双良节能（600481）公司动态点评 2021年02月22日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2021年02月22日 目前股价 4.59 总市值（亿元） 74.92 流通市值（亿元） 74.69 总股本（万股） 163,230 流通股本（万股） 162,726 12个月最高/最低 6.57/2.71 分析师：濮阳 S1070519050001 ☎ 021-31829703  pyang@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<9亿注册资本设立包头双良，投资单晶硅棒、硅片项目>> 2021-02-08 <<中标大全新能源换热器订单，延伸服务范围>> 2021-02-05 <<多晶硅还原炉订单拓展顺利>> 2021-01-19 新签内蒙古通威还原炉合同，项目金额7740万元 ——双良节能（600481）公司动态点评 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2505 2527 1995 2948 4066 (+/-%) 45.8% 0.9% -21.1% 47.7% 37.9% 净利润（百万元） 252 207 131 247 309 (+/-%) 162.5% -17.9% -36.6% 88.4% 25.3% 摊薄EPS 0.15 0.13 0.08 0.15 0.19 PE 25.6 31.2 49.2 26.1 20.8 资料来源：长城证券研究所 事件：公司公告签订内蒙古通威多晶硅还原炉合同。对此点评如下： 公司2月22日公告与内蒙古通威签订7,740万元高纯晶硅项目使用的多对棒还原炉设备，拿单能力进一步增强。公司近期与内蒙古通威高纯晶硅有限公司签订了《内蒙古通威高纯晶硅有限公司工业买卖合同（设备通用）》，合同标的为内蒙古通威高纯晶硅有限公司二期5万吨/年高纯晶硅项目使用的多对棒还原炉设备，合同金额为人民币7,740万元。该项目位于内蒙古包头金属深加工园区，由内蒙古通威高纯晶硅有限公司建设，将采用国际先进技术工艺并结合国内已经掌握的多晶硅技术进行一次性规划建设。若本合同顺利履行，将有利于提升公司的持续盈利能力。交货期限：2021年10月1日前交货完毕。 表1：公司近期中标多晶硅还原炉订单整理 公告时间 项目名称 中标金额（亿元） 2020/10/16 四川永祥新能源有限公司光伏硅材料制造技改项目（二期4.5万吨高纯晶硅项目）多对棒还原炉 1.56 2021/1/19 云南通威高纯晶硅有限公司一期4万吨高纯晶硅项目还原炉 1.77 2021/1/19 新疆大全新能源股份有限公司年产15GW光伏组件及配套项目（B阶段）还原炉及撬块（B阶段7.5GW） 2.92 2021/1/26 新疆东方希望新能源有限公司6万吨/年多晶硅还原车间还原炉买卖合同 1.59 2021/1/26 青海亚洲硅业半导体有限公司60000t/a电子级多晶硅一期项目供货合同（一期3万吨） 0.57 2021/2/22 内蒙古通威高纯晶硅有限公司工业买卖合同（设备通用） 0.77 合计 9.17 -50%0%50%100%20-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-01双良节能建材沪深300核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 建材 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 公司2月4日公告与大全新能源签订5,200万元再沸器、冷却器等换热器设备订单，具备为多晶硅企业提供还原炉、换热器等综合服务的能力。公司近期与新疆大全新能源股份有限公司签订了《新疆大全新能源股份有限公司换热器设备采购合同》，合同标的为再沸器、冷却器等换热器设备，合同金额为人民币5,200万元。新疆大全新能源股份有限公司15GW光伏组件及配套项目位于新疆石河子开发区化工新材料产业园新疆大全新能源股份有限公司厂区内。项目建设规模为年产15GW光伏组件。若本合同顺利履行，将对公司本年度以及未来资产总额、资产净额和净利润有一定积极影响，有利于提升公司除多晶硅还原炉以外的其他设备在光伏市场的盈利能力。合同履行期限：2021年7月30日前全部交付至买方现场，具体发货计划按买方通知。 公司2月7日公告9亿注册资本设立包头双良，投资单晶硅棒、硅片项目。公司2月7日公告对外设立孙公司包头双良单晶硅公司；注册资本：9亿元人民币，2021年底前出资全部到位，具体根据投资项目的进展情况调整。出资方式：由公司全资子公司江苏双良节能投资有限公司以现金方式出资，出资比例100%。主营业务范围：太阳能单晶硅棒（锭）和硅片的制造、销售和技术研发及技术服务。公司本次设立包头双良单晶硅科技有限公司，是作为公司拟投资单晶硅棒、硅片项目的投资运营和管理主体，公司将凭借丰富的行业经验和技术积累，进一步扩大和完善公司在光伏产业链的战略布局。本次设立新公司落实了双良节能的战略规划，为公司光伏新能源业务快速发展奠定基础。 投资建议：公司节能类业务有望在21年复苏，多晶硅还原炉近期订单拓展顺利，维持推荐评级。预计公司2020~2022年归母净利润分别达到1.3、2.5、3.1亿元，增速分别为-37%、88%、25%，对应市盈率49、26、21倍。公司节能类、多晶硅还原炉业务实力较强，拥有世界最大的溴化锂吸收式冷（温）水机组研发制造基地、国内最大的空冷钢结构塔研发制造基地，以及最大单炉产量的多晶硅还原炉制造基地。近期多晶硅还原炉订单拓展顺利。 风险提示：多晶硅订单拓展进度低于预期；下游需求周期向下；现金回款情况恶化；节能类业务拓展低于预期等。 rQrOpMmOnPwOyQxPtOpOqQ8O9R7NoMoOsQoPfQoOmOeRoMsR9PpOtPwMoOnPMYnQqM 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表 单位:百万元 主要财务指标 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 2505.07 2527.34 1995.29 2947.93 4065.68 成长能力 营业成本 1774.84 1798.27 1395.39 2100.15 2919.46 营业收入增长 45.8% 0.9% -21.1% 47.7% 37.9% 营业费用 217.38 250.89 209.51 294.79 386.24 营业成本增长 47.6% 1.3% -22.4% 50.5% 39.0% 管理费用 123.07 128.21 109.74 132.66 162.63 营业利润增长 226.7% -20.9% -35.4% 86.8% 25.2% 研发费用 84.94 102.96 109.74 117.92 162.63 利润总额增长 170.9% -19.8% -36.6% 88.4% 25.3% 财务费用 -0.52 8.10 25.37 18.25 70.57 净利润增长 162.5% -17.9% -36.6% 88.4% 25.3% 其他收益 6.39 4.83 4.83 4.83 4.83 获利能力 投资净收益 -2.76 10.55 10.76 10.98 11.20 毛利率(%) 29.2% 28.8% 30.1% 28.8% 28.2% 营业利润 295.75 233.89 150.98 282.07 353.20 销售净利率(%) 10.2% 8.5% 6.8% 8.7% 7.9% 营业外收支 18.38 18.09 8.66 18.66 23.66 ROE(%) 11.3% 9.3% 6.1% 10.8% 13.1% 利润总额 314.13 251.98 159.64 300.73 376.86 ROIC(%) 20.6% 16.2% 9.9% 18.2% 24.7% 所得税 57.94 37.45 23.72 44.69 56.00 营运效率 少数股东损益 4.36 7.76 4.92 9.26 11.60 销售费用/营业收入 8.7% 9.9% 10.5% 10.0% 9.5% 净利润 251.83 206.78 131.00 246.78 309.25 管理费用/营业收入 4.9% 5.1% 5.5% 4.5% 4.0% 研发费用/营业收入 3.4% 4.1% 5.5% 4.0% 4.0% 资产负债表 单位:百万元 财务费用/营业收入 0.0% 0.0% 0.3% 1.3% 0.6% 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 投资收益/营业利润 -0.9% 4.5% 7.1% 3.9% 3.2% 流动资产 2864.79 2879.29 2599.34 3199.66 3581.57 所得税/利润总额 18.4% 14.9% 14.9% 14.9% 14.9% 货币资金 1118.25 1064.79 892.00 924.87 1275.55 应收账款周转率 2.41 2.22 1.80 2.40 2.90 应收票据及应收账款合计 1122.65 1157.34 1059.65 1396.96 1406.95 存货周转率 4.05 5.34 5.00 6.00 7.00 其他应收款 64.68 71.08 0.00 73.70 27.94 流动资产周转率 0.86 0.88 0.73 1.02 1.20 存货 417.88 255.11 303.05 397.00 437.13 总资产周转率 0.65 0.65 0.52 0.71 0.84 非流动资产 1023.85 976.44 1178.05 1330.17 1518.29 偿债能力 固定资产 464.67 447.84 572.20 669.94 782.09 资产负债率(%) 41.5% 40.4% 40.8% 47.7% 51.8% 资产总计 3888.64 3855.74 3777.40 4529.83 5099.85 流动比率 1.79 1.85 1.69 1.48 1.36 流动负债 1603.29 1553.38 1535.61 2156.48 2640.13 速动比率 1.44 1.48 1.28 1.11 1.03 短期借款 428.47 370.39 370.39 430.97 681.98 每股指标（元） 应付账款 492.62 619.53 670.96 791.29 1032.88 EPS 0.15 0.13 0.08 0.15 0.19 非流动负债 9.89 4.06 4.06 4.06 4.06 每股净资产 1.38 1.40 1.36 1.43 1.48 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 0.20 0.12 0.17 0.19 0.39