2021年三季报点评：《梦诛》步入回收期，《幻塔》年内有望上线

完美世界（002624） 证券研究报告·公司研究·互联网传媒 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021年三季报点评：《梦诛》步入回收期，《幻塔》年内有望上线 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 10,225 10,287 13,184 15,995 同比（%） 27.2% 0.6% 28.2% 21.3% 归母净利润（百万元） 1,549 1,365 2,265 2,720 同比（%） 3.0% -11.9% 66.0% 20.1% 每股收益（元/股） 0.80 0.70 1.17 1.40 P/E（倍） 20.20 22.97 13.84 11.53 投资要点  事件：公司发布2021年三季报，2021Q1-3实现营业收入67.39亿元，yoy-16.40%，归母净利润8.00亿元，yoy-55.72%，扣非归母净利润5.61亿元，yoy-66.41%；其中2021Q3实现营业收入25.33亿元，yoy-13.21%，qoq+28.21%，归母净利润5.42亿元，yoy+1.18%，qoq+307.53%，扣非归母净利润5.23亿元，yoy+0.82%，qoq+362.47%，业绩符合我们预期。  《梦幻新诛仙》步入投放回收期，业绩环比大幅回暖。2021Q3公司营收环比增长28%，主要系新游《梦幻新诛仙》步入投放回收期，游戏业务实现盈利约5.5亿元。2021Q3公司毛利率为67.13%（yoy+10.21pct，qoq+14.28pct），我们认为主要系《梦幻新诛仙》表现良好且官方渠道流水占比较高；净利率为21.92%（yoy+3.99pct，qoq+35.46pct），环比提升主要系1）Q2新游上线集中买量，Q3销售费用率环比下降9.35pct至20.87%；2）Q2调整海外游戏布局产生一次性损失2.7亿元。影视业务方面，受影视剧排播及上映节奏影响，收入同比有所下滑，新剧《昔有琉璃瓦》已于2021M10放出预告，我们预计将在Q4播出确认。截至2021Q3公司存货为8.75亿元，相比Q2末7.95亿元略有上升，我们认为主要系疫情影响减弱，影视剧投入正常增加；合同负债14.03亿元，相比Q2末小幅增长。2021Q3公司研发费用率20.37%（yoy+8.23pct，qoq-1.24pct），管理费用率6.39%，财务费用率1.12%。  夯实长线运营根基，新老游戏持续贡献利润。2021Q3老游《诛仙》《完美世界手游》维持在iOS游戏畅销榜40-60名，贡献稳定收入。新游《梦幻新诛仙》2021M7-M9 iOS游戏畅销榜平均排名为6、10、18名，我们预计其Q3贡献超10亿流水，后续有望长期贡献稳定利润。后续随着游戏生命周期推移，我们预计《梦幻新诛仙》营销策略将以稳固基本盘为主，买量投入将有所下降，产品利润率有望持续回升。  新游储备丰富，有望驱动明年业绩高速增长。MMO新游《幻塔》将于11月10日开启终测，预计年内上线。根据公司近日发布的最新PV，《幻塔》在美术、建模、拟态等方面相比三测均有大幅提升。截至10月26日，《幻塔》官网预约数超1232万，TapTap与Bilibli预约数合计达152万，看好《幻塔》以精良的产品品质带动公司业绩增长，考虑到营销费用当期确认但收入递延确认，我们预计《幻塔》增量将于2022年释放。展望2022年，我们预计《完美世界：诸神之战》（2021M10二测）《一拳超人：世界》（2021M11首测）《天龙八部2》《黑猫奇闻社》《百万亚瑟王》将陆续推出，同时《幻塔》《梦幻新诛仙》海外上线，流水增长可期。  盈利预测与投资评级：考虑到Q4有望上线新游《幻塔》，收入递延但营销费用当期确认，我们下调公司2021-2023年EPS为0.70/1.17/1.40元，此前为（0.87/1.25/1.52元），对应当前股价PE为23/14/12X，看好公司精品化、多元化、年轻化战略实践，维持“买入“评级。  风险提示：产品上线延期风险；行业监管趋严风险；系统性风险。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 16.16 一年最低/最高价 13.01/31.54 市净率(倍) 3.00 流通A股市值(百万元) 29528.15 基础数据 每股净资产(元) 5.59 资产负债率(%) 33.13 总股本(百万股) 1939.97 流通A股(百万股) 1827.24 [Table_Report] 相关研究 1、《完美世界（002624）：2021年中报点评：业绩落入预告区间，《梦幻新诛仙》留存优异，产品管线充沛》2021-08-17 2、《完美世界（002624）：2021年半年报预告点评：海外布局调整及新游上线致业绩短期承压，品类创新逐渐兑现》2021-07-12 3、《完美世界（002624）：2020年年报&21Q1季报点评：影视业务风险释放，新游Q2起陆续上线》2021-04-28 [Table_Author] 2021年10月27日 证券分析师 张良卫 执业证号：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 李赛 执业证号：S0600521080004 lis@dwzq.com.cn -57%-43%-29%-14%0%14%29%2020-102021-022021-062021-10完美世界沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 完美世界三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 7,885 8,480 10,621 13,112 营业收入 10,225 10,287 13,184 15,995 现金 2,943 3,462 4,794 6,505 减:营业成本 4,057 4,259 5,421 6,530 应收账款 1,411 1,420 1,820 2,208 营业税金及附加 32 43 49 80 存货 1,027 1,078 1,373 1,653 营业费用 1,831 2,263 2,571 3,119 其他流动资产 2,503 2,520 2,635 2,745 管理费用 757 746 903 1,088 非流动资产 7,622 8,148 8,777 9,375 研发费用 1,589 1,800 2,175 2,719 长期股权投资 2,768 3,372 4,102 4,769 财务费用 113 40 40 40 固定资产 354 526 467 383 资产减值损失 969 31 47 39 在建工程 275 27 3 0 加:投资净收益 196 197 252 306 无形资产 190 186 169 185 其他收益 557 132 169 205 其他非流动资产 4,035 4,036 4,037 4,038 资产处置收益 -1 0 0 0 资产总计 15,507 16,628 19,399 22,487 营业利润 1,628 1,434 2,398 2,890 流动负债 4,204 4,371 5,335 6,264 加:营业外净收支 28 0 0 0 短期借款 784 800 802 811 利润总额 1,657 1,434 2,398 2,890 应付账款 733 769 980 1,180 减:所得税费用 152 86 192 231 其他流动负债 2,687 2,801 3,554 4,273 少数股东损益 -44 -17 -59 -61 非流动负债 121 99 98 98 归属母公司净利润 1,549 1,365 2,265 2,720 长期借款 23 1 0 0 EBIT 1,566 1,491 2,497 2,991 其他非流动负债 98 98 98 98 EBITDA 1,762 1,728 2,729 3,206 负债合计 4,325 4,470 5,434 6,363 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 347 330 271 210 每股收益(元) 0.80 0.70 1.17 1.40 归属母公司股东权益 10,835 11,829 13,694 15,914 每股净资产(元) 5.59 6.10 7.06 8.20 负债和股东权益 15,507 16,628 19,399 22,487 发行在外股份(百万股) 1940 1940 1940 1940 ROIC(%) 11.9% 10.8% 15.6% 16.3% ROE(%) 14.3% 11.5% 16.5% 17.1% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 60.3% 58.6% 58.9% 59.2% 经营活动现金流 3,693 1,535 2,426 2,788 销售净利率(%) 15.1% 13.3% 17.2% 17.0% 投资活动现金流 -453 -598 -655 -545 资产负债率(%) 27.9% 26.9% 28.0% 28.3% 筹资活动现金流 -2,794 -417 -439 -531 收入增长率(%) 27.2% 0.6% 28.2% 21.3% 现金净增加额 384 519 1,332 1,711 净利润增长率(%) 3.9% -10.4% 63.7% 20.5% 折旧和摊销 197 238 231 215 P/E 20.20 22.97 13.84 11.53 资本开支 -571 -191 -178 -185 P/B 2.89 2.65 2.29 1.97 营运资本变动 1,627 75 153 141 EV/EBITDA 16.58 16.60 10.03 8.00 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但