2020年报点评：阿达木单抗放量超预期，贝伐单抗年内有望商业化

[Table_Title] 百奥泰（688177）2020年报点评 阿达木单抗放量超预期，贝伐单抗年内有望商业化 2021 年 03 月 11 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 格乐立销售超预期，公司归母净利润同比亏损收窄。2020年公司实现营业收入1.85亿元，同比增长26327.13%，主要原因是公司格乐立产品上市销售产生的1.83亿元营业收入；公司实现归母净利润-5.13亿元，较上年同期减少亏损5.09亿元。 ◆ 公司销售费用同比大幅增长，研发投入有所降低。2020年公司销售费用为1.08亿元，同比增长598.52%，由于产品销售量增加，销售人员费用及推广费用增加所致。研发费用为5.63亿元，同比减少11.60%，由于部分项目由临床研发阶段过渡到注册登记阶段所致。管理费用同比下降85.56%，由于上年同期发生约3.50亿元的股权激励费用所致。财务费用降低，主要由于募集资金存款增加致使利息收入增加，以及借款利息费用增加所致。 ◆ 贝伐珠单抗生物类似物（BAT1706）有望年内在三地获批。目前BAT1706在中国、美国、欧盟三地已处于上市申请阶段，为中国公司首项开发并开展全球多中心临床试验的安维汀生物类似药。安维汀已在美国获批准用于七种适应症、在欧洲获批准用于六种适应症以及在中国获批准用于两种适应症。公司已与百济神州、巴西的Biomm及海外的CiplaLimited公司进行商业合作，以拓展BAT1706在全球范围内的市场份额。 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：何玮 电话：021-23586471 [Table_PicQuote] 相对指数表现 -62.37%-40.84%-19.30%2.23%23.76%45.30%3/95/97/99/911/91/93/9百奥泰沪深300 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 9395.48 流通市值（百万元) 2176.24 52周最高/最低（元） 73.99/22.44 52周最高/最低（PE） -16.93/-49.96 52周最高/最低（PB） 47.21/4.68 52周涨幅（%） -63.92 52周换手率（%） 504.57 [Table_Report] 相关研究 《聚焦生物药研发，逐渐步入收获期》 2021.01.05 挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 医药生物 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 百奥泰（688177）2020年报点评 图表1：公司营收及归母净利润增长情况（百万元，%） 图表2：公司分季度营收及归母净利润情况（百万元） 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 图表3：公司期间费用率情况（%） 图表4：公司研发费用情况（百万元，%） 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 阿达木单抗竞争激烈，国内市场渗透率有望提高。格乐立为国内首个获批上市的阿达木单抗生物类似药，具有一定的先发优势。2020年，格乐立实现1.83亿元的营业收入，销售毛利率为89.11%。截至目前，格乐立已获批6个适应症，分别为强直性脊柱炎、类风湿关节炎、银屑病、克罗恩病、葡萄膜炎及儿童斑块状银屑病。随着阿达木单抗生物类似物的逐渐获批，市场渗透率有望提升，预计未来患者诊断率及市场渗透率的提升将带来格乐立的销量不断增长。 采用全球化的市场策略，两款产品已提交上市申请。截止2020年底，公司共有2个产品已经提交上市申请，包括贝伐珠单抗生物类似物以及GPIIb/IIIa拮抗剂巴替非班；共有3个生物类似物产品处于临床III期，涵盖自身免疫疾病领域。其中，托珠单抗（BAT1806）已完成全球III期临床，预计2021年底递交中国、欧洲、美国三地的上市申请。 聚焦优势研发项目，终止相关临床试验。为合理配置研发资源，聚焦研发管线中的优势项目，考虑到相关产品后续开发及市场风险，公司终止了BAT8001、BAT8003及BAT1306研发项目。截至2020年底，三个项目的累计研发投入为3.39亿元。考虑到BAT8003及BAT1306分别处于临床I期及II期，该项目的终止对公司创新药的投入和布局不会带来实质影响。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 百奥泰（688177）2020年报点评 图表5：公司研发管线 资料来源：公司财报，东方财富证券研究所 【投资建议】 公司是一家以创新药和生物类似药研发为核心的创新型生物制药企业。公司产品管线丰富，主要涵盖自身免疫疾病及肿瘤领域，目前已渐入收获期。公司立足国内，面向全球市场，采用自销与分销相结合的方式，扩大产品的海内外市场。 我们在2020-2022年的营业收入预测中，包含了与百济神州有限公司签订有关贝伐单抗的授权、分销、供货协议的首付款约人民币1.36亿元及其他项目的里程碑付款，根据会计政策应纳入合同负债科目。我们下调了2021及2022年的营业收入,上调了研发、销售及管理费用。我们预计公司2021/2022/2023年营业收入分别为5.08/15.46/26.22亿元，归母净利润分别为-7.61/-3.91/0.34亿元，EPS分别为-1.84/-0.94/0.08元，维持“增持”评级。 敬请阅读本报告正文后各项声明 4 [Table_yemei] 百奥泰（688177）2020年报点评 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 184.99 508.22 1545.89 2621.77 增长率(%) 26327.13% 174.73% 204.18% 69.60% EBITDA（百万元） -503.67 -741.72 -408.49 13.16 归属母公司净利润（百万元） -513.23 -760.98 -390.72 33.99 增长率(%) 49.81% -48.27% 48.66% 108.70% EPS(元/股) -1.24 -1.84 -0.94 0.08 市盈率（P/E） — — — 288.24 市净率（P/B） 6.57 7.87 11.47 11.03 EV/EBITDA -25.58 -14.25 -26.80 830.25 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 药物研发不确定性风险； 药物上市进度不达预期； 竞品竞争加剧风险； 持续无法盈利风险； 敬请阅读本报告正文后各项声明 5 [Table_yemei] 百奥泰（688177）2020年报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2020A 2021E 2022E 2023E 至12月31日 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 1467.17 1342.86 1308.93 1278.70 经营活动现金流 -358.04 -879.91 -270.55 158.51 货币资金 283.51 31.60 29.80 28.60 净利润 -513.23 -760.98 -390.72 33.99 应收及预付 125.13 246.73 204.28 177.62 折旧摊销 58.98 66.40 60.54 61.71 存货 45.93 48.50 48.85 49.05 营运资金变动 126.71 -176.13 60.18 66.26 其他流动资产 1012.60 1016.03 1026.01 1023.43 其它 -30.50 -9.20 -0.56 -3.45 非流动资产 925.99 1046.60 1092.97 1169.14 投资活动现金流 -1177.45 -171.76 -91.46 -116.90 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 资本支出 -253.27 -187.01 -106.92 -137.87 固定资产 373.49 497.98 547.90 627.78 投资变动 -940.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 208.21 208.21 208.21 208.21 其他 15.82 15.25 15.46 20.97 无形资产 245.44 241.55 238.01 234.29 筹资活动现金流 1779.82 799.76 360.21 -42.81 其他长期资产 98.85 98.85 98.85 98.85 银行借款 72.71 805.80 375.11 -25.29 资产总计 2393.16 2389.45 2401.91 2447.84 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 385.36 1142.64 1545.81 1557.75 股权融资 1890.37 0.00 0.00 0.00 短期借款 0.01 805.81 1180.92 1155.63 其他 -183.26 -6.04 -14.90 -17.52 应付及预收 90.59 109.71 118.30 119.49 现金净增加额 244.25 -251.91 -1.80 -1.20 其他流动负债 294.77 227.12 246.59 282.63 期初现金余额 25.38 283.51 31.60 29.80 非流动负债 2.19 2.19 2.19 2.19 期末现金余额 269.63 31.60 29.80 28.60 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 2.19 2.19 2.19 2.19 负债合计 387.56 1144.83 1548.01 1559.95 实收资本 414.08 414.08 414.08 414.08 资本公积 3054.38 3054.38 3054.38 3054.38 留存收益 -1462.76 -2223.74 -2614.46 -2580.47 主要财务比率 归属母公司股东权益 2005.60 1244.62 853.90 887.89 至12月31日 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力（%） 负债和股东权益 2393.16 2389.45 2401.91 2447.84 营业收入增长 26327.13% 174.73% 204.18% 69.60% 营业利润增长 49.84% -48.16% 48.66% 108.70% 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 49.81% -48.27% 48.66% 108.70% 至12月31日 2020A 2021E 2022E 2023E 获利能力（%） 营业收入 184.99 508.22 1545.89 2621.77 毛利率 89.23% 88.39% 87.86% 86.87% 营业成本 19.92 59.01 187.68 344.29 净利率 -277.43% -149.74% -25.27% 1.30% 税金及附加 1.59 2.03 3.09 3.15 ROE -25.59% -61.14% -45.76% 3.83% 销售