公司信息更新报告：2021H1收入表现稳健，短期归母净利润承压

轻工制造/造纸 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 中顺洁柔（002511.SZ） 2021年09月01日 投资评级：买入（维持） 日期 2021/9/1 当前股价(元) 17.60 一年最高最低(元) 35.22/17.25 总市值(亿元) 230.90 流通市值(亿元) 225.66 总股本(亿股) 13.12 流通股本(亿股) 12.82 近3个月换手率(%) 155.35 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-2020年实现跨越式发展，2021Q1业绩超市场预期》-2021.4.29 《公司信息更新报告-业绩符合预期，Q4收入增长环比继续提速》-2021.2.26 《公司信息更新报告-拟新建华东区生活用纸产能，发展有望再提速》-2021.1.14 2021H1收入表现稳健，短期归母净利润承压 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 王宇俊（联系人） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 wangyujun@kysec.cn 证书编号： S0790120080064 ⚫ 2021H1收入表现稳健，归母净利润承压，维持“买入”评级 公司2021H1 营业收入42.48亿元（同比+17.46%），归母净利润4.07亿元（同比-10.06%），扣非归母净利润3.99亿元（同比-10.65%），2021Q2 单季度营业收入21.46亿元（同比+10.29%），归母净利润1.36亿元（同比-49.48%），扣非归母净利润1.32亿元（同比-49.28%）。纸浆成本以及海运费上升，Q2毛利率有所下滑，我们下调2021-2023盈利预测，预计2021-2023 年公司归母净利润为9.80/11.31/13.45亿元（原为12.65/15.08/17.92亿元），对应EPS 为0.75/0.86/1.03元，当前股价对应PE 为23.6/20.4/17.2倍，公司积极优化产品结构，提升高端品牌占比，多元渠道齐发力，旺季到来公司盈利有望改善，维持“买入”评级。 ⚫ 生活用纸收入增速稳定，个护业务由于高基数有所下滑 2021H1生活用纸营收40.83亿元（同比+15.55%），个护营收0.40亿元（同比-40.05%），生活用纸收入表现稳健，个护业务下滑主要由于2020H1防疫用品基数较高。长期来看，洁柔品牌规模不断扩大，聚焦高端和超高端市场，太阳品牌定位下沉市场接力生活用纸增长，同时个护品类朵蕾蜜系列卫生巾和OKBEBE系列新生婴儿护理品牌也有望逐渐发力，未来公司收入有望继续保持稳健增长。 ⚫ 受纸浆成本、海运费上涨影响毛利率下滑，竞争加剧广告投入加大 2021H1公司毛利率为39.68%（同比-6.91pcts），Q1、Q2毛利率分别为40.46%、38.91%（同比-4.66、8.94pcts），毛利率下滑主要由于上半年纸浆价格大幅上涨、疫情原因导致的海运费上升以及低毛利产品太阳品牌占比的提升。净利率9.59%（同比-2.93pcts），销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为21.55%、6.18%、2.29%、-0.04%（同比-1.90、-1.47、-0.22、-0.01pcts），Q2销售费用率24.45%（环比+5.85pcts），主要由于市场竞争加剧，公司加大广告宣传投入。下半年来看，原材料成本维持高位，中小企业产能有望进一步出清，竞争格局有望改善，公司凭借多元品牌矩阵提升份额，长期看有较大成长空间。 ⚫ 风险提示：原材料、能源价格波动；新品拓展受阻；市场竞争加剧 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 6,635 7,824 9,245 10,870 12,586 YOY(%) 16.8 17.9 18.2 17.6 15.8 归母净利润(百万元) 604 906 980 1,131 1,345 YOY(%) 48.4 50.0 8.2 15.4 18.9 毛利率(%) 39.6 41.3 41.0 41.2 41.3 净利率(%) 9.1 11.6 10.6 10.4 10.7 ROE(%) 14.8 18.0 16.6 16.3 16.4 EPS(摊薄/元) 0.46 0.69 0.75 0.86 1.03 P/E(倍) 38.2 25.5 23.6 20.4 17.2 P/B(倍) 5.7 4.6 3.9 3.3 2.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%2020-092021-012021-052021-09中顺洁柔沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 2744 4040 4901 6316 7008 营业收入 6635 7824 9245 10870 12586 现金 704 1125 2822 2386 3976 营业成本 4005 4591 5453 6391 7388 应收票据及应收账款 808 1052 1146 1438 1554 营业税金及附加 43 56 66 75 87 其他应收款 8 16 10 22 14 营业费用 1370 1545 1988 2391 2769 预付账款 15 27 38 28 54 管理费用 295 365 444 500 566 存货 986 1661 590 2253 1193 研发费用 176 190 203 239 277 其他流动资产 223 159 295 189 217 财务费用 21 -18 -59 -61 -80 非流动资产 3282 3439 3896 4371 4808 资产减值损失 -19 -16 -18 -22 -25 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 16 29 17 17 20 固定资产 2921 2793 3281 3769 4217 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 169 169 170 171 176 投资净收益 0 4 5 5 4 其他非流动资产 192 477 446 430 415 资产处置收益 0 -2 -2 -2 -1 资产总计 6026 7478 8797 10687 11816 营业利润 719 1104 1189 1376 1626 流动负债 1814 2285 2723 3574 3447 营业外收入 6 5 8 7 7 短期借款 15 143 143 743 143 营业外支出 4 21 8 9 10 应付票据及应付账款 781 996 1115 1360 1500 利润总额 721 1088 1189 1374 1622 其他流动负债 1019 1146 1465 1471 1804 所得税 117 183 209 244 277 非流动负债 135 151 183 189 188 净利润 604 906 980 1131 1345 长期借款 23 0 32 38 37 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 112 151 151 151 151 归母净利润 604 906 980 1131 1345 负债合计 1949 2436 2906 3762 3636 EBITDA 965 1375 1383 1625 1915 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元) 0.46 0.69 0.75 0.86 1.03 股本 1309 1311 1312 1312 1312 资本公积 761 907 907 907 907 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 留存收益 2112 2920 3754 4735 5882 成长能力 归属母公司股东权益 4077 5042 5891 6924 8180 营业收入(%) 16.8 17.9 18.2 17.6 15.8 负债和股东权益 6026 7478 8797 10687 11816 营业利润(%) 43.1 53.4 7.7 15.7 18.2 归属于母公司净利润(%) 48.4 50.0 8.2 15.4 18.9 获利能力 毛利率(%) 39.6 41.3 41.0 41.2 41.3 净利率(%) 9.1 11.6 10.6 10.4 10.7 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 14.8 18.0 16.6 16.3 16.4 经营活动现金流 1360 828 2426 -236 2993 ROIC(%) 13.9 16.7 15.2 13.9 15.2 净利润 604 906 980 1131 1345 偿债能力 折旧摊销 263 312 244 301 360 资产负债率(%) 32.3 32.6 33.0 35.2 30.8 财务费用 21 -18 -59 -61 -80 净负债比率(%) -13.5 -17.2 -42.8 -21.3 -44.8 投资损失 -0 -4 -5 -5 -4 流动比率 1.5 1.8 1.8 1.8 2.0 营运资金变动 398 -514 1265 -1604 1370 速动比率 0.8 1.0 1.5 1.1 1.6 其他经营现金流 75 146 2 2 1 营运能力 投资活动现金流 -729 -382 -699 -772 -795 总资产周转率 1.2 1.2 1.1 1.1 1.1 资本支出 603 512 458 474 437 应收账款周转率 8.6 8.4 8.4 8.4 8.4 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 5.9 5.2 5.2 5.2 5.2 其他投资现金流 -126 130 -241 -298 -358 每股指标(元) 筹资活动现金流 -328 -69 -31 -28 -7 每股收益(最新摊薄) 0.46 0.69 0.75 0.86 1.03 短期借款 -332 128 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.04 0.63 1.85 -0.18 2.28 长期借款 -52 -23 32 5 -0 每股净资产(最新摊薄) 3.11 3.84 4.49 5.28 6.23 普通股增加 22 3 0 0 0 估值比率 资本公积增加 151 146 0 0 0 P/E 38.2 25.5 23.6 20.4 17.2 其他筹资现金流 -117 -324 -64 -33 -7 P/B 5.7 4.6 3.9 3.3 2.8 现金净增加额 305 374 1697 -1036 2191 EV/EBITDA 23.4 16.2 14.9 13.3 10.1 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感