- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 235.88 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 6.03 已上市流通A股(亿股) 6.03 总市值(亿元) 1,423.10 年内股价最高最低(元) 251.66/228.91 沪深300指数 4718 上证指数 3278 相关报告 1.《日化板块快速放量，核心品种有望下半年提速-片仔癀2020H1...》，2020.8.23 2.《业绩符合预期，片仔癀稳健，日化快速增长-片仔癀2019+20...》，2020.4.26 3.《片仔癀锭剂提价，看好量价齐升-片仔癀公司点评》，2020.1.21 4.《业绩符合预期，核心产品单季度实现高增长-片仔癀公司点评》，2019.10.25 王麟 分析师 SAC执业编号：S1130520030001 (8621)60230233 wang_lin＠gjzq.com.cn 业绩符合预期，化妆品子公司筹划分拆上市 公司基本情况(人民币) 项目 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4,766 5,722 6,753 8,310 10,015 营业收入增长率 28.33% 20.06% 18.01% 23.06% 20.52% 归母净利润(百万元) 1,143 1,374 1,678 2,073 2,547 归母净利润增长率 41.62% 20.25% 22.08% 23.53% 22.86% 摊薄每股收益(元) 1.894 2.278 2.781 3.435 4.221 每股经营性现金流净额 1.01 -1.46 2.86 2.75 3.48 ROE(归属母公司)(摊薄) 22.78% 20.73% 20.19% 19.96% 19.70% P/E 124.51 103.55 84.82 68.66 55.88 P/B 28.37 21.46 17.13 13.71 11.01 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  10月23日，片仔癀发布2020三季度报：2020Q1-Q3营业收入50.7亿元，同比增长16.78%；归母净利润13.3亿元，同比增长19.83%；扣非归母净利润13.2亿元，同比增长19.73%，业绩增速符合预期。 经营分析  医药行业毛利略增，日化板块快速放量：医药行业2020前三季度毛利率45.04%，同比增加3.38个百分点；营业收入44.0亿元，同比增长13.56%。日化板块2020前三季度收入6.49亿元，同比增长44.07%。日化板块快速放量主要为公司2019年底新建渠道、加强终端活力所致。2020前三季度销售费用5.16亿元，同比增长44.3%，预计主要是公司和日化行业控股子公司根据营销计划用于市场推广的相关费用增加所致。待公司新建渠道发力后，日化板块未来有望快速放量。  核心品种片仔癀维持较快增长：以肝病用药计算，公司2020 Q3核心产品片仔癀系列收入约8.85亿元，同比增长48.6%，加速增长；受上游成本压力冲击，毛利率下降1.8个百分点。今年公司对片仔癀锭剂进行提价，且得益于体验馆开店和高强度的市场推广，预计2020年核心品种收入仍将保持较快增长。  化妆品控股子公司筹划分拆上市，日化业务版块未来可期：公司公告筹划化妆品子公司分拆上市，上市公司持有90.19%股份，漳州市国资持有9.81%股份。子公司2019年营收4.3亿元，净利润0.81亿元，2020H1收入3.3亿元，净利润0.74亿元，收入增速较快。我们认为，子公司分拆上市有利于资源配置，有望提升公司和片仔癀化妆品的核心竞争力，化妆品公司经营可更加独立，且上市公司费用率预计在子公司上市后降低。 盈利预测及投资建议  我们预计2020-2022年EPS 为2.78/3.44/4.22元，当前股价对应PE为84.8/68.7/55.9倍，维持“增持”评级。 风险提示  政策性风险；公司日化业务发展低于预期风险；原材料供给及价格变动风险；新建渠道发力不及预期风险；子公司上市不及预期风险。 020004000600080180280380191 025200 125200 425200 725人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 片 仔 癀 沪深300 2020年10月25日 医药健康研究中心 片 仔 癀 (600436.SH) 增持（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营业务收入 3,714 4,766 5,722 6,753 8,310 10,015 货币资金 2,117 2,787 4,263 5,083 6,561 8,482 增长率 28.3% 20.1% 18.0% 23.1% 20.5% 应收款项 586 553 691 732 901 1,085 主营业务成本 -2,107 -2,744 -3,191 -3,606 -4,438 -5,348 存货 1,243 1,667 2,097 2,075 2,553 3,077 %销售收入 56.7% 57.6% 55.8% 53.4% 53.4% 53.4% 其他流动资产 273 223 301 184 226 273 毛利 1,607 2,022 2,531 3,147 3,872 4,667 流动资产 4,218 5,230 7,352 8,074 10,241 12,917 %销售收入 43.3% 42.4% 44.2% 46.6% 46.6% 46.6% %总资产 74.7% 78.6% 83.4% 84.3% 86.4% 88.3% 营业税金及附加 -40 -43 -46 -54 -66 -80 长期投资 885 941 930 953 975 997 %销售收入 1.1% 0.9% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 262 249 253 272 285 292 销售费用 -404 -392 -523 -743 -914 -1,052 %总资产 4.6% 3.7% 2.9% 2.8% 2.4% 2.0% %销售收入 10.9% 8.2% 9.1% 11.0% 11.0% 10.5% 无形资产 223 159 188 276 355 426 管理费用 -202 -241 -273 -324 -416 -501 非流动资产 1,430 1,428 1,458 1,501 1,615 1,715 %销售收入 5.4% 5.1% 4.8% 4.8% 5.0% 5.0% %总资产 25.3% 21.4% 16.6% 15.7% 13.6% 11.7% 研发费用 -70 -101 -119 -142 -175 -210 资产总计 5,648 6,658 8,811 9,575 11,856 14,631 %销售收入 1.9% 2.1% 2.1% 2.1% 2.1% 2.1% 短期借款 467 600 697 0 0 0 息税前利润（EBIT） 892 1,245 1,570 1,884 2,302 2,824 应付款项 478 461 501 512 631 758 %销售收入 24.0% 26.1% 27.4% 27.9% 27.7% 28.2% 其他流动负债 207 229 550 385 475 577 财务费用 4 10 45 74 121 156 流动负债 1,151 1,290 1,747 897 1,106 1,335 %销售收入 -0.1% -0.2% -0.8% -1.1% -1.5% -1.6% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -14 -47 -16 0 0 0 其他长期负债 72 60 94 30 30 30 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,223 1,350 1,841 927 1,136 1,365 投资收益 48 95 20 0 0 0 普通股股东权益 4,136 5,016 6,631 8,309 10,382 12,928 %税前利润 5.1% 7.1% 1.2% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 603 603 603 603 603 603 营业利润 947 1,320 1,638 1,968 2,432 2,990 未分配利润 2,346 3,117 4,001 5,678 7,751 10,298 营业利润率 25.5% 27.7% 28.6% 29.1% 29.3% 29.9% 少数股东权益 289 291 338 338 338 338 营业外收支 -6 7 6 6 6 6 负债股东权益合计 5,648 6,658 8,811 9,575 11,856 14,631 税前利润 942 1,327 1,645 1,974 2,438 2,996 利润率 25.4% 27.9% 28.7% 29.2% 29.3% 29.9% 比率分析 所得税 -161 -199 -258 -296 -366 -449 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 所得税率 17.1% 15.0% 15.7% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 780 1,129 1,387 1,678 2,073 2,547 每股收益 1.338 1.894 2.278 2.781 3.435 4.221 少数股东损益 -27 -14 13 0 0 0 每股净资产 6.856 8.315 10.991 13.773 17.208 21.429 归属于母公司的净利润 807 1,143 1,374 1,678 2,073 2,547 每股经营现金净流 1.122 1.015 -1.461 2.864 2.750 3.484 净利率 21.7% 24.0% 24.0% 24.8% 24.9% 25.4% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.51% 22.78% 20.73% 20.19% 19.96% 19.70% 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产收益率 14.29% 17.17% 15.60% 17.52% 17.48% 17.40% 净利润 780 1,129 1,387 1,678 2,073 2,547 投入资本收益率 15.02% 17.87% 17.16% 18.52% 18.25% 18.09% 少数股东损益 -27 -14 13 0 0 0 增长率 非现金支出 84 113 80 58 73 88 主营业务收入增长率 60.85% 28.33% 20.06% 18.01% 23.06% 20.52% 非经营收益 -36 -102 -7 45 -6 -6 EBIT增长率 46.87% 39.60% 26.11% 20.02% 22.17% 22.69% 营运资金变动 -151 -528 -2,342 -54 -481 -526 净利润增长率 50.53% 41.62% 20.25% 22.08% 23.53% 22.86% 经营活动现金净流 677 612 -881 1,728 1,659 2,102 总资产增长率 12.12% 17.87% 32.34% 8.67% 23.83% 23.41% 资本开支 -38 55