珀莱雅（603605）公司动态点评 2020年08月26日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020年08月26日 目前股价 186.68 总市值（亿元） 375.73 流通市值（亿元） 116.60 总股本（万股） 20,127 流通股本（万股） 6,246 12个月最高/最低 193.48/74.36 分析师：黄淑妍 S1070514080003 ☎ 021-31829709  huangsy@cgws.com 联系人（研究助理）：张家璇 S1070118090001 ☎ 021-31829782  zhangjiaxuan@cgws.com 数据来源：贝格数据 相关报告 <<母婴专卖店竞争分化，优质直营龙头份额有望加速提升>> 2020-03-16 <<爱婴室加强新零售转型，疫情缓和利于业绩恢复>> 2020-02-27 <<优质母婴零售龙头，展店提速空间广阔>> 2019-12-12 电商事业群纵深发展，新品推出节奏加快 ——珀莱雅（603605）公司动态点评 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2361 3124 3878 4783 5692 (+/-%) 32.4% 32.3% 24.2% 23.3% 19.0% 净利润（百万元） 287 393 478 600 730 (+/-%) 43.0% 36.7% 21.8% 25.5% 21.7% 摊薄EPS（元/股） 1.43 1.95 2.38 2.98 3.63 PE 131 96 79 63 51 资料来源：长城证券研究所  Q2收入、净利润增速恢复双位数：公司 2020 年上半年实现营收13.84亿元，同比增长 4.26%；实现归母净利润1.79亿元，同比增长3.1%；实现扣非归母净利润1.82亿元，同比增长6.93%。单二季度公司实现营收 7.76亿元，同比增长13.16%；实现归母净利润 1.01亿元，同比增长22.85%；实现扣非归母净利润0.99亿元，同比增长24.43%。受益于Q2线上业务增速的提升和跨境代理业务的正增长，公司在Q2收入、业绩增速均恢复至双位数。  期间费用同比下降，净利率同比变化不大：2020年上半年毛利率同比下降5.88pct至59.90%，主要系新增的跨境代理业务毛利率较低、增加面膜引流、以及会计准则变化致使运费转为主营业务成本。公司期间费用率同比下降5.77pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化-6.36pct/+0.52pct/+0.12pct/-0.05pct，销售费用率同比下降，主要系运费调整、以及疫情下差旅办公费用同比减少；管理费用率同比增加，主要系折旧摊销增加、以及部门扩招使得职工薪酬增加。2020年上半年净利率为12.55%，较去年同期略减0.15pct。  Q2电商增速提升，彩妆占比进一步提升：分渠道看，2020年上半年线上/线下分别实现营收8.78/5.04亿元，分别同比变化+43.85%/-29.69%，其中Q2线上增速预计在50%以上，增速较Q1环比提升。线下渠道中跨境代理渠道同比增速为正，其他渠道均同比下滑。分品类看，受益于印彩巴哈、彩棠等品牌的快速发展，彩妆类营收增速最快，同增251.76%，其营收占比由2.94%提升至9.92%。随着公司彩妆工厂的试产及逐步投产，彩妆品类的生产供应及品质管控预计可得到进一步提升。  电商事业群纵深发展，新品推出节奏加快：上半年公司将电商运营模式转为事业群制，分别为美丽谷传统国货事业群（珀莱雅等）、太阳岛新锐品牌事业群（彩棠、印彩巴哈等）和月亮湾海外品牌事业群（欧树、WYCON等），并扩充团队以支持电商部门发展。产品方面，今年以来公司新品发布节奏加快，相继发布红宝石精华、双抗精华、小云朵洁面等多款新品，预计下半年仍有珀莱雅和其他品牌等的多款新品发布，并借此不断孵化新-100%0%100%200%19-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-07沪深300 珀莱雅 纺织服装 核心观点 盈利预测 股价表现 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 纺织服装 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 的爆品及大单品。  投资建议：公司是本土化妆品龙头之一，深耕线上线下一体化，未来将重点发力生态化、平台化、国际化、年轻化、数据化，预测公司2020-2022年EPS分别为2.38元、2.98元、3.63元，对应PE分别为79X、63X、51X，维持“推荐”的投资评级。  风险提示：行业景气度不及预期、疫情影响时间过长、行业竞争加剧、渠道经营成本上涨过快、产品质量风险、渠道拓展不及预期、新品牌孵化不及预期。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 2361 3124 3878 4783 5692 成长性 营业成本 849 1126 1448 1810 2143 营业收入增长 32.4% 32.3% 24.2% 23.3% 19.0% 销售费用 886 1223 1486 1810 2141 营业成本增长 24.5% 32.5% 28.6% 25.0% 18.4% 管理费用 221 268 328 390 471 营业利润增长 62.0% 19.0% 20.1% 25.8% 21.7% 研发费用 2 2 2 2 3 利润总额增长 60.7% 17.6% 21.3% 25.6% 21.7% 财务费用 -13 -9 -7 -9 -12 净利润增长 43.0% 36.7% 21.8% 25.5% 21.7% 其他收益 0 0 1 1 1 盈利能力 投资净收益 0 2 2 2 2 毛利率 64.0% 64.0% 62.7% 62.2% 62.4% 营业利润 388 462 555 698 849 销售净利率 12.1% 11.7% 11.5% 11.7% 11.9% 营业外收支 0 -5 -1 -2 -3 ROE 16.9% 17.7% 18.3% 19.3% 19.5% 利润总额 388 456 554 695 846 ROIC 13.0% 15.1% 16.1% 17.0% 17.1% 所得税 101 90 109 137 167 营运效率 少数股东损益 -1 -26 -34 -42 -51 销售费用/营业收入 37.5% 39.2% 38.3% 37.8% 37.6% 净利润 287 393 478 600 730 管理费用/营业收入 9.4% 8.6% 8.5% 8.2% 8.3% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.0% 0.1% 流动资产 1823 1913 2198 2541 3056 财务费用/营业收入 -0.5% -0.3% -0.2% -0.2% -0.2% 货币资金 1464 1247 1533 1642 2112 投资收益/营业利润 0.0% 0.5% 0.3% 0.2% 0.2% 应收票据及应收账款合计 89 198 167 294 268 所得税/利润总额 26.2% 19.7% 19.7% 19.7% 19.7% 其他应收款 7 0 9 2 11 应收账款周转率 36.04 21.74 21.24 20.74 20.24 存货 233 314 396 487 561 存货周转率 4.04 4.12 4.08 4.10 4.09 非流动资产 1037 1066 1272 1527 1759 流动资产周转率 1.44 1.67 1.89 2.02 2.03 固定资产 491 550 659 798 923 总资产周转率 0.91 1.07 1.20 1.27 1.28 资产总计 2860 2979 3470 4068 4815 偿债能力 流动负债 1035 874 1020 1139 1291 资产负债率 40.6% 30.5% 30.0% 28.7% 27.5% 短期借款 225 129 177 153 165 流动比率 1.76 2.19 2.15 2.23 2.37 应付款项 415 389 448 598 641 速动比率 1.54 1.83 1.77 1.80 1.93 非流动负债 127 35 22 29 30 每股指标（元） 长期借款 85 0 7 14 15 EPS 1.43 1.95 2.38 2.98 3.63 负债合计 1162 909 1042 1168 1322 每股净资产 8.42 10.08 12.03 14.58 17.78 股东权益 1698 2070 2428 2900 3493 每股经营现金流 3.34 0.38 3.13 2.69 4.24 股本 201 201 201 201 201 每股经营现金/EPS 2.34 0.20 1.32 0.90 1.17 留存收益 703 1009 1356 1792 2323 少数股东权益 4 40 7 -35 -86 估值 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 负债和权益总计 2860 2979 3470 4068 4815 PE 130.83 95.68 78.55 62.59 51.44 现金流量表 （百万） PEG 5.06 2.85 2.59 2.51 2.25 经营活动现金流 513 236 630 542 853 PB 22.18 18.51 15.52 12.80 10.50 其中营运资本减少 308 -350 111 -93 94 EV/EBITDA 86.63 72.79 59.29 48.82 39.74 投资活动现金流 -451 -55 -216 -340 -323 EV/SALES 15.45 11.69 9.34 7.54 6.25 其中资本支出 230 164 222 254 226 EV/IC 17.67 16.14 13.90 11.61 9.45 融资活动现金流 -20 -209 -128 -92 -60 ROIC/WACC 1.28 1.49 1.59 1.66 1.66 净现金总变化 42 -28 286 109 470 REP 13.76 10.79 8.76 6.98 5.69 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，