2021年三季报点评：业绩持续快速增长，一体化优势逐步凸显

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 仙琚制药（002332）2021年三季报点评 强推（维持） 业绩持续快速增长，一体化优势逐步凸显 目标价：19.15元 当前价：10.19元 事项：  10月27日，公司发布2021年三季报。2021年前三季度，公司实现营业收入33.17亿元，同比增长13.07%，归母净利润4.59亿元，同比增长28.11%，扣非净利润4.48亿元，同比增长30.29%。单三季度在去年较高的基数下，依然实现了快速的业绩增长。 评论：  多品种放量，拉动公司制剂业务高速增长。我们预计，前三季度公司制剂业务的收入及利润增速依然保持较快的增长水平。公司制剂业务的高增长，不仅仅是因为去年相对较低的基数，也反映出公司聚焦甾体激素主业后，呼吸科等核心品种的市场竞争力在逐步强化。展望未来，我们预计公司呼吸科增速有望在较长周期保持30%的增长潜力。妇科、皮肤、普药等品类也有望给公司持续贡献较好的业绩拉动。  原材料涨价及订单节奏不改公司原料药业务增长趋势。根据行业情况判断，我们认为公司单三季度收入增速放缓主要受原料药业务的影响。展望未来，我们认为：1）公司有望逐步将成本压力向下游进一步传导；2）杨府新厂区有望在较短的周期内迎来FDA的检查并逐步实现产能的爬坡；3）临海杜桥厂区产品结构进一步优化，盈利能力持续提升。公司原料药业务有望逐季度向好，利润拉动力有望不断强化。  专科药制剂研发逐渐推进，未来新品种落地可期。妇科、呼吸科等高难制剂领域一直是公司制剂业务短中期重点的发力方向。我们认为随着公司研发进度的不断推进，黄体酮凝胶、糠酸莫米松鼻喷剂、噻托溴铵吸入粉雾剂等核心品种均有望在较快的时间内进入到临床BE阶段。一旦取得突破，我们或将看到公司更多的呼吸科等高难制剂的申报，随着这些新品种的不断落地，公司制剂业务有望赢来带来新一轮的加速增长。  盈利预测、估值及投资评级。我们预计2021-2023年公司归母净利润分别为6.38、7.73、9.41亿元，同比增长26.4%、21%和21.9%，EPS分别为0.64、0.78、0.95元。当前股价对应2021-2023年PE分别16、13、11倍。考虑到公司明确较快的增长前景，以及甾体激素赛道高壁垒、玩家少、空间大的天然优势，我们认为应适当给予较高的估值水平，参考可比公司估值，给2021年30倍PE，对应目标价19.15元，维持“强推”评级。  风险提示：1、杨府原料药基地产能释放节奏不达预期。2、妇科、呼吸科等制剂研发进度不达预期。3、集采丢标或降价幅度大于预期。4、原料药产品竞争加剧。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 4,019 4,321 4,945 5,770 同比增速(%) 8.4% 7.5% 14.4% 16.7% 归母净利润(百万) 505 638 773 941 同比增速(%) 22.9% 26.4% 21.0% 21.9% 每股盈利(元) 0.51 0.64 0.78 0.95 市盈率(倍) 20 16 13 11 市净率(倍) 2 2 2 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年10月27日收盘价 证券分析师：高岳 邮箱：gaoyue@hcyjs.com 执业编号：S0360520110003 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 证券分析师：张泉 邮箱：zhangquan@hcyjs.com 执业编号：S0360521040001 公司基本数据 总股本(万股) 98,920 已上市流通股(万股) 96,245 总市值(亿元) 100.8 流通市值(亿元) 98.07 资产负债率(%) 32.3 每股净资产(元) 2.2 12个月内最高/最低价 15.85/10.17 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《仙琚制药（002332）深度研究报告：长坡厚雪，砥砺前行》 2021-06-24 《仙琚制药（002332）2021年中报点评：原料药制剂双轮驱动，公司业绩实现快速增长》 2021-08-25 -32%-14%5%24%2020-10-27～2021-10-27沪深300仙琚制药华创证券研究所 公司研究 化学制剂 2021年10月28日 仙琚制药（002332）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,438 1,779 2,257 2,775 营业收入 4,019 4,321 4,945 5,770 应收票据 8 262 186 146 营业成本 1,783 1,807 2,096 2,436 应收账款 687 837 933 1,076 税金及附加 34 42 46 54 预付账款 27 38 42 49 销售费用 1,096 1,152 1,246 1,425 存货 726 781 914 1,057 管理费用 248 272 302 340 合同资产 0 0 0 0 研发费用 208 259 297 346 其他流动资产 863 556 644 816 财务费用 86 50 54 55 流动资产合计 3,749 4,253 4,976 5,919 信用减值损失 10 -1 -1 -1 其他长期投资 25 25 25 25 资产减值损失 -18 -18 -18 -18 长期股权投资 183 183 183 183 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,675 1,903 1,958 1,959 投资收益 6 6 6 6 在建工程 242 242 392 592 其他收益 36 36 36 36 无形资产 184 166 149 134 营业利润 597 761 927 1,135 其他非流动资产 780 776 775 772 营业外收入 30 30 30 30 非流动资产合计 3,089 3,295 3,482 3,665 营业外支出 6 6 6 6 资产合计 6,838 7,548 8,458 9,584 利润总额 621 785 951 1,159 短期借款 311 301 291 281 所得税 92 116 141 172 应付票据 139 91 111 132 净利润 529 669 810 987 应付账款 279 391 423 480 少数股东损益 24 31 37 46 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 505 638 773 941 合同负债 16 17 20 23 NOPLAT 602 711 856 1,034 其他应付款 361 361 361 361 EPS(摊薄)（元） 0.51 0.64 0.78 0.95 一年内到期的非流动负债 293 293 293 293 其他流动负债 220 265 310 368 主要财务比率 流动负债合计 1,619 1,719 1,809 1,938 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 574 584 594 604 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 8.4% 7.5% 14.4% 16.7% 其他非流动负债 63 63 63 63 EBIT增长率 19.5% 18.2% 20.3% 20.8% 非流动负债合计 637 647 657 667 归母净利润增长率 22.9% 26.4% 21.0% 21.9% 负债合计 2,256 2,366 2,466 2,605 获利能力 归属母公司所有者权益 4,445 5,014 5,786 6,727 毛利率 55.6% 58.2% 57.6% 57.8% 少数股东权益 137 168 206 252 净利率 13.2% 15.5% 16.4% 17.1% 所有者权益合计 4,582 5,182 5,992 6,979 ROE 11.0% 12.3% 12.9% 13.5% 负债和股东权益 6,838 7,548 8,458 9,584 ROIC 12.6% 13.4% 14.2% 14.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 33.0% 31.3% 29.2% 27.2% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 27.1% 23.9% 20.7% 17.8% 经营活动现金流 789 812 883 911 流动比率 2.3 2.5 2.8 3.1 现金收益 795 911 1,077 1,259 速动比率 1.9 2.0 2.2 2.5 存货影响 -54 -55 -133 -142 营运能力 经营性应收影响 47 -397 -5 -91 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 经营性应付影响 34 65 52 77 应收账款周转天数 63 64 64 63 其他影响 -33 289 -107 -192 应付账款周转天数 60 67 70 67 投资活动现金流 -575 -400 -400 -400 存货周转天数 141 150 146 146 资本支出 -215 -402 -402 -402 每股指标(元) 股权投资 -15 0 0 0 每股收益 0.51 0.64 0.78 0.95 其他长期资产变化 -345 2 2 2 每股经营现金流 0.80 0.82 0.89 0.92 融资活动现金流 310 -71 -5 7 每股净资产 4.49 5.07 5.85 6.80 借款增加 -593 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -147 -52 -54 -56 P/E 20 16 13 11 股东融资 990 990 990 990 P/B 2 2 2 1 其他影响 60 -1,009 -941 -927 EV/EBITDA 24 20 17 15 资料来源：公司公告，华创证券预测 仙琚制药（002332）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 医药组团队介绍 所长助理、首席研究员：高岳 北京大学生物技术专业学士，北京大学西方经济学硕士、香港大学金融学硕士。曾任职于瑞银证券、海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2015年新财富最佳分析师第一名团队成员，2016年新财富最佳分析师第二名团队成员。2020年新财富最佳分析师第四名。 首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名。 高级研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 研究员：张泉 复旦大学公共事业管理学士，美国拉文大学MHA。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 助理研究员：黄致君 北京大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 仙琚制药（002332）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1