更多的来自彭博社的报道:RESP CMBR < >或2023年2月6日CR土地(1109港元)表现优于22财年，23财年前景看好，25财年目标并不遥远我们建议投资者在近期回调后积累华润置地。我们的主要论点是其可见的盈利增长加速（2022-24 年同比 1%/11%/17%），这得益于强劲的租金收入（20-30% 复合年增长率）和 2023E 年销售额回升至青少年增长。这不会扩大其与其他公司的差距（22财年 - 平均同比增长20%），但也使其第14个五年目标更接近合同销售方面的目标（+15% 2020-2025E复合年增长率），特别是一线城市政策放松的可能性。如果是这样，它可能会进一步将其估值推高至8-10倍的长期市盈率范围（目前为2023年的7.5倍），成为这场危机的明显赢家。催化剂:在一级城市政策放松。 核心利润增长：22财年持平，23财年两位数，24财年十几：我们预计华润置地将实现22财年持平，因为1）10%的DP收入增长将被利润率下降所抵消，以及2）IP受到租户租金减免24.9亿元人民币的影响。然而，23财年和24财年的复苏将加速，因为23财年的租金收入正常化将同比增长43%，推动NP增长11%，而在DP预订正常化（2023年销售增长）和20%的强劲租金增长之后，24财年NP可能会同比增长17%。 预计2023 e销售增长两位数:华润置地在 2022 年结束时销售额同比仅下降 5%，在所有主要开发商中排名第二。它主要归因于其85%的可售资源位于1-2线城市。展望2023年，我们预计2022年总销售额同比增长10-15%将达到330-3500亿元人民币，原因是1）2022年强劲的反土地收购，土地/销售占42%，是业内最高的，可为一线城市提供足够的可售资源。2）重新开放后市场情绪逐步恢复。3）一线城市可能放宽政策，使华润置地受益最大。 购物中心:华润置地开设了12家购物中心，到2022年将达到66家（+19%），并已实现其年度目标。这主要有助于抵消24.9亿元人民币租金减免对租户的影响，使租户在2022年的租金收入持平至180亿元人民币。这也将为2023E实现租金收入同比增长43%（或变基后25%）铺平道路。华润置地的重新开业也为华润置地轻松实现其2025年目标（即开设100个购物中心（或每年12个）和256亿元人民币的租金收入目标（要求复合年增长率为12%，复合年增长率为30%）消除了不确定性。 两个圣风险需要解决:1)资产负债表： 由于积极的反循环土地收购，华润置地的负债/资产比率可能已超过国资委的红线70%（我们估计到2022年12月为70.2%）。为了去杠杆化，华润置地必须在2023年控制土地收购，或者通过发行扩大股权基础。2)豪华购物中心:重新开放后，海外旅行和代购可能会对本地奢侈品销售带来一定影响，因为日本/一些欧洲国家在货币贬值后提供与中国相比具有吸引力的价格折扣。 重申购买:我们将 2022E 年收益下调 4%，以反映疫情期间租户的租金减免 24.9 亿元人民币，但将 2023E 年收益上调 3%，以反映重新开放后对租金的积极影响。我们将目标价上调1%，以反映资产净值计算中平均售价的增长（混合变化），目标折扣维持在50%不变。该公司目前的交易价格为2023年市盈率的7.5倍，略低于其5年期历史平均水平8倍。目标价45.10港元(以前的tp 44.79港元)上/下行22.7%当前价格36.75港元招银国际全球市场|股票研究|公司更新买(维护)中国房地产行业Jeffrey曾庆红(852) 3916 3727苗族张(852) 3761 8910李贝拉(852) 3757 6202股票数据 Mkt帽(港元mn)235 年、86年Avg 3 m t / o (mn)港元37052w 高/低 （港元） 41.05/ 23.95 已发行股份总数(mn)7,131资料来源:彭博社股权结构中国资源集团59.6%自由浮动40.4%来源:港交所分享性能绝对的相对1 - m 3.8% - 6.5%3-mth 42.1% 2.5%6-mth 17.4% 5.3%资料来源:彭博社12-mth性价比资料来源:彭博社 更多的来自彭博社的报道:RESP CMBR < >或请阅读LAST 上的分析师认证和重要披露页面1 2023年2月6日2请阅读最后一页的分析师认证和重要披露业绩总结(你们12月31日)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E收入(mn)元179,587212,108233,738235,314264,990同比增长(%)NA18.110.20.712.6核心利润(mn)元24,13626,59626,91429,82634,959每股收益(元)3.393.733.774.184.90同比增长(%)NA10.21.210.817.2共识每股收益(元)附加说明附加说明3.894.224.77P / E (x)9.38.58.47.66.4P / B (x)1.10.990.940.870.80收益率(%)4.04.45.35.96.9净资产收益率(%)14.714.311.211.512.4净杠杆率(%)29.524.427.726.736.3资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计 2023年2月6日3请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图1：华润置地在2022年和2023年1月的销售增长中表现优于大多数开发商资料来源:公司数据,CMBIGM图2：华润置地的土地收购/出售率为42%，高于竞争对手资料来源:公司数据,CMBIGM图3:历史PB图表 2023年2月6日4请阅读最后一页的分析师认证和重要披露来源:广播,CMBIGM 2023年2月6日5请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图4:1年远期PE图表来源:广播,CMBIGM图5:新目标价格CRL导航计算由于土地银行(mn平方米):39.42022 ASP(元/平方米)21139ASP的假设- 20220%的组合变化- 2023 e0%- 2024 e0%- 2025 e0%土地成本(元/平方米):10,500工程造价(元/平方米):4,500利息(元/平方米):450建筑成本的假设- 2022 e0%- 2023 e1%- 2024 e1%- 2025 e1%销售/销售4% 2022 e 2023e 2024e 2025e销量(mn平方米)10101010ASP21,13921,13921,13921,139销售价值(bn)元208208208208齿轮152154155157品类8888税17161615利润31302928贴现31282624导航的当前太(人民币bn)109知识产权218由于股权227总资产净值553低于资产净值50%HKDRMB0.9目标价格45.1资料来源:公司数据,CMBIGM 2023年2月6日6请阅读最后一页的分析师认证和重要披露财务总结损益表的现金流总结你们12月31日(mn)元FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E你们12月31日(mn)元FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E收入179,587212,108233,738235,314264,990息税前利润49,57249,67149,01852,42060,192房地产销售157,140183,861202,247192,135211,349折旧及摊销9121,3011,0831,4001,400租赁12,78717,43517,43524,90629,887营运资本变化(10,224)(4,204)12,4278,024(32,692)其他9,66010,81214,05618,27323,755所得税支付(20,416)(20,578)(19,263)(19,566)(21,999)销售成本 （124，172 （154，909 （173，640 （172，010 （192，096 其他 2，483 （19，163） 0 0 0总值利润55,415 57,20060098 63303 72,894净现金操作22,3287,028其他收入和收益4,5964,4372,9442,7652,137资本支出(16,953)(29,587)(40,046)(26,416)(28,918)分配费用(5,352)(6,094)(7,012)(6,824)(7,420)同事/合资企业(8,309)(4,196)(6,186)(6,926)(7,740)行政管理支出(5,087)(5,872)(7,012)(6,824)(7,420)其他(7,583)5,980000其他费用00000从投资净现金(32,845)(27,803)(46,232)(33,342)(36,657)营业利润49,57249,67149,01852,42060,192筹资00000财务费用(1,284)(1,397)(1,871)(2,058)(2,264)债务的变化35,97316,22217,99919,79721,777同事/合资企业3,0004,2973,6403,6403,640股息支付(9,064)(10,820)(9,891)(11,980)(11,980)异常8,8847,795000其他9,41734,797000税前利润60,17260,36650,78754,00261,568从融资现金净额36,32740,1988,1097,8179,797利得税(26,082)(22,970)(19,263)(19,566)(21,999)现金净变化25,80919,4245,14216,754 (19,959)税后利润34,09037,39531,52434,43639,569年初现金62,15787,534106,773111,914 128,668少数民族的利益(4,060)(4,994)(4,610)(4,610)(4,610)交换的区别(432)(185)000永恒的(221)0000最后的现金87,534106,773111,914128,668 108,709净利润29,81032,40126,91429,82634,959承诺存款00000核心利润24,13626,59626,91429,82634,959现金在废话87,534106,773111,914128,668 108,709资产负债表的关键比率你们12月31日(mn)元FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E你们12月31日FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E非流动资产294,988334,532380,894414,049450,519销售组合(%)固定资产19,91221,66728,00028,00028,000房地产销售87.586.786.581.779.8投资房地产187,379217,530250,160275,176302,693租赁7.18.27.510.611.3同事/合资企业67,73373,99381,39289,53198,484其他5.45.16.07.89.0无形资产5288888888总计100.0100.0100.0100.0100.0其他非流动资产19,91121,25421,25421,25421,254盈利和亏损的比率(%)流动资产574,053615,273664,480684,587727,797毛利率30.927.025.726.927.5现金89,451108,748111,914128,668108,709息税前利润率27.623.421.022.322.7应收帐款49,16448,46153,40353,76360,544净利润率16.615.311.512.713.2库存377,090403,026444,125447,119503,508有效税率43.338.137.936.235.7其他流动资产58,34955,03755,03755,03755,037资产负债表比率流