% 零售点 3,248 3,490 3,789 3,850 3,896 4,153 4,442 4,591 4,850 5,214 5,646 按季增加 114 242 299 61 46 257 289 149 259 364 432 来源：公司资料、中泰国际研究部 主要财务数据（百万港元）（估值更新至2022年1月14日） 年结:3月31日 FY20 FY21 FY22E FY23E FY24E 收入 56,751 70,164 94,041 107,873 119,286 同比增长(%) -14.9% 23.6% 34.0% 14.7% 10.6% 毛利 16,096 20,075 23,265 26,748 29,613 同比增长(%) -13.5% 24.7% 15.9% 15.0% 10.7% 股东应占溢利 2,901 6,026 7,062 8,139 9,170 同比增长(%) -36.6% 107.7% 17.2% 15.2% 12.7% 每股盈利(港元) 0.29 0.60 0.71 0.81 0.92 每股派息(港元) 0.24 0.40 0.53 0.61 0.69 市盈率(X) 45.9 22.1 18.9 16.4 14.5 市帐率(X) 4.9 4.2 3.9 3.7 3.4 股息率(%) 1.8% 3.0% 4.0% 4.6% 5.2% 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 周大福珠宝集团有限公司（1929 HK）| 2022年1月14日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 3 / 7 图表 2：周大福(1929 HK)财务预测变化 旧预测 新预测 变动(%) FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E FY22E FY23E FY24E 收入 89,250 103,377 112,640 94,041 107,873 119,286 5.4% 4.3% 5.9% 零售 51,884 58,689 62,337 53,489 59,208 64,267 3.1% 0.9% 3.1% 批发 37,365 44,687 50,302 40,552 48,665 55,020 8.5% 8.9% 9.4% 营业成本 -66,405 -77,140 -84,147 -70,776 -81,125 -89,673 6.6% 5.2% 6.6% 毛利 22,845 26,237 28,493 23,265 26,748 29,613 1.8% 1.9% 3.9% 其他经营收入 611 709 773 645 740 820 5.5% 4.5% 6.1% 销售及行政成本 -13,184 -15,089 -16,252 -13,798 -15,551 -17,007 4.7% 3.1% 4.6% 经营溢润 10,272 11,857 13,013 10,111 11,937 13,426 -1.6% 0.7% 3.2% 其他支出-经营 -100 -100 -100 -100 -100 -100 0.0% 0.0% 0.0% 其他经营净收益 20 20 20 20 20 20 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 -438 -476 -504 -446 -491 -520 1.8% 3.1% 3.3% 利息收入 60 76 61 60 56 44 0.0% -26.1% -28.3% 除税前溢利 9,819 11,380 12,495 9,651 11,427 12,874 -1.7% 0.4% 3.0% 净利润(含少数股东权益) 7,168 8,308 9,121 7,238 8,342 9,398 1.0% 0.4% 3.0% 股东应占溢利 6,994 8,106 8,900 7,062 8,139 9,170 1.0% 0.4% 3.0% 少数股东损益 174 202 222 176 203 228 1.0% 0.4% 3.0% SSSG 中国内地 9.1% 5.0% 3.0% 12.2% 5.2% 3.5% 3.1pt 0.2pt 0.5pt 港澳及其他 39.1% 7.2% 4.8% 35.9% 7.2% 4.8% -3.1pt 0.0pt 0.0pt 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 周大福珠宝集团有限公司（1929 HK）| 2022年1月14日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 4 / 7 图表 3：财务摘要（年结：3月31日；港元百万元） 损益表 FY20 FY21 FY22E FY23E FY24E 现金流量表 FY20 FY21 FY22E FY23E FY24E 收入 56,751 70,164 94,041 107,873 119,286 净利润 2,901 6,026 7,062 8,139 9,170 零售 41,671 44,839 53,489 59,208 64,267 加：折旧与摊销 2,370 2,119 1,109 1,204 1,310 批发 15,080 25,325 4