点评报告：年轻化新品纷至沓来，短期关注《梦诛》《幻塔》进展

[Table_RightTitle] 证券研究报告|互联网传媒 [Table_Title] 年轻化新品纷至沓来，短期关注《梦诛》《幻塔》进展 [Table_StockRank] 买入(维持) [Table_StockName] ——完美世界（002624）点评报告 [Table_ReportDate] 2021年05月06日 [Table_Summary] 事件要点: 4月26日晚，公司披露2020年年报及2021年第一季度报告。20年公司营收102.25亿元（YoY+27.19%），归母净利润15.48亿元（YoY+3.04%），扣非后归母净利润10.43亿元（YoY-4.01%）。基本每股收益0.80元，每10股派发现金红利1.6元。21Q1营收22.31亿元（YoY-13.34%），归母净利润4.64亿元（YoY-24.43%），扣非后归母净利润3.18亿元（YoY-46.81%）。 投资要点: ⚫ 长线运营能力突出，游戏表现优异。20年公司营收大增，主要系游戏业务发力，收入大幅增长所致。游戏业务实现营收92.62亿元（YoY+35.00%），实现净利润22.85亿元（YoY+20.43%），《诛仙》手游、《完美世界》手游、《新笑傲江湖》手游、《新神魔大陆》手游四款主力移动游戏长期位列国内iOS游戏畅销榜Top50，2020年度公司在MMORPG细分市场份额进一步提升1.9pct至24.4%。影视业务实现营收9.63亿元（YoY-18.30%），受影视行业阶段性调整等因素影响，公司影视业务业绩同比下滑。三费费率微增（26.42%，YoY+1.09pct），其中销售费用率同比提高3.67pct至17.91%，主要系游戏业务规模扩大，以及自主发行游戏占比大幅提高，市场宣传及推广费用增加所致；管理费用率7.41%（YoY-1.11pct）；财务费用率减少1.47pct至1.10%，主要系购买子公司优先级有限合伙人投资份额，其他非流动负债下降带来的利息支出减少所致。现金流健康，经营活动产生的现金流量净额36.93亿元（YoY+82.49%），主要系游戏业务表现良好带来的流水增加和影视项目制片款较同期减少，以及应收款项加速回款所致。 ⚫ 疫情下的高基数、产品节奏因素导致21Q1业绩有所下滑，而21年各季度均有重磅新品推出，全年业绩仍有良好预期。21Q1营收下滑的主要原因有：疫情红利降温下游戏流水自然回落；产品排期问题——20Q1恰逢19年12月推出《新笑傲江湖》手游上线后大幅贡献流水时期，21Q1暂无重磅新品。预计年内上线的产品包括《战神遗迹》（5月20日公测）、《梦幻新诛仙》（4月30日进行删档付费测试，测试服TapTap最新评分7.6）《幻塔》（预计暑期档，4月27日获得版号）《一拳超人：世界》（预计Q4）《仙剑奇侠传》（预计Q4）等，产品线丰富、业[Table_ForecastSample] 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 10224.77 11830.00 15142.00 18106.00 增长比率(%) 27 16 28 20 净利润(百万元) 1548.50 2609.98 3314.52 3885.52 增长比率(%) 3 69 27 17 每股收益(元) 0.80 1.35 1.71 2.00 市盈率(倍) 26.70 15.84 12.47 10.64 市净率（倍） 3.82 3.16 2.61 2.17 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 1,939.97 流通A股（百万股） 1,827.22 收盘价（元） 21.31 总市值（亿元） 413.41 流通A股市值（亿元） 389.38 [Table_Chart] 个股相对沪深300指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 基本盘稳固，强研发能力支撑产品向年轻化、多元化突围 万联证券研究所20210201_公司事项点评_AAA_完美世界2020年业绩预告点评 万联证券研究所20201101_公司季报点评_AAA_完美世界（002624.SZ）三季报点评报告 [Table_Authors] 分析师: 夏清莹 执业证书编号： S0270520050001 电话： 075583228231 邮箱： xiaqy1@wlzq.com.cn 研究助理: 杨岚 电话： 17620199511 邮箱： yanglan1@wlzq.com.cn -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%完美世界沪深300证券研究报告 公司点评报告 公司研究 5635 [Table_Pagehead] 证券研究报告|互联网传媒 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 4 页 绩增量可期。新游释放叠加老游戏的长线运营，有望驱动公司业绩的稳健增长。影视剧上，2019-2020年公司对存货减值进行了充分计提，预计后续将不再对整体业绩造成拖累。21Q1公司出品的《上阳赋》《暴风眼》多部精品电视剧相继播出，取得了良好的市场口碑，未来影视投资将保持谨慎态势。 ⚫ 盈利预测与投资建议：我们认为完美世界作为已成立17年的老牌游戏大厂，自研能力出色、近年来运营能力不断提升。在此之下，未来MMO优势品类进一步巩固、符合Z世代偏好的新游不断推出，“旧红利”下实现的优势依然有助于公司抓住“新红利”。影视业务受行业环境影响，近年来影响整体利润并压制估值，但行业环境不断改善、库存去化，影视业务将边际向好。短期建议关注《梦诛》《幻塔》测试进展，两款新品为公司向年轻化用户拓展的重要尝试，既是对业绩的贡献更是长期战略的起点，预计2021-2023年公司分别实现营收118.30（-2.6）/151.42（-0.04）/181.06亿元，归母净利润26.10（-0.69）/33.15（-0.70）/38.86亿元，对应4月30日收盘价的PE分别为16X/12X/11X，维持“买入”评级。 ⚫ 风险因素：政策监管风险、行业竞争程度加剧、新产品上线进度和表现不及预期、新技术变革不及预期。 oPqPqPqMmQzQuMxPqOpMqP9P9R8OpNqQoMpOfQqQqNkPqQtM6MrRuMxNqNrQMYqNwP 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 4 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告|互联网传媒 $$start$$$$end$$ [Table_ForecastDetail] 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 10225 11830 15142 18106 货币资金 2943 3261 5456 8951 %同比增速 27% 16% 28% 20% 交易性金融资产 1753 1753 1753 1753 营业成本 4057 4429 5689 6784 应收票据及应收账款 1411 3345 4281 5119 毛利 6168 7401 9453 11322 存货 1027 728 779 929 ％营业收入 60% 63% 62% 63% 预付款项 331 443 603 678 税金及附加 32 53 68 81 合同资产 0 0 0 0 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 其他流动资产 419 226 112 95 销售费用 1831 2165 2771 3350 流动资产合计 7885 9756 12985 17525 ％营业收入 18% 18% 18% 19% 长期股权投资 2768 3468 3468 3468 管理费用 757 970 1242 1448 固定资产 354 410 435 464 ％营业收入 7% 8% 8% 8% 在建工程 275 232 232 232 研发费用 1589 2070 2635 3150 无形资产 190 222 241 257 ％营业收入 16% 18% 17% 17% 商誉 272 272 272 272 财务费用 113 59 10 -18 递延所得税资产 710 710 710 710 ％营业收入 1% 0% 0% 0% 其他非流动资产 3052 3007 3042 3079 资产减值损失 -969 -63 -63 -63 资产总计 15507 18077 21385 26008 信用减值损失 13 35 0 0 短期借款 784 600 600 600 其他收益 131 118 151 181 应付票据及应付账款 733 710 946 1131 投资收益 196 208 266 319 预收账款 24 24 30 36 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债 1387 1329 1138 2035 公允价值变动收益 413 350 403 311 应付职工薪酬 437 550 713 828 资产处置收益 -1 -1 -1 -1 应交税费 340 420 527 630 营业利润 1628 2732 3484 4057 其他流动负债 1283 39 179 292 ％营业收入 16% 23% 23% 22% 流动负债合计 4204 3072 3533 4952 营业外收支 28 28 7 36 长期借款 23 23 23 23 利润总额 1657 2760 3491 4093 应付债券 0 0 0 0 ％营业收入 16% 23% 23% 23% 递延所得税负债 60 48 48 48 所得税费用 152 193 209 246 其他非流动负债 39 1542 1657 1714 净利润 1504 2566 3282 3847 负债合计 4325 4685 5261 6736 ％营业收入 15% 22% 22% 21% 归属于母公司的所有者权益 10835 13089 15854 19039 归属于母公司的净利润 1549 2610 3315 3886 少数股东权益 347 303 271 232 %同比增速 3% 69% 27% 17% 股东权益 11182 13393 16124 19272 少数股东损益 -44 -44 -33 -38 负债及股东权益 15507 18077 21385 26008 EPS（元/股） 0.80 1.35 1.71 2.00 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流净额 3693 -110 2357 3896 投资 -28 -700 0 0 基本指标 资本性支出 -571 -344 -351 -342 2020A 2021E 2022E 2023E 其他 146 565 674 633 EPS 0.80 1.35 1.71 2.00 投资活动现金流净额 -453 -479 323 290 BVPS 5.59 6.75 8.17 9.81 债权融资 0 0 0 0 PE 26.70 15.84 12.47 10.64 股权融资 17 0 0 0 PEG 12.15 0.23 0.46 0.62 银行贷款增加（减少） 1121 -184 0 0 PB 3.82 3.16 2.61 2.17 筹资成本 -405 -388 -599 -749 EV/EBITDA 26.55 16.45 12.90 9.81 其他 -3527 1504 114 57 ROE 14% 20% 21% 20% 筹资活动现金流净额 -2794 932 -485 -692 ROIC 15% 14% 15% 16% 现金净