阿达木单抗类似药获批上市，三大单抗即将集中放量

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 2563 流通股本(百万股) 2011 市价(元) 54.08 市值(百万元) 138607.04 流通市值(百万元) 108754.88 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 -50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%复星医药沪深300 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：54.08 分析师：赵磊 执业证书编号：S0740518070007 电话： Email：zhaolei@r.qlzq.com.cn 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话： Email：zhujq@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 复星医药(600196)-2020Q3点评：增长态势延续，全面恢复-买入-(中泰证券_江琦_赵磊)-20201029 2 复星医药(600196)-公司点评：贝伐珠单抗类似药报产，生物药进入收获期-买入-(中泰证券_江琦_赵磊)-20200909 3 复星医药(600196)-2020H1点评：业绩超出预期，研发进入收获期-买入-(中泰证券_江琦_赵磊)-20200826 备注：数据截止2020.12.07 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 24,918 28,585 33,214 38,521 43,318 增长率yoy% 34.45% 14.72% 16.19% 15.98% 12.45% 净利润 2,708 3,322 3,659 4,448 5,391 增长率yoy% -13.33% 22.66% 10.15% 21.59% 21.18% 每股收益（元） 1.06 1.30 1.43 1.74 2.10 每股现金流量 1.15 1.26 1.23 1.07 1.92 净资产收益率 9.68% 10.42% 10.64% 11.52% 12.31% P/E 51.18 41.73 37.88 31.16 25.71 PEG -3.84 1.84 3.73 1.44 1.21 P/B 4.95 4.35 4.03 3.59 3.17 投资要点  事件：2020年12月7日，公司公告控股子公司上海复宏汉霖生物技术股份有限公司及其控股子公司研发的阿达木单抗注射液（重组抗TNFα全人单克隆抗体注射液，商品名称：汉达远®）用于治疗类风湿关节炎、强直性脊柱炎、银屑病的上市注册申请获国家药品监督管理局批准。  阿达木单抗类似药获批上市，三大单抗品种研发成功进入收获期。阿达木单抗是艾伯维研发的抗TNFα全人源单克隆抗体，主要用于类风湿关节炎、银屑病、强直性脊柱炎和克罗恩病。2002年12月31日获得FDA批准上市，并于2010年2月26日进入中国，商品名Humira/修美乐。2019年阿达木单抗实现销售收入191.69亿美元（-3.8%），全球药品销售排名第一。公司获批国内第三个国产化阿达木单抗注射液，有望逐步分享国内TNFα类生物药大市场。公司此前已成功获批且商业化利妥昔单抗（2019年全球销售体量65亿美元）、曲妥珠单抗（2019年全球销售体量61亿美元）两个大单品，成为国内第一家完成三大单抗国产化的生物药企业。  国内类风湿病具有庞大的未被满足的临床需求，随着医保纳入、风湿免疫学科发展、多企业共同推进市场教育等，TNFα类生物药长期市场空间大。目前，国内TNFα类已正式商业化销售的生物药包括全球最畅销的3个原研产品（阿达木单抗、依那西普以及英夫利西单抗）， 国产重组人II型肿瘤坏死因子受体-抗体融合蛋白（三生国健的益赛普®、赛金药业的强克®和海正药业的安百诺®），以及2019年底陆续获批的两个阿达木单抗生物类似药（百奥泰的格乐立®以及海正药业的安健宁®）。国内类风湿关节炎、强直性脊柱炎和银屑病三大疾病合计拥有约1500万患者，绝大多数患者没有得到有效治疗，以类风湿关节炎患者为例、有效缓解率仅为8.6%。过去由于认知率低、支付体系不支持等原因，TNFα类生物药在中国的销售情况并不理想，2018年整体市场规模仅20-30亿左右。未来随着生活质量要求提高、支付能力提高，参考达到美国一半的渗透率（10%）且考虑远期降价50%的因素，我们预计未来市场有望实现10倍以上增长、达到250亿以上。  2020年创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回较好增长。利妥昔单抗、曲妥珠单抗、细胞治疗药物即将进行利润升级替代，未来干细胞药物、first in class全新靶点分子实体药物等创新药物有望进一步实现产品升级。  盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年营业收入分别为332亿元、385亿元和433亿元，同比增长16.19%、15.98%、12.45%；归母净利润分别为36.6亿元、44.5亿元和53.91亿元，同比增长10.15%、21.59%、21.18%。公司是国内创新药龙头企业之一，2020年创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回增长，维持“买入”评级。  风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2020年12月07日 复星医药(600196)/医药生物 阿达木单抗类似药获批上市，三大单抗即将集中放量 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：2011-2019年阿达木单抗全球销售情况（单位：亿美元，%） 图表2：2013-2018年国内TNF-α类产品城市公立医院销售情况（单位：百万元，%） 79.3292.65106.59125.43140.12160.78184.25199.36191.69-5%0%5%10%15%20%050100150200250201120122013201420152016201720182019销售额全球YOY 0%5%10%15%20%0500100015002000201320142015201620172018三生国健-益赛普上海赛金-强克浙江海正-安佰诺阿达木单抗依那西普英夫利西单抗总计YOY 来源：Bloomberg，中泰证券研究所 来源：米内网，中泰证券研究所 图表3：国内风湿免疫疾病具有庞大的患病人群（单位：万人） 图表4：TNFα类生物药国内市场空间测算 4504006500100200300400500600700RA患者AS患者PsO患者患者数 疾病类风湿性关节炎强制性脊柱炎银屑病患者数（万人）450400650合计（万人）2019医保支付价（万元）渗透率1%5%10%市场空间（亿元）50251503降价25%（万元）渗透率1%5%10%市场空间37.6875188.4375376.88降价50%（万元）渗透率1%5%10%市场空间（亿元）2512625115003.352.511.68 来源：中华医学会风湿免疫病学分会，中泰证券研究所（类风湿关节炎RA、强直性脊柱炎AS和银屑病PsO） 来源：中泰证券研究所（2019年医保支付价以原研修美乐为例） oPyQxOmOnNsOoRrPxOpQvN9PbP7NsQpPmOnNkPpOnPkPpPxP8OrRwPNZsOsOMYpNsP 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表5：复星医药财务模型预测（单位：百万元） 资产负债表利润表会计年度20192020E2021E2022E会计年度20192020E2021E2022E流动资产20403259653162638955营业收入28585332143852143318 现金9533139761764323839营业成本11543129991473216224 应收账款4368507660276540营业税金及附加260321361413 其他应收款405556617691营业费用9847112931309714728 预付账款416509577627管理费用2591514859716714 存货3941414549405324财务费用865807697519 其他流动资产1741170218221935资产减值损失-390 -292 -325 -314 非流动资产55716538825412653470公允价值变动收益-353 -167 -229 -209 长期投资20930206852089120829投资净收益3565229923692556 固定资产7410810979067251营业利润4494506961287381 无形资产7916857789189362营业外收入77777777 其他非流动资产19460165111641216028营业外支出45454545资产总计76120798478575292426利润总额4526510261607413流动负债17434180031841718701所得税78288210651281 短期借款6358667163916479净利润3744422050956132 应付账款2153259529043183少数股东损益422561647741 其他流动负债8923873691229039归属母公司净利润3322365944485391非流动负债19482195872021220678EBITDA6740727683939547 长期借款7293820787279069EPS（元）1.301.431.742.10 其他非流动负债12189113801148511610负债合计36915375903862939380主要财务比率 少数股东权益7316787785249265会计年度20192020E2021E2022E 股本2563256325632563成长能力 资本公积12144121441214412144营业收入14.7%16.2%16.0%12.5% 留存收益17650198412428929680营业利润27.1%12.8%20.9%20.5%归属母公司股东权益31888343803859943781归属于母公司净利润22.7%10.1%21.6%21.2%负债和股东权益76120798478575292426获利能力毛利率(%)59.6%60.9%61.8%62.5%现金流量表净利率(%)11.6%11.0%11.5%12.4%会计年度20192020E2021E2022EROE(%)10.4%10.6%11.5%12.3%经营活动现金流3222314927524910ROIC(%)14.0%15.0%16.9%19.4% 净利润3744422050956132偿债能力 折旧摊销1381140015681646资产负债率(%)48.5%47.1%45.0%42.6% 财务费用865807697519净负债比率(%)43.92%47.86%47.58%47.34% 投资损失-3565 -2299 -2369 -2556 流动比率1.171.441.722.08营运资金变动-485 -1262 -1526 -852 速动比率0.941.211.441.79 其他经营现金流1283283-713 20营运能力投资活动现金流-172 191511351487总资产周转率0.390.430.470.49 资本支出3962121133146应收账款周转率7777 长期投资3830459-12 应付账款周转率5.325.485.365.33 其他投资现金流7620208112771621每股指标（元）筹资活动现金流-1936 -621 -220 -202 每股收益(最新摊薄)1.301.431