2020年三季报点评：营收盈利表现亮眼，工程发力全品领先

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 老板电器（002508）2020年三季报点评 强推（维持） 营收盈利表现亮眼，工程发力全品领先 目标价：37元 当前价：33.5元 事项：  老板电器发布2020年三季报，20Q1-Q3公司实现营业总收入56.26亿元，同比+0.02%；归母净利润11.23亿元，同比+3.43%。单季度来看，20Q3公司实现营业总收入24.15亿元，同比+15.13%；归母净利润5.11亿元，同比+22.95%。 评论：  累计增速归正，Q3业绩快增，多品类份额持续领先。20Q1-Q3公司营业总收入同比+0.02%，其中Q3收入同比+15.13%；归母净利润同比+3.43%，其中Q3同比+22.95%，Q3业绩超市场预期，边际突破体现出疫情后地产后周期景气度持续改善及公司工程渠道强势。分产品来看，报告期内公司各品类保持强势竞争优势。据奥维统计，至9月30日，老板吸油烟机、燃气灶线下累计市占率分别为27.9%和25.5%，均稳居行业第一，其他嵌入式产品也均处行业前三。线上油烟机、燃气灶累计市占率分别为15.7%、7.3%位居行业前列，厨电套餐、烟灶两件套市占率为行业第一，公司线上套系化营销模式推动客单价增长，品牌力强化下由核心单品向组合套餐升级。  毛利率创新高，宣传投放加码。20Q3公司毛利率为60.02%，同比大幅提升4.32pct，毛利率创历史新高；销售费用率为30.59%，同比提升3.57pct，毛销差增长0.76pct。我们分析主要原因为：1）高端新品类成长对整体盈利贡献增大，同时导入期大力费用投放；2）工程渠道拓展中部客户议价能力增强，均价持续提升料将拉动毛利率增长。其他费用方面，20Q3公司管理/财务/研发费用率分别为3.19%/-2.48%/3.38%，同比分别-0.01/-1.05/-0.26pct，整体费用率水平管控良好，同比均略有下降。综合影响下，20Q3公司归母净利率为21.14%，同比+1.34pct，盈利能力延续提升趋势。  工程渠道持续高速发展，行业回暖公司有望受益。公司当前多元化渠道布局完备，零售、电商、工程及创新渠道协同。其中工程端份额35.5%稳居第一，份额较19年略有下降，与公司主动调整客户结构、减少风险较大的客户业务占比有关。伴随Q4行业进入销售旺季，销售交房数据持续改善，厨电需求有望持续回暖，公司工程端大幅优势下，作为行业龙头有望率先获益。  投资建议：考虑到公司高端化战略稳步推进及工程端优势壁垒深厚，我们调整公司20/21/22年EPS预测至1.84/2.10/2.38元（原值为1.84/2.03/2.29元），对应PE分别为18/16/14倍。参考公司历史估值水平，调整目标价至37元（原目标价45元），对应21年18倍PE，老板电器品牌优势明显，工程渠道增长亮眼，品类及品牌扩张推进顺利，长期发展信心充足，维持“强推”评级。  风险提示：地产调控加大；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 7,761 8,137 9,055 9,976 同比增速(%) 4.5% 4.8% 11.3% 10.2% 归母净利润(百万) 1,590 1,744 1,989 2,257 同比增速(%) 7.9% 9.7% 14.1% 13.4% 每股盈利(元) 1.68 1.84 2.10 2.38 市盈率(倍) 20 18 16 14 市净率(倍) 5 4 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年10月28日收盘价 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 总股本(万股) 94,902 已上市流通股(万股) 93,490 总市值(亿元) 317.92 流通市值(亿元) 313.19 资产负债率(%) 35.3 每股净资产(元) 7.9 12个月内最高/最低价 44.79/24.02 《老板电器（002508）深度研究报告：长风破浪会有时，待龙头价值回归》 2020-03-27 《老板电器（002508）2019年报&2020年一季报点评：龙头价值不改，静待春暖花开》 2020-04-28 《老板电器（002508）2020年半年报点评：龙头品牌优势稳固，经营业绩如期向好》 2020-08-28 -19%3%25%47%19/1019/1220/0220/0420/0620/082019-10-29～2020-10-28沪深300老板电器相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 小家电 2020年10月29日 老板电器（002508）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 4,054 4,228 5,578 7,597 营业收入 7,761 8,137 9,055 9,976 应收票据 987 1,035 1,151 1,268 营业成本 3,549 3,584 3,852 4,178 应收账款 726 561 624 687 税金及附加 67 70 78 86 预付账款 50 51 54 59 销售费用 1,928 2,217 2,467 2,688 存货 1,339 1,352 1,454 1,577 管理费用 284 257 277 296 合同资产 0 0 0 0 研发费用 299 273 340 375 其他流动资产 1,896 3,154 3,329 3,044 财务费用 -83 -101 -92 -95 流动资产合计 9,052 10,381 12,190 14,232 信用减值损失 -49 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -9 4 4 4 长期股权投资 4 4 4 4 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 826 862 872 859 投资收益 127 127 127 127 在建工程 272 313 348 383 其他收益 86 86 86 86 无形资产 220 198 178 160 营业利润 1,872 2,053 2,349 2,665 其他非流动资产 278 251 252 251 营业外收入 4 4 4 4 非流动资产合计 1,600 1,628 1,654 1,657 营业外支出 4 4 4 4 资产合计 10,652 12,009 13,844 15,889 利润总额 1,872 2,053 2,349 2,665 短期借款 0 0 0 0 所得税 258 282 329 373 应付票据 603 609 655 710 净利润 1,614 1,771 2,020 2,292 应付账款 1,395 1,409 1,514 1,643 少数股东损益 24 27 31 35 预收款项 1,092 1,145 1,274 1,404 归属母公司净利润 1,590 1,744 1,989 2,257 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 1,542 1,684 1,941 2,210 其他应付款 242 242 242 242 EPS(摊薄)（元） 1.68 1.84 2.10 2.38 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 225 223 233 239 主要财务比率 流动负债合计 3,557 3,628 3,918 4,238 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 4.5% 4.8% 11.3% 10.2% 其他非流动负债 121 95 95 95 EBIT增长率 11.7% 9.2% 15.6% 13.9% 非流动负债合计 121 95 95 95 归母净利润增长率 7.9% 9.7% 14.1% 13.4% 负债合计 3,678 3,723 4,013 4,333 获利能力 归属母公司所有者权益 6,864 8,149 9,664 11,354 毛利率 54.3% 56.0% 57.5% 58.1% 少数股东权益 110 137 167 202 净利率 20.8% 21.8% 22.3% 23.0% 所有者权益合计 6,974 8,286 9,831 11,556 ROE 22.8% 21.0% 20.2% 19.5% 负债和股东权益 10,652 12,009 13,844 15,889 ROIC 30.3% 27.1% 25.7% 24.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 34.5% 31.0% 29.0% 27.3% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 1.7% 1.1% 1.0% 0.8% 经营活动现金流 1,555 599 1,737 2,474 流动比率 254.5% 286.1% 311.1% 335.8% 现金收益 1,640 1,783 2,043 2,310 速动比率 216.8% 248.9% 274.0% 298.6% 存货影响 8 -13 -101 -123 营运能力 经营性应收影响 21 113 -187 -189 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.6 经营性应付影响 321 73 280 313 应收账款周转天数 27 28 24 24 其他影响 -435 -1,357 -297 162 应付账款周转天数 131 141 137 136 投资活动现金流 1,056 -167 -140 -117 存货周转天数 136 135 131 131 资本支出 -207 -167 -140 -117 每股指标(元) 股权投资 -2 0 0 0 每股收益 1.68 1.84 2.10 2.38 其他长期资产变化 1,265 0 0 0 每股经营现金流 1.64 0.63 1.83 2.61 融资活动现金流 -759 -258 -247 -338 每股净资产 7.23 8.59 10.18 11.96 借款增加 0 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -759 -482 -577 -639 P/E 20 18 16 14 股东融资 0 0 0 0 P/B 5 4 3 3 其他影响 0 224 330 301 EV/EBITDA 17 16 14 12 资料来源：公司公告，华创证券预测 oPrMsQtRmMpNrQpOmMtQqQ7NcMbRnPpPsQrRjMoPoOfQtQoPbRqQpNMYqRzQxNmRqP 老板电器（002508）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 家电组团队介绍 研究员：贺虹萍 上海财经大学经济学硕士。2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：田思琦 上海国家会计学院会计硕士。2020年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@