公司首次覆盖报告：享智能电表迭代周期，迎FPGA国产化之时

请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 24 复旦微电（688385.SH） 2021年08月09日 投资评级：买入（首次） 日期 2021/8/6 当前股价(元) 55.18 一年最高最低(元) 62.20/50.65 总市值(亿元) 449.44 流通市值(亿元) 44.00 总股本(亿股) 8.15 流通股本(亿股) 0.80 近3个月换手率(%) 159.36 股价走势图 数据来源：聚源 享智能电表迭代周期，迎FPGA国产化之时 ——公司首次覆盖报告 刘翔（分析师） 曹旭辰（联系人） liuxiang2@kysec.cn 证书编号：S0790520070002 caoxuchen@kysec.cn 证书编号：S0790120080019 ⚫ 数字IC老牌大厂，业绩增速迎来拐点 复旦微电子是一家专注于数字芯片设计和芯片测试的国产芯片公司，重点布局金融、社保、防伪溯源、工业控制、智能电表以及高可靠应用等多个领域。根据招股说明书所述，受益于下游需求的高度景气，2021H1公司营业收入为10.5-12亿元、同比增长45.17%-65.91%，2021H1公司归母净利润为1.5-1.7亿元、同比增长147.88%-180.93%，即公司的业绩表现呈现显著加速趋势。考虑到当下尚处军工产业技术迭代的重要节点，叠加FPGA国产化替代提速，我们预计2021-2023年公司归母净利润分别为3.68/5.18/7.61亿元，对应EPS为0.45/0.64/0.93元，当前股价对应PE为122.2/86.7/59.1倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 深耕智能电表赛道，恰逢电网迭代升级之机 电表赛道迭代的本质是用8-10年更换全国5亿颗电表，即平均每年智能电表的招标量为5000-6000W颗。从2020年第二批招标开始，国网已经开始招标2020升级版标准的智能电表，这意味着电表赛道开启了下一个更换周期；进一步，根据2013-2020年招标量节奏来看，我们预计2021-2022年将是智能电表招标量大年，且2021年第一批招标量同比超50%。 ⚫ FPGA赛道空间广阔，FPGA国产化是时代机遇 FPGA市场是个空间广阔但又寡头垄断的赛道。根据Frost&Sullivan统计，中国FPGA市场从2016年约65.5亿元增长至2020年约150.3亿元、年均复合增长率约为23.1%，且预计到2025年中国FPGA市场规模将达到约332.2亿元。根据Frost&Sullivan统计，从出货量来看，2019年中国市场排名前三的供应商分别为Xilinx、Altera和Lattice，这三者共占据85%的市场份额。随着FPGA市场的持续扩张，我们认为国产FPGA厂商预将深度受益于国产化替代浪潮的持续推进。 ⚫ 风险提示：FPGA研发进度存在不确定性；半导体行业景气度存在周期性波动；下游客户拓展速度存在不确定性。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,473 1,691 2,487 3,375 4,534 YOY(%) 3.4 14.8 47.1 35.7 34.4 归母净利润(百万元) -163 133 368 518 761 YOY(%) -254.8 181.7 176.8 41.0 46.8 毛利率(%) 39.5 46.0 48.6 49.9 51.1 净利率(%) -11.0 7.9 14.8 15.4 16.8 ROE(%) -7.7 7.6 16.0 18.4 20.9 EPS(摊薄/元) -0.20 0.16 0.45 0.64 0.93 P/E(倍) -276.4 338.3 122.2 86.7 59.1 P/B(倍) 25.2 23.3 19.6 16.0 12.6 数据来源：聚源、开源证券研究所 -8%0%8%16%24%32%2020-082020-122021-04复旦微电沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 24 目 录 1、 背靠复旦大学，FPGA国产化领军厂商 ................................................................................................................................. 4 1.1、 老牌数字芯片厂商，产品布局持续扩张 ...................................................................................................................... 4 1.2、 业绩表现稳健成长，FPGA持续放量 .......................................................................................................................... 6 2、 立足传统三大业务，延续传统赛道优势地位 ......................................................................................................................... 8 2.1、 安全与识别芯片是个稳健发展的赛道 .......................................................................................................................... 8 2.2、 存储芯片赛道空间广阔 ............................................................................................................................................... 11 2.3、 电表MCU迎电网迭代升级之机 ................................................................................................................................ 14 3、 FPGA国产化是时代机遇 ....................................................................................................................................................... 15 3.1、 可编程特性考验FPGA公司的EDA软件能力 ......................................................................................................... 15 3.2、 FPGA芯片可解决终端迭代加快的痛点 .................................................................................................................... 17 4、 盈利预测与投资建议 .............................................................................................................................................................. 20 4.1、 关键假设 ....................................................................................................................................................................... 20 4.2、 盈利预测与估值 ........................................................................................................................................................... 20 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 21 附：财务预测摘要 .......................................................................................................................................................................... 22 图表目录 图1： 领略国产数字芯片发展浪潮，FPGA芯片潜力无限 ........................................................................................................ 4 图2： 复旦大学和上海国资委强强联合 ....................................................................................................................................... 5 图3： 五大业务推动公司快速成长 ............................................................................................................................................... 6 图4： 公司营业收入稳步提升 ....................................................................................................................................................... 6 图5： 2019年毛利率下挫使得净利润大幅下降 ........................................................................................................................... 6 图6： 2020年非挥发性存储营收增长显著（亿元） ........................