本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 陕西黑猫点评 业绩符合预期，四季度环比下滑 2022年01月14日 [Table_Author] 分析师：周泰 分析师：李航 执业证号： S0100521110009 执业证号：S0100521110011 邮箱：zhoutai@mszq.com 邮箱：lihang@mszq.com [Table_Summary]  事件：2022年1月13日，公司发布2021年业绩预告，预计2021年净利润增加13.06亿元-14.06亿元，同比增加672.5%-724%。  四季度归母净利润环比下滑。据公告，公司预计2021年度实现归属于上市公司股东的净利润为15亿元~16亿元，与上年同期(调整后)相比，同比增加672.50%~724.00%，符合市场预期。据此测算，公司四季度实现归属于上市公司股东的净利润为2.76亿元~3.76亿元，环比下降2.59%~28.5%。我们认为公司四季度盈利环比下降主要受到Q4环保检查趋严等原因造成的产能利用率下滑影响，公司主要产品产量均环比下滑。  焦炭：产销环比下滑，价格环比走高。据公告，2021年四季度公司实现焦炭产量120.12万吨，环比下滑12.9%，实现焦炭销量102.53万吨，环比下降33.91%，吨焦炭售价为3039.27元，环比上涨19.25%。  焦油：价格走高，产销下滑。据公告，2021年四季度公司实现焦油产量4.58万吨，销量4.27万吨，分别环比下降11.65%、26.04%。四季度焦油售价为3981.01元/吨，环比增长13.88%。  粗苯：量价环比下滑。据公告，2021年四季度公司实现粗苯产、销量分别为1.47万吨、1.45万吨，环比降幅分别为14.85%、12.41%。四季度粗苯售价为4961.33元/吨，环比下降7.41%。  甲醇：价格环比明显增长。据公告，2021年四季度甲醇产销量分别为2.7万吨与1.44万吨，环比降幅分别为2.67%与12.64%。甲醇售价为2473.05元/吨，环比增长21.12%。  LNG：价格环比走强。据公告，2021年四季度LNG产销量分别为1.76万吨与1.88万吨，环比降幅分别为45.94%与40.71%。LNG售价为5117.27元/吨，环比增长14.85%。  合成氨：价格基本环比持平。据公告，2021年四季度合成氨产销量分别为3.32万吨与3.11万吨，环比降幅分别为42.52%与45.74%，单吨售价为3197.68元，环比下降0.67%。  BDO：价格环比增长。据公告，2021年四季度BDO产销量分别为1.21万吨与1.15万吨，环比降幅分别为10.05%与20.57%，BDO综合售价为26747.15元/吨，环比上涨21.14%。  精煤：价格环比走高。据公司2021年11月18日公告，公司收购大股东下属张掖宏能煤业，主要资产为90万吨/年花草滩煤矿，主要煤种为1/3焦煤，且该矿井产能拟核增60万吨/年至150万吨/年。完成矿井收购后，公司原料煤供应更加有保障。据公告，2021年四季度公司完成精煤产量16.07万吨，销售精 [Table_Invest] 谨慎推荐 首次评级 当前价格： 6.67元 [Table_docReport] 相关研究 陕西黑猫(601015)/煤炭 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 煤15.93万吨，销售价格为1563.76元/吨，环比上涨7.44%。  成本：精煤采购价小幅下降。成本方面，四季度公司精煤采购价格为2117.75元/吨，环比三季度下滑2.44%。  内蒙古黑猫项目有望贡献产量增量。据公司2021年7月26日公告，公司提前回购了纾困基金所持内蒙古黑猫17.32%股权，内蒙古黑猫的持股比例恢复至100%。上半年内蒙古黑猫项目生产焦炭49.68万吨，实现净利润2731万元。截止2021年上半年，公司具备焦炭产能780万吨/年，甲醇产能30万吨/年，合成氨产能37万吨/年、LNG产能25万吨/年以及6万吨/年BDO的产能，焦炭生产能力已跻身全国前列。  投资建议：我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为15.75、14.28、16.29亿元，以2022年1月13日收盘价为基准，对应PE分别为9X、10X、8X，首次覆盖，给予公司“谨慎推荐”评级。  风险提示：主要产品价格下降；安全生产风险；新建项目投产进度不及预期。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 9057 14895 17205 19198 增长率（%） -3.5 64.5 15.5 11.6 归属母公司股东净利润（百万元） 278 1575 1428 1629 增长率（%） 866.1 466.2 -9.3 14.1 每股收益（元） 0.17 0.77 0.70 0.80 PE 39 9 10 8 PB 1.2 1.7 1.4 1.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年1月13日收盘价） qRtMpOrRsQnRrOyRqPuNnQaQcM9PtRnNmOnPlOrRnMeRrQtP8OnNzQNZnQsRwMqQmQ陕西黑猫(601015)/煤炭 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2023E 营业总收入 9057 14895 17205 19198 成长能力（%） 营业成本 8139 12060 14693 16394 营业收入增长率 -3.52 64.46 15.51 11.58 营业税金及附加 41 64 73 82 EBIT增长率 328.57 359.23 -14.36 11.26 销售费用 35 66 65 77 净利润增长率 866.05 466.19 -9.31 14.05 管理费用 122 200 227 255 盈利能力（%） 研发费用 0 1 1 1 毛利率 10.14 19.04 14.60 14.60 EBIT 546 2505 2146 2387 净利润率 4.97 16.10 12.43 12.94 财务费用 181 233 267 176 总资产收益率ROA 1.67 6.00 5.27 5.40 资产减值损失 -3 0 0 0 净资产收益率ROE 4.84 20.36 15.58 15.09 投资收益 -11 521 602 672 偿债能力 营业利润 526 2810 2500 2905 流动比率 0.65 0.88 0.90 0.97 营业外收支 -1 0 0 0 速动比率 0.39 0.68 0.62 0.66 利润总额 525 2810 2500 2905 现金比率 0.27 0.56 0.48 0.52 所得税 75 412 361 420 资产负债率（%） 53.99 60.07 53.42 49.93 净利润 451 2398 2139 2484 经营效率 归属于母公司净利润 278 1575 1428 1629 应收账款周转天数 7.17 11.77 10.11 10.18 EBITDA 1044 3039 2769 3037 存货周转天数 45.36 36.91 37.84 38.78 总资产周转率 0.54 0.57 0.64 0.64 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2023E 每股指标（元） 货币资金 1990 7955 5961 6586 每股收益 0.17 0.77 0.70 0.80 应收账款及票据 214 734 710 787 每股净资产 3.53 3.79 4.49 5.28 预付款项 861 1635 1975 2132 每股经营现金流 -0.69 1.41 1.68 1.57 存货 1011 1219 1523 1742 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 700 891 1013 1073 估值分析 流动资产合计 4776 12435 11183 12321 PE 39 9 10 8 长期股权投资 1698 2518 3467 4483 PB 1.2 1.7 1.4 1.2 固定资产 6577 6763 7030 7184 EV/EBITDA 7.58 4.34 4.41 3.66 无形资产 646 755 811 872 股息收益率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 11894 13814 15909 17844 资产合计 16671 26249 27092 30165 短期借款 1346 6162 2765 2000 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 4418 6212 7681 8583 净利润 451 2398 2139 2484 其他流动负债 1624 1741 1973 2124 折旧和摊销 498 534 623 649 流动负债合计 7387 14115 12420 12707 营运资金变动 -2295 218 960 540 长期借款 917 956 1356 1656 经营活动现金流 -1130 2885 3427 3214 其他长期负债 697 697 697 697 资本开支 -996 -1630 -1769 -1565 非流动负债合计 1614 1653 2053 2353 投资 -1443 -821 -948 -1016 负债合计 9001 15768 14473 15061 投资活动现金流 -2413 -1930 -2115 -1910 股本 1630 2042 2042 2042 股权募资 0 413 0 0 少数股东权益 1921 2744 3455 4311 债务募资 1944 4855 -2997 -465 股东权益合计 7670 10481 12620 15104 筹资活动现金流 3635 5010 -3306 -679 负债和股东权益合计 16671 26249 27092 30165 现金净流量 91 5965 -1994 625 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 陕西黑猫(601015)/煤炭 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业