证券研究报告·公司点评报告·物流 东吴证券研究所 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责声明部分 密尔克卫（603713） 2022半年报：归母净利同增65.6%近预告上限，看好物贸一体化后续成长空间【勘误版】 2022年07月27日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 研究助理 阳靖 执业证书：S0600121010005 yangjing@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 148.63 一年最低/最高价 88.31/150.66 市净率(倍) 7.11 流通A股市值(百万元) 24,232.43 总市值(百万元) 24,444.39 基础数据 每股净资产(元,LF) 20.89 资产负债率(%,LF) 57.27 总股本(百万股) 164.46 流通A股(百万股) 163.04 相关研究 《密尔克卫(603713)： 2022半年报预告：H1归母净利同增60%以上，壁垒高筑，成长可期》 2022-07-12 《密尔克卫(603713)：2022年一季报点评：归母净利润+72%符合预期，疫情影响整体可控》 2022-04-28 《密尔克卫(603713)：2022一季报预告：归母净利润同比增长约68%，公司抗疫活动有序展开》 2022-04-10 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 8,645 14,197 18,349 25,881 同比 152% 64% 29% 41% 归属母公司净利润（百万元） 432 617 841 1,113 同比 50% 43% 36% 32% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.63 3.75 5.11 6.77 P/E（现价&最新股本摊薄） 56.62 39.64 29.06 21.96 [Table_Summary] 业绩简评 ◼ 事件：密尔克卫发布2022年半年报。公司2022H1实现收入62.69亿元，同比+81.1%；归母净利润为3.04亿元，同比+65.6%；扣非净利润2.97亿元，同比+60.2%。公司归母净利润近预告上限，扣非净利润符合业绩预告。 ◼ 疫情期间业绩保持高增长： 2022Q2，密尔克卫实现收入32.09亿元，同比+59.0%；归母净利润1.70亿元，同比+60.8%；扣非净利润1.67亿元，同比+53.6%。公司在疫情期间展现出良好的经营稳定性，及时取得相关通行证和许可证，保证自营物流车辆的正常运转，从而维持了业绩的增长势头。 ◼ 疫情下业务结构改变，利润率有所上升： 2022Q2公司毛利率为10.6%，同比+0.9pct，净利率为5.5%，同比+0.2pct。公司利润率有所上升，我们认为主要由疫情期间业务结构改变所致：利润率较低的货代业务因上海地区港口封控受一定影响，而利润率较高的仓库业务满仓率提升，收入有所增长。 ◼ 疫情期间周转率变动一定程度影响短期经营现金流：2022H1，公司经营活动现金流2.48亿元，同比+11.2%，略低于归母净利润。这一定程度上是公司存货周转天数从2021H1的2.3天上升至2022H1的3.5天所致。我们认为这是由于：①化工品交易板块同比有较大幅增长，该业务会将在途货物记作存货，随该业务收入占比增长，公司存货金额及周转天数有所上升。②疫情期间物流速度放缓，存货周转变慢。未来经营稳定后公司经营性现金流有望恢复。 ◼ 公司物贸一体化产业布局具备稀缺性，未来拥有长足增长空间：工业品B2B电商减少中间环节，大幅提升效率，目前正处于渗透率不断提升的高增阶段。公司作为国内极少数拥有履约能力的工业品电商平台，禀赋优异前景可期。物流方面，密尔克卫2022H1自建及在管55万方化学品仓库稀缺资源，作为全国龙头已经构建较深壁垒，并牢牢绑定化工巨头客户，未来有望随中国化工业不断壮大而走向世界。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们看好公司工业品电商物贸一体化的发展前景。我们预计公司2022-24年归母净利润为6.2/ 8.4/ 11.1亿元，同比+43%/ +36%/ +32%，7月26日收盘价对应P/E为40/ 29/ 22倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：疫情反复，新业务拓展不及预期等。 -23%-15%-7%1%9%17%25%33%41%49%57%2021/7/262021/11/242022/3/252022/7/24密尔克卫沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 5 业绩简评 事件：密尔克卫发布2022年半年报。公司2022H1实现收入62.69亿元，同比+81.1%；归母净利润为3.04亿元，同比+65.6%；扣非净利润2.97亿元，同比+60.2%。公司归母净利润近预告上限，扣非净利润符合业绩预告。 疫情期间业绩保持高增长： 2022Q2，密尔克卫实现收入32.09亿元，同比+59.0%；归母净利润1.70亿元，同比+60.8%；扣非净利润1.67亿元，同比+53.6%。公司在疫情期间展现出来了良好的经营稳定性，及时取得相关通行证和许可证，保证自营物流车辆的正常运转，从而维持了业绩的增长势头。 图1：公司收入及增速 图2：公司归母净利润及增速 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 疫情下业务结构改变，导致利润率有所上升： 2022Q2公司毛利率为10.6%，同比+0.9pct，净利率为5.5%，同比+0.2pct。公司利润率有所上升，我们认为主要由疫情期间业务结构改变所致：利润率较低的货代业务因上海地区港口封控受一定影响，而利润率较高的仓库业务的收入及利润则有所增长。 图3：公司销售毛利率及销售净利率 图4：公司费用率情况 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 20.18 24.88 26.95 30.60 32.09 137.65%176.29%158.86%111.90%59.03%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%051015202530352021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2营业收入（亿元）YoY（右轴）1.06 1.18 1.30 1.34 1.70 21.0%66.9%68.9%72.1%60.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%00011111222021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2归母净利润（亿元）YoY（右轴）15.8%14.5%12.0%9.7%9.3%10.7%9.7%10.6%7.8%7.6%5.4%5.2%4.8%4.9%4.4%5.5%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%毛利率净利率1.3%1.3%1.4%1.2%1.0%0.9%0.9%0.9%3.4%3.6%2.4%1.9%2.2%2.6%2.3%2.1%0%1%1%2%2%3%3%4%4%销售费用率管理费用率研发费用率 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 3 / 5 疫情期间周转率变动一定程度影响短期经营现金流：2022H1，公司经营活动现金流2.48亿元，同比+11.2%，略低于归母净利润。这一定程度上是公司存货周转天数从2021H1的2.3天上升至2022H1的3.5天所致。我们认为这是由于：①化工品交易板块同比有较大幅增长，该业务会将在途货物记作存货，随该业务收入占比增长，公司存货金额及周转天数有所上升。②疫情期间物流速度放缓，存货周转变慢。未来经营稳定后公司经营性现金流有望恢复。 图5：公司经营现金流及增速 图6：公司营运能力（周转天数） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 公司物贸一体化产业布局具备稀缺性，未来拥有长足增长空间：工业品B2B电商减少中间环节，大幅提升效率，目前正处于渗透率不断提升的高增阶段。公司作为国内极少数拥有履约能力的工业品电商平台，禀赋优异前景可期。物流方面，密尔克卫2022H1自建及在管55万方化学品仓库稀缺资源，作为全国龙头已经构建较深壁垒，并牢牢绑定化工巨头客户，未来有望随中国化工业不断壮大而走向世界。 盈利预测与投资评级：我们看好公司工业品电商物贸一体化的发展前景。我们预计公司2022-24年归母净利润为6.2/ 8.4/ 11.1亿元，同比+43%/ +36%/ +32%，7月26日收盘价对应P/E为40/ 29/ 22倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，新业务拓展不及预期等。 0.74 -1.17 0.96 1.59 0.89 -39.6%-173.5%69.8%6.4%21.0%-200%-150%-100%-50%0%50%100%-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2经营活动净现金流（亿元）YoY（右轴）2.3270.7234.993.5459.4622.9701020304050607080存货周转天数应收账款周转天数应付账款周转天数2021H12022H1 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 4 / 5 密尔克卫三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4,454 6,364 7,463 9,499 营业总收入 8,645 14,197 18,349 25,881 货币资金及交易性金融资产 1,020 1,302 1,468 1,601 营业成本(含金融类) 7,758 12,938 16,766 23,860 经营性应收款项 3,086 4,594 5,441 7,188 税金及附加 19 35 46 65 存货 78 142 184 261 销售费用 94 142 161 213 合同资产 0 0 0 0 管理费用 198 270 284 340 其他流动资产 270 327 370 448 研发费用 28 35 37 47 非流动资产 2,819 3,507 4,060 4,643 财务费用 54 82 105 104 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 22 43 55 78 固定资产及使用权资产 1,243 1,572 1,914 2,322 投资净收益 12 21 28 39 在建工程 279 265 277 320 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 559 679 749 769 减值损失 -14 0 0 0 商誉 610 734 845 944 资产处置收益 15 0 0 0 长期待摊费用 23 112 87 63 营业利润 530 758 1,034 1,368 其他非流动资产 104 145 187 224 营业外净收支 -2 -3 -4 -5 资产总计 7,273 9,871 11,523 14,142 利润总额 528 755 1,030 1,363 流动负债 3,279 4,217 4,950 6,385 减:所得税 92 132 180 239 短期借款及一年内到期的非流动负债 895 805 805 805 净利润 436 623 850 1,125 经营性应付款项 1,279 1,971 2,508 3,568 减:少数股东损益 4 6 8 11 合同负债 11 13 13 14 归属母公司净利润 432 617 841 1,113 其他流动负债 1,094 1,429 1,624 1,998 非流