《梦诛》进入业绩回收期，关注《幻塔》上线进程

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 《梦诛》进入业绩回收期，关注《幻塔》上线进程 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 公司事件 2021年10月14日，公司披露2021年前三季度业绩预告：2021年1月1日至9月30日，公司归母净利润预计为7.88-8.08亿元，同比下降-56.4%至-55.3%；其中2021年第三季度，公司归母净利润预计为5.3-5.5亿元，同比下降-2.62%至-1.11%。 ⚫ 《梦幻新诛仙》进入投放回收期，三季度业绩环比修复 2021年前三季度，公司归母净利润预计为7.88-8.08亿元，同比下降-56.4%至-55.3%。其中 21Q2业绩同比降幅较大，主要原因系疫情影响下部分海外项目关停、去年疫情期间高基数、以及《战神遗迹》《梦幻新诛仙》上线推广导致的销售费用前置。2021年第三季度，在上述短期因素基本出清的基础上，公司业绩环比显著修复，归母净利润预计为5.3-5.5亿元，其中游戏业务预计盈利5.4-5.6亿元。其主要原因系：1）《梦诛》逐步进入业绩回收期：公司自研自发的回合制MMORPG手游《梦幻新诛仙》于6月25日上线后，首月流水超过5亿元，至今保持在iOS畅销榜前30名水平。目前，该游戏上线初期的买量成本已逐步回收，业绩贡献稳步释放；2）经典游戏长线运营、表现稳健：除《梦幻新诛仙》等新游戏之外，公司持续对经典游戏进行内容更新及长线运营，分别于2016、2019年推出的《诛仙手游》《完美世界手游》依旧保持iOS畅销榜40名左右的稳定成绩。其中《诛仙手游》于8月开启五周年庆典活动，流水环比上升。 ⚫ 《幻塔》官网预约量破千万，年内业绩增量有望持续释放 2021年，公司自研自发的重磅新游戏《梦幻新诛仙》《幻塔》数据亮眼，均有望在年内贡献业绩增量。其中，《梦幻新诛仙》已于6月25日上线，基于“诛仙” IP的用户红利，以及精品化的游戏质量，《梦诛》采取长线化的运营策略，一方面，在品效合一的营销方式推动下，《梦诛》官网渠道下载量占比较高，有望长期保持较高利润率；另一方面，通过游戏内容的丰富储备、以及运营活动的长线规划，《梦诛》生命周期定位于5年以上，有望成为公司新一代长线运营的精品游戏。此外，公司首款开放世界二次元MMORPG游戏《幻塔》已于4月获得版号、7月15日进行第三次付费内测，在前期宣发较少的情况下，凭借差异化玩法和社区运营实现破圈，目前官网预约用户数近1200万，TapTap预约用户数超过110万，创公司游戏预约量新高，有望于年内正式上线。此外，《一拳超人：世界》《天龙八部2》等多款重磅游戏的上线进程也正逐步推进。后续，随着《梦诛》业绩稳步释放，以及《幻塔》上线贡献收入，公 [Table_StockNameRptType] 完美世界（002624） 公司研究/事件点评 [Table_Rank] 投资评级：增持 报告日期： 2021-10-15 [Table_BaseData] 收盘价（元） 14.84 近12个月最高/最低（元） 31.63/13.42 总股本（百万股） 1939.97 流通股本（百万股） 1827.22 流通股比例（%） 94.19% 总市值（亿元） 287.89 流通市值（亿元） 271.20 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：姚天航 执业证书号：S0010520090002 邮箱：yaoth@hazq.com 研究助理：郑磊 执业证书号：S0010120040032 邮箱：zhenglei@hazq.com -70%-50%-30%-10%10%30%完美世界沪深300 [Table_CompanyRptType1] 完美世界（002624） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 司年内业绩有望进一步修复。 ⚫ 年轻化、长线化战略清晰，明后年有望进入产品高频释放周期 自2018年起，公司开启游戏业务战略转型，一方面纵向深耕经典端游IP，通过IP续作的不断迭代，巩固公司在MMORPG品类的深厚优势；同时通过收购外部团队，横向拓展二次元、卡牌等新品类，打开年轻化市场。从行业层面来看，随着年轻群体成为主流游戏用户，叠加其消费力的进一步释放，公司战略迎合游戏用户代际更替趋势，有望把握消费者需求变化带来的细分品类新机遇。从公司层面来看，继《梦诛》《幻塔》之后，公司战略转型后的新一代产品将于2022-2023年集中上线，其释放频率较往年有望显著提升。其中，既包括《天龙八部2》《新诛仙世界》等MMO品类的IP续作，也包括《一拳超人：世界》《黑猫奇闻社》等卡牌类年轻向新游，在公司长线化的运营策略下，有望驱动公司业绩进一步增长。 ⚫ 投资建议 我们认为，中期来看，在手游行业未来依旧保持快速增长、同时研发商价值进一步凸显的趋势下，公司有望凭借自身优秀研发实力，实现端转手IP续作的稳定迭代，同时打造出差异化的年轻向手游作品，从而推动业绩持续增长。长期来看，基于十六年深厚的研发积淀，公司已形成游戏引擎、强中台、研发团队共同驱动的工业化体系，有望实现优质游戏的稳定产出，为公司跨越下一个游戏产业升级周期、适应消费者需求变化打下坚实基础。我们预计公司2021-2023年营业收入分别为100/137/154亿元，同比增速分别为-1.7%/35.9%/12.9%；归母净利润分别为14.2/24.8/28.6亿元，同比增速分别为-8.2%/74.2%/15.6%。公司目前市值为287.89亿元，给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示 1）游戏行业增速放缓的风险； 2）游戏版号政策收紧的风险； 3）新游戏延迟上线或流水表现不及预期的风险。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位：百万元 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 10225 10048 13658 15425 收入同比（%） 27.2% -1.7% 35.9% 12.9% 归属母公司净利润 1549 1421 2476 2861 净利润同比（%） 3.0% -8.2% 74.2% 15.6% 毛利率（%） 60.3% 59.4% 60.5% 60.2% ROE（%） 14.3% 11.3% 16.1% 15.4% 每股收益（元） 0.80 0.73 1.28 1.47 P/E 36.96 20.07 11.52 9.97 P/B 5.28 2.27 1.86 1.54 EV/EBITDA 26.55 34.28 14.32 11.14 资料来源：Wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 完美世界（002624） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 财务报表与盈利预测 [Table_Finace] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E 流动资产 7885 8479 11889 15293 营业收入 10225 10048 13658 15425 现金 2943 3781 6306 9245 营业成本 4057 4080 5401 6140 应收账款 1299 1101 1497 1690 营业税金及附加 32 38 49 55 其他应收款 72 55 75 85 销售费用 1831 2512 3141 3394 预付账款 331 326 432 491 管理费用 757 800 1012 1143 存货 1027 1033 1367 1554 财务费用 113 -69 -128 -195 其他流动资产 2212 2182 2212 2226 资产减值损失 -969 -71 -87 -79 非流动资产 7622 9782 10083 10376 公允价值变动收益 -413 0 0 0 长期投资 2768 2768 2768 2768 投资净收益 196 717 975 1101 固定资产 354 625 893 1162 营业利润 1628 1513 2802 3271 无形资产 190 242 256 289 营业外收入 40 2 2 2 其他非流动资产 4310 6147 6165 6156 营业外支出 12 0 0 0 资产总计 15507 18261 21972 25668 利润总额 1657 1594 2804 3273 流动负债 4204 2939 3884 4404 所得税 152 201 353 412 短期借款 784 0 0 0 净利润 1504 1393 2451 2861 应付账款 733 559 740 841 少数股东损益 -44 -28 -25 0 其他流动负债 2687 2380 3144 3563 归属母公司净利润 1549 1421 2476 2861 非流动负债 121 2430 2430 2430 EBITDA 2155 821 1788 2035 长期借款 23 23 23 23 EPS（元） 0.80 0.73 1.28 1.47 其他非流动负债 98 2408 2408 2408 负债合计 4325 5369 6314 6835 主要财务比率 少数股东权益 347 319 295 295 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E 股本 2012 2012 2012 2012 成长能力 资本公积 1962 1962 1962 1962 营业收入 27.2% -1.7% 35.9% 12.9% 留存收益 6862 8599 11389 14565 营业利润 21.4% -7.1% 85.1% 16.7% 归属母公司股东权益 10835 12572 15363 18539 归属于母公司净利润 3.0% -8.2% 74.2% 15.6% 负债和股东权益 15507 18261 21972 25668 获利能力 毛利率（%） 60.3% 59.4% 60.5% 60.2% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 15.1% 14.1% 18.1% 18.5% 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E ROE（%） 14.3% 11.3% 16.1% 15.4% 经营活动现金流 3693 464 1745 2012 ROIC（%） 14.8% 4.1% 8.1% 7.9% 净利润 1549 1421 2476 2861 偿债能力 折旧摊销 197 111 123 117 资产负债率（%） 27.9% 29.4% 28.7% 26.6% 财务费用 134 19 1 1 净负债比率（%） 38.7% 41.7% 40.3% 36.