请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 农林牧渔 天康点评：养殖低成本优势凸显，饲料、动保有望继续快增 [Table_Summary] 事件：公司发布2020年年报和2021年1季报。2020年，营收119.87亿元，同增60.33%；归母净利润17.20亿元，同增166.94%；归母扣非净利润17.28亿元，同增171.67%；基本每股收益1.61元，年报推10派现金红利4.6元(含税)。 2021年1季度，营收33.39亿元，同增68.35%；净利润3.01亿元，同减10.03%；基本每股收益0.28元，同降9.68%。点评如下： 1、生猪养殖量价齐升，高毛利率彰显成本优势 2020年，出栏商品猪134.5万头，同比增59.61%。生猪养殖业务营收24.4亿元，同增407.32%。营收增速超过出栏量增速，主要是因为2020年猪价较上年有大幅的上涨所致。养殖业务毛利率为54.3%，仅次于牧原，高于其他友商，显示其在养殖成本方面的优势比较明显。公司食品养殖业务未来3年产能扩张目标是实现500万头生猪出栏能力，2023年计划目标较现有产能翻番，2023年利润目标是12亿元。2021年4月，公司发布非公开定向增发预案，拟募集资金20.67亿元用于102万头仔猪繁育项目和60万头生猪育肥项目建设，为实现三年目标打下基础。2021年1季度末，生产性生物资产为3.11亿元，同增46.89%；存货60.06亿元，同增95+%；我们预计21/22年出栏商品猪221万头/294万头，同增64.37%/32.98%。 2、饲料、动保增长明显，21/22年有望持续 2020年，饲料销量191万吨，同增43.15%；饲料收入42.15亿元，同增43.83%。销量增长，一方面是因为自身养殖业务量增拉动内销增长，另一方面是在下游养殖业量增的背景下外销增长所致。疫苗业务，主打产品口蹄疫苗、反刍兽苗和牛布病疫苗销量同增22%/19%/130%，口蹄疫苗和反刍兽苗已经恢复至非瘟前水平，牛布病疫苗大超往年水平。这些核心产品拉动了动保业务发展。2020年，全部疫苗销量同增30.6%，收入8.46亿元，同增52.4%；毛利率68.98%，较上年提高了8.87个百分点。毛利率上升，主要是因为疫苗单价上涨影响。经测算，2020年疫苗单价较上年同期上涨16.7%。预计，在下游生猪存出栏水平持续上升和国家强免苗销售市场化不断推进的背景下，饲料和动保还将继续较快增长。 盈利预测和投资建议 我们认为，受益于生猪存栏上升和国家强免苗销售市场化不断推进，饲料和动保继续快速增长。预计2021/2022/2023年归母净利润 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 1,075/1,075 总市值/流通(百万元) 10,969/10,969 12 个月最高/最低(元) 18.94/10.13 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 天康生物（002100）《天康生物近况点评：养殖量增趋势不改，疫苗业务又增新品》--2020/08/09 天康生物（002100）《天康生物：2020年一季度归母净利同比增1056.82%》--2020/04/28 天康生物（002100）《天康生物：强化食品战略，目标定位国内一流安全食品供应龙头》--2020/04/24 [Table_Author] 证券分析师：程晓东 电话：010-88321761 E-MAIL：chengxd@tpyzq.com 执业资格证书编码： (35%)(19%)(2%)15%32%48%20/4/3020/6/3020/8/3120/10/3120/12/3121/2/28天康生物 沪深300 [Table_Message] 2021-04-30 公司点评报告 买入/调高 天康生物(002100) 目标价：15.22 昨收盘：10.2 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 天康点评：养殖低成本优势凸显，饲料、动保有望继续快增 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 16.53亿元/7亿元/18.65亿元，每股收益为1.54/0.65/1.74元，对应PE为6.63/15.59/5.87倍。采用分部估值法，给予21年饲料15倍PE，动保20倍PE，生猪头均市值3000元，测算得到未来12个月的目标市值168.5亿元，距离现价有50+%的空间，给予“买入”评级。 风险提示 非瘟疫情再次爆发，生猪存栏修复不及预期、公司产品销售不及预期等 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 11987 14579 15924 21412 （+/-%） 60.3 21.6 9.2 34.5 净利润(百万元） 1785 1663 730 1945 （+/-%） 201% -7% -56% 166% 摊薄每股收益(元) 1.60 1.64 0.70 1.86 市盈率(PE) 6.37 6.63 15.59 5.87 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公司点评报告 P3 天康点评：养殖低成本优势凸显，饲料、动保有望继续快增 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [TABLE_FINANCEINFO] 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 2001 2067 583 637 856 营业收入 7476 11987 14579 15924 21412 应收和预付款项 989 1919 2258 2139 2721 营业成本 5600 8272 10896 13079 16679 存货 3097 6020 5287 8343 9193 营业税金及附加 25 35 42 46 62 其他流动资产 468 582 0 0 0 销售费用 546 694 860 924 1220 流动资产合计 6555 10589 8128 11119 12770 管理费用 478 900 846 908 1199 长期股权投资 81 105 114 124 136 财务费用 175 179 251 237 282 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 3215 3671 3735 3858 4226 投资收益 23 30 13 14 15 在建工程 616 539 770 1185 692 公允价值变动 (0) (1) 1 1 1 无形资产开发支出 240 233 216 200 184 营业利润 676 1936 1697 745 1985 长期待摊费用 68 96 96 96 96 其他非经营损益 (1) (0) (0) (0) (0) 其他非流动资产 10 1 20 20 20 利润总额 590 1808 1697 745 1985 资产总计 11154 15729 13682 17147 18844 所得税 (2) 22 34 15 39 短期借款 2708 4763 2600 2600 2600 净利润 592 1785 1663 730 1945 应付和预收款项 527 530 472 712 813 少数股东损益 (52) 65 10 30 80 长期借款 1403 1294 600 600 600 归母股东净利润 644 1720 1653 700 1865 其他负债 1352 2274 1164 3825 3546 负债合计 5990 8862 4836 7737 7558 预测指标 股本 1066 1075 1005 1005 1005 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 资本公积 1376 1473 1473 1473 1473 毛利率 25.1% 31.0% 25.3% 17.9% 22.1% 留存收益 3665 5117 5652 7447 227 销售净利率 7.9% 14.9% 11.4% 4.6% 9.1% 归母公司股东权益 3995 4123 4615 5281 6128 销售收入增长率 41.8% 60.3% 21.6% 9.2% 34.5% 少数股东权益 572 634 644 674 754 EBIT 增长率 87% 160% -2% -50% 131% 股东权益合计 5165 6868 8239 8804 10679 净利润增长率 97% 201% -7% -56% 166% 负债和股东权益 11154 15729 13075 16541 18238 ROE 14.0% 29.7% 22.0% 8.6% 20.0% ROA 6.0% 13.3% 11.3% 4.7% 10.8% 现金流量表(百万） ROIC 10.9% 18.3% 14.4% 6.6% 13.2% 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E EPS 0.60 1.60 1.64 0.70 1.86 经营性现金流 307 (601) 3058 (1060) 1731 PE(X) 16.87 6.37 6.63 15.59 5.87 投资性现金流 (1362) (806) (1074) (1023) (406) PB(X) 2.37 1.76 1.43 1.34 1.10 融资性现金流 933 1500 (3503) (403) (352) PS(X) 1.45 0.91 0.75 0.69 0.51 现金增加额 (122) 93 (1520) (2486) 973 EV/EBITDA(X) 13.61 7.18 6.25 12.10 6.25 资料来源：WIND，太平洋证券 公司点评报告 P2 天康点评：养殖低成本优势凸显，饲料、动保有望继续快增 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间； 看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销 售 团 队 [Table_Team] 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售副总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 孟超 13581759033 mengchao@tpyzq.com 华北销售 韦珂嘉 13701050353 weikj@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售副总监 梁金萍 1599