国联股份（603613） 证券研究报告·公司研究·零售电商 1 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021三季报点评：归母净利+89.5%超预告上限，“双十”电商节圆满收官定后续成长 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 17,158 38,031 70,162 120,444 同比（%） 138.4% 121.7% 84.5% 71.7% 归母净利润（百万元） 304 560 941 1,537 同比（%） 91.8% 83.9% 68.1% 63.3% 每股收益（元/股） 0.89 1.63 2.74 4.47 P/E（倍） 122.55 66.65 39.64 24.28 业绩简评  2021年10月27日公司发布2021年三季报，归母净利润、扣非净利润均超业绩预告上限。2021Q1-3，公司实现收入234.75亿元，同比+134.0%，近业绩预告上限；实现归母净利润3.39亿元，同比+89.5%；扣除政府补助、委托他人投资或管理资产的损益等项目后，实现扣非净利润3.06亿元，同比+86.7%。 经营分析  2021Q3，公司实现收入94.4亿元，同比+123.5%，主要由公司旗下各大“多多”工业品电商平台交易量快速增长所驱动；归母净利润1.23亿元，同比+88.5%，扣非净利润1.06亿元，同比+75.9%。  2021Q3公司净利润率基本保持稳定。Q3单季度，公司毛利率为3.01%，同比-1.3pct；净利率为1.64%，同比-0.3pct。我们认为毛利率小幅下降的原因在于，公司现阶段的战略重心是通过让利来扩大平台的规模；规模增长、人效提升改善了费用率，使得净利率基本稳定。2021Q3，公司销售费用率为0.43%，同比-1.12pct；管理费用率为0.09%，同比-0.17pct；研发费用率为0.27%，同比-0.04pct；财务费用率为0.03%，同比+0.02pct。  云工厂稳步推进，2021年9月底签约云工厂数量超20家。根据公司官方微信公众号&微信视频号，至9月28日，公司在全球已签约至少20家云工厂，涵盖钛产业、卫&纸产业、润滑油产业、肥产业、玻璃产业、粮油产业、炭产业等。云工厂即国联股份通过旗下电商平台帮助实体工厂完成原料采购、产品销售、以及部分经营管理事宜。建立云工厂有助于国联股份深入产业链，是公司产业互联网战略的重要一环。  10月10日公司“双十电商节”圆满收官，成交额90.6亿元/同比+106.7%，Q4业绩高增有望。据公司官方微信公众号，本届“双十”电商节公司全平台销售额达90.58亿元，同比增长106.71%。“双十”电商节是公司自2016年起举办的年度大促活动，2021年是第六届。活动当日公司联合供应商推出秒杀、竞拍、特卖、直播带货等活动，取得良好战果。“双十”电商节的圆满收官有助于奠定公司Q4业绩增长。  盈利预测与投资评级：我们认为工业品电商的渗透率有较大提升空间，正处于高速成长阶段，国联股份旗下各大“多多”工业品电商平台有望持续驱动公司业绩增长。考虑到公司“双十”电商节已实现较高增长，我们将公司2021-23年归母净利润预测从5.5/ 9.3/ 15.2亿元上调至5.6/ 9.4/ 15.4亿元，同比增速分别为84%/ 68%/ 63%。10月27日收盘价对应2021-23年PE分别为67x/ 40x/ 24x，维持“买入”评级。  风险提示：集采过程中的价格违约，拼购模式占用营运资金较多，新平台扩展不及预期，产业互联网发展战略推进不及预期，行业竞争加剧等 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 108.5 一年最低/最高价 82.67/122.21 市净率(倍) 9.13 流通A股市值(百万元) 24101.40 基础数据 每股净资产(元) 11.89 资产负债率(%) 47.11 总股本(百万股) 343.90 流通A股(百万股) 222.13 [Table_Report] 相关研究 1、《国联股份（603613）：2021半年报点评：扣非净利同比+93%，超业绩预告上限》2021-08-20 2、《国联股份（603613）：1Q21业绩预告：利润同比+90%~93%，化工品交易量价齐升》2021-04-15 3、《国联股份（603613）：2020年年报点评：收入+138.4%逼近预告上限，工业品电商业务表现亮眼》2021-03-30 [Table_Author] 2021年10月28日 证券分析师 吴劲草 执业证号：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 张良卫 执业证号：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 研究助理 阳靖 yangjing@dwzq.com.cn -40%-20%0%20%40%60%80%100%2020-072020-112021-032021-07沪深300国联股份 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 业绩简评 2021年10月27日公司发布2021年三季报，归母净利润、扣非净利润均超业绩预告上限。2021Q1-3，公司实现收入234.75亿元，同比+134.0%，近业绩预告上限；实现归母净利润3.39亿元，同比+89.5%；扣除政府补助、委托他人投资或管理资产的损益等项目后，实现扣非净利润3.06亿元，同比+86.7%。 经营分析 2021Q3，公司实现收入94.4亿元，同比+123.5%，主要由公司旗下各大“多多”工业品电商平台交易量快速增长所驱动；归母净利润1.23亿元，同比+88.5%，扣非净利润1.06亿元，同比+75.9%。 图1：国联股份收入及增速 图2：国联股份归母净利润及增速 数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所 2021Q3公司净利润率基本保持稳定。Q3单季度，公司毛利率为3.01%，同比-1.3pct；净利率为1.64%，同比-0.3pct。我们认为毛利率小幅下降的原因在于，公司现阶段的战略重心是通过让利来扩大平台的规模；规模增长、人效提升改善了费用率，使得净利率基本稳定。2021Q3，公司销售费用率为0.43%，同比-1.12pct；管理费用率为0.09%，同比-0.17pct；研发费用率为0.27%，同比-0.04pct；财务费用率为0.03%，同比+0.02pct。 图3：国联股份毛利率及净利率 数据来源：wind，东吴证券研究所 42.24 71.26 60.76 79.58 94.41 155.53%133.46%155.16%132.26%123.50%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%01020304050607080901002020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3营业收入（亿元）YoY（右轴）0.65 1.26 0.78 1.38 1.23 92.75%108.39%91.57%89.22%88.45%0%20%40%60%80%100%120%0.00.20.40.60.81.01.21.41.62020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3归母净利润（亿元）YoY（右轴）3.82%4.54%4.28%2.30%3.33%3.36%3.01%1.98%2.53%1.83%2.06%1.56%2.10%1.64%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3毛利率净利率 oPmRqOvNtMxPtRqPoRmOtP8OaO9PsQoOoMrQiNoPmMlOsQwO7NqRrRxNqQtOMYoOrR 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 云工厂稳步推进，2021年9月底签约云工厂数量超20家。根据公司官方微信公众号&微信视频号，至9月28日，公司在全球已签约至少20家云工厂，涵盖钛产业、卫&纸产业、润滑油产业、肥产业、玻璃产业、粮油产业、炭产业等。云工厂即国联股份通过旗下电商平台帮助实体工厂完成原料采购、产品销售、以及部分经营管理事宜。建立云工厂有助于国联股份深入产业链，是公司产业互联网战略的重要一环。 10月10日公司“双十电商节”圆满收官，成交额90.6亿元/同比+106.7%，Q4高增有望。据公司官方微信公众号，本届“双十”电商节公司全平台销售额达90.58亿元，同比增长106.71%。“双十”电商节是公司从2016起举办的年度大促活动，2021年是第六届。活动当日公司联合供应商推出秒杀、竞拍、特卖、直播带货等活动，取得良好战果。“双十”电商节的圆满收官，意味着公司Q4业绩高增有望。 盈利预测与投资评级 我们认为工业品电商的渗透率有较大提升空间，正处于高速成长阶段，国联股份旗下各大“多多”工业品电商平台有望持续驱动公司业绩增长。考虑到公司“双十”电商节已实现较高增长，我们将公司2021-23年归母净利润预测从5.5/ 9.3/ 15.2亿元上调至5.6/ 9.4/ 15.4亿元，同比增速分别为84%/ 68%/ 63%。10月27日收盘价对应2021-23年PE分别为67x/ 40x/ 24x，维持“买入”评级。 风险提示 集采过程中的价格违约，拼购模式占用营运资金较多，新平台扩展不及预期，产业互联网发展战略推进不及预期，行业竞争加剧等。 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 国联股份三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 6,549 9,035 11,270 16,262 营业收入 17,158 38,031 70,162 120,444 现金 2,993 3,328 3,413 3,564 减:营业成本 16,566 36,877 68,166 117,110 应收账款 203 405 717 1,210 营业税金及附加 9 15 25 40 存货 30 78 128 232 营业费用 86 171 316 542 其他流动资产 3,323 5,224 7,011 11,256 管理费用 44 61 105 169 非流动资产 176 1,283 2,696 4,313 研发费用 29 68 112 193 长期股权投资 4 8 12 16 财务费用 1 -5 12 47 固定资产 108 145 220 301 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 0 0 0 0 加:投资净收益 10 20 26 29 无形资产 39 66 110 151 其他收益 24 0 0 0 其他非流动资产 24 1,064 2,354 3,844 资产处置收益 -0 0 0 0 资产总计 6,725 10,318 13,966 20,57