请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2021年04月07日 证券研究报告•2020年年报点评 买入 （维持） 当前价： 104.94元 伟思医疗（688580） 医药生物 目标价： ——元（6个月） 磁刺激类产品驱动业绩高成长 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：周章庆 电话：021-68416017 邮箱：zzq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：Wind 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(万股) 6843.67 流通A股(万股) 1640.32 52周内股价区间(元) 88~237 总市值(亿元) 72 总资产(亿元) 15.4 每股净资产(元) 20.57 相关研究 [Table_Report] 1. 伟思医疗（688580）：业绩超预期，股权激励为高成长护航 (2021-02-23) 2. 伟思医疗（688580）：Q3业绩稳健增长，核心产品有望支撑全年业绩 (2020-10-30) [Table_Summary]  事件：公司发布2020年年报，全年实现收入3.78亿元（+18.7%），归母净利润1.44亿元（+44.1%），扣非归母净利润1.28亿元（+35.8%）。  Q4业绩高成长。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为0.57/1/0.98/1.23亿元，同比增速分别为-3.6%/+23.5%/+15%/+31.9%，前三季度受新冠疫情影响有所承压，Q4旺季核心产品放量带动收入端恢复至30%以上的增长，Q1/Q2/Q3/Q4单季度归母净利润分别为0.17/0.37/0.32/0.58亿元，同比分别为-2.5%/+44.2%/+18.1%/+94.7%，Q4业绩大幅增长主要因收入增长叠加盈利能力提升以及募集资金理财收益贡献所致，若剔除理财收益的影响，我们预计Q4单季度净利润亦有50%以上的高增长。从盈利能力看，全年毛利率73.6%，基本持平，销售费用率19%（-4.5pp），主要因疫情导致营销费用减少以及新会计准则将原销售费用中的物流和装机费用调整至营业成本，若剔除会计准则变更的影响，预计毛利率提升约1pp，销售费用率约下降3.3pp，管理费用率和研发费用率较为稳定，总体归母净利率为38%（+6.7pp），盈利能力大幅提升。  磁刺激类产品贡献主要增长点。分业务看，2020年公司电刺激类、磁刺激类、电生理类以及耗材配件类等核心产品均实现增长，其中电刺激类受疫情影响全年实现收入1.55亿元（+6.9%），毛利率70.8%（-2.7pp），MyOnyx系列生物刺激反馈仪产品在盆底院内渠道迭代上市，顺利完成电刺激设备的切换；磁刺激类产品经多年培育市场认可度大幅提升，全年收入1亿元（+46.3%），毛利率83.5%（+0.2pp），其中盆底磁刺激产品收入同比增长近100%，成为下一代引领盆底及产后康复市场进行“磁电联合”产业升级的标志性产品；电生理类亦表现突出，收入0.49亿元（+47.6%），毛利率74.8%（-0.1pp），主要因传统产品放量叠加新品新生儿脑电上市销售。耗材及配件收入0.58亿元（+5.9%），毛利率63.9%（+1.2pp），该业务与电刺激产品关联较大，受疫情影响亦承压。  康复器械创新龙头，股权激励有望为高成长护航。公司为电刺激、磁刺激、电生理等康复器械创新龙头，拥有技术、产品、渠道、品牌、服务五位一体的综合优势，有望持续受益于行业红利和份额提升，业绩有望高速成长。此外公司积极布局研发，2020年研发费用为3429万元，同比增长25.2%，主要布局康复机器人、电刺激新产品和下一代磁刺激仪的开发，其中X-walk系列康复减重步行训练车、康复步行训练机器人处于注册阶段，2021年下半年有望获批，新的业绩增长点逐步形成。1月26日公司发布股权激励计划，业绩考核目标为2021-2022年收入或净利润实现30%+增长，将进一步加强核心人员与股东利益的绑定，后续有望为高成长护航。  盈利预测与投资建议。考虑股权激励费用摊销的影响，预计2021-2023年归母净利润1.6、2.3、3亿元，对应PE分别为45、31、24倍，维持“买入”评级。  风险提示：研发失败风险、外协风险、政策风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 378.37 489.76 631.27 806.50 增长率 18.66% 29.44% 28.89% 27.76% 归属母公司净利润（百万元） 143.66 160.64 228.76 300.40 增长率 44.07% 11.82% 42.41% 31.32% 每股收益EPS（元） 2.10 2.35 3.35 4.40 净资产收益率ROE 10.14% 7.64% 9.95% 11.77% PE 50 45 31 24 PB 5.10 3.42 3.13 2.82 数据来源：Wind，西南证券 68174 伟思医疗（688580）2020年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 378.37 489.76 631.27 806.50 净利润 143.13 160.64 228.76 300.40 营业成本 99.76 118.89 149.42 188.37 折旧与摊销 8.99 6.42 6.42 6.42 营业税金及附加 4.64 6.72 8.44 10.73 财务费用 -5.96 -4.00 -4.00 -4.00 销售费用 72.05 90.07 112.58 140.73 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 33.77 65.73 59.77 57.95 经营营运资本变动 -18.17 -51.16 6.07 7.05 财务费用 -5.96 -4.00 -4.00 -4.00 其他 -7.23 -10.00 -8.00 -6.00 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 120.76 101.90 229.25 303.87 投资收益 13.43 10.00 10.00 5.00 资本支出 2.12 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -0.27 10.00 10.00 5.00 其他经营损益 0.00 8.00 8.00 6.00 投资活动现金流净额 1.85 10.00 10.00 5.00 营业利润 164.86 185.79 265.10 348.40 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 1.22 1.00 0.90 0.90 长期借款 -4.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 166.08 186.79 266.00 349.30 股权融资 1062.97 558.59 0.00 0.00 所得税 22.95 26.15 37.24 48.90 支付股利 0.00 -28.73 -32.13 -45.75 净利润 143.13 160.64 228.76 300.40 其他 -64.21 4.00 4.00 4.00 少数股东损益 -0.52 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 994.76 533.86 -28.13 -41.75 归属母公司股东净利润 143.66 160.64 228.76 300.40 现金流量净额 1117.37 645.76 211.12 267.12 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 财务分析指标 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 1366.46 2012.22 2223.35 2490.46 成长能力 应收和预付款项 14.48 11.98 16.59 22.42 销售收入增长率 18.66% 29.44% 28.89% 27.76% 存货 37.11 44.22 53.58 69.07 营业利润增长率 43.76% 12.69% 42.69% 31.42% 其他流动资产 0.82 1.06 1.37 1.75 净利润增长率 44.74% 12.23% 42.41% 31.32% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 35.97% 12.10% 42.14% 31.14% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 98.27 93.84 89.42 85.00 毛利率 73.63% 75.73% 76.33% 76.64% 无形资产和开发支出 19.96 18.06 16.17 14.27 三费率 26.39% 30.99% 26.67% 24.14% 其他非流动资产 3.35 3.25 3.14 3.04 净利率 37.83% 32.80% 36.24% 37.25% 资产总计 1540.44 2184.64 2403.61 2686.00 ROE 10.14% 7.64% 9.95% 11.77% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 9.29% 7.35% 9.52% 11.18% 应付和预收款项 50.22 62.22 79.39 100.53 ROIC 202.25% 144.68% 165.19% 214.01% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 44.37% 38.43% 42.38% 43.50% 其他负债 79.23 20.93 26.10 32.71 营运能力 负债合计 129.45 83.15 105.50 133.24 总资产周转率 0.39 0.26 0.28 0.32 股本 68.35 85.43 85.43 85.43 固定资产周转率 3.79 5.10 6.89 9.25 资本公积 1065.18 1606.68 1606.68 1606.68 应收账款周转率 54.72 44.75 56.71 51.58 留存收益 272.49 404.40 601.03 855.67 存货周转率 2.91 2.92 2.99 3.00 归属母公司股东权益 1406.02 2096.51 2293.14 2547.79 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 108.57% — — — 少数股东权益 4.97 4.97 4.97 4.97 资本结构 股东权益合计 1410.99 2101.49 2298.12 2552.76 资产负债率 8.40% 3.81% 4.39% 4.96% 负债和股东权益合计