请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2020年07月15日 安踏体育（02020.HK） Q2流水趋势向上，迪桑特表现亮眼 事件：公司披露2020Q2经营情况及业绩预告，符合市场预期。收入端：预计2020H1收入增速在0-5%之间。盈利端：1）不考虑合营公司亏损，预计2020H1业绩降幅不超过25%到22.3亿元（去年同期29.7亿元）；2）考虑合营公司亏损后，预计业绩降幅不超过35%到15.1亿元（经重列后去年同期23.2亿元），我们估算合营公司亏损7.3亿元左右。 安踏品牌Q2流水低单位数下滑，环比改善明显。安踏主品牌Q2流水低单位数下滑，H1合计低双位数下滑，表现超预期。1）我们分品牌测算：Q2安踏大货流水低单位数下滑；安踏儿童流水实现单位数增长，Q2整体表现优于Q1。2）分渠道看：Q2后疫情时期三四线城市物流恢复，“618”等线上活动密集发力，安踏电商流水同增40%，较Q1增加中单位数pcts。 FILA品牌恢复正增长，迪桑特表现亮眼。FILA品牌流水Q2同增10%-20%，H1合计中低单位数增长，公司对于FILA品牌前景乐观，预计全年流水实现20%-30%增长。分渠道测算：1）线下：FILA Classic Q2流水低中单数增长；子品牌FILA Fusion流水同增约70%，FILA KIDS流水同增约30%；2）线上：Q2后疫情时期线下终端转好，故线上流水增速较Q1放缓，但依然同增超80%。其他品牌中迪桑特保持亮眼增长，Q2流水增速超60%。 Q2库存环比改善，展望收入正增长。1）我们估算H1安踏品牌库销比5-6，公司回购经销商部分库存并进行二次销售，Q2折扣率在7折左右，较低但高于Q1水平。2）我们估算Q2FILA库销比在8左右，随着库存去化、改善营运年底有望恢复正常。展望下半年，我们预计安踏主品牌/FILA流水分别同增中高单位数/20-30%，预计整体全年收入同增高单位数。 Amer Sports短期带来负面影响，长期发展规划清晰。考虑到：1）Q2海外疫情冲击叠加Q1暖冬影响；2）H1财务费用增加（去年同期仅计入Q2），我们认为Amer集团业务2020年H1对安踏报表会造成7亿左右负面影响。考虑全年：1）Amer旗下品牌以冰雪运动产品为主，冬季收入占比65%左右。2）管理层着手压缩控制费用，提升效率，全年对安踏报表影响相较H1有缩窄。长期来看Amer战略规划清晰，有望实现稳定增长。 盈利预测与投资建议。安踏集团作为全球运动鞋服龙头之一，坚持“多品牌、全渠道、全覆盖”战略，整合Amer集团业务加速国际化。我们调整公司2020-2022年业绩预测至54.1/74.0/90.1亿元，现价73.35港币，对应20年PE33倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续的范围及时间超过预期；终端需求下滑；多品牌及海外业务开展不顺；人民币汇率变动带来业绩波动。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 24100 33,928 36,768 45,928 54,869 增长率yoy（%） 44.4 40.8 8.4 24.9 19.5 归母净利润（百万元） 4103 5,344 5,405 7,402 9,005 增长率yoy（%） 32.8 30.3 1.1 36.9 21.7 EPS最新摊薄（元/股） 1.53 1.99 2.01 2.76 3.35 净资产收益率（%） 25.6 28.0 23.1 26.8 27.5 P/E（倍） 43.1 33.1 32.7 23.9 19.6 P/B（倍） 10.7 8.8 7.2 6.1 5.1 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 前次评级 买入 最新收盘价 73.35 总市值(百万元) 169,320.00 总股本(百万股) 2,400.00 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 2.76 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 研究助理 杨莹 邮箱：yangying1@gszq.com 相关研究 1、《安踏体育（02020.HK）：Q1电商成绩优异，FILA表现超预期》2020-04-15 2、《安踏体育（02020.HK）：2019年高增长，2020年稳健前行》2020-03-25 3、《安踏体育（02020.HK）：迎战疫情，砥砺前行》2020-03-01 -41%-27%-14%0%14%27%41%55%2019-072019-112020-032020-07安踏体育恒生指数 2020年07月15日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 19284 23321 14650 19368 17871 营业收入 24100 33928 36768 45928 54869 现金 9284 12603 3649 3511 3213 营业成本 11413 15269 16913 20438 24417 应收票据及应收账款 2505 3896 3457 5548 5210 其他经营费用 2 0 2 2 2 其他应收款 2133 2412 3288 3778 4351 销售费用 6525 9721 10001 12630 15089 预付账款 808 0 1081 630 570 管理费用 1223 1313 1360 1837 2442 存货 2892 4405 2569 5143 4071 财务费用 -175 74 518 773 640 其他流动资产 1662 4 606 757 456 利息收入 225 168 163 72 67 非流动资产 5090 17898 34053 34292 34835 其他非经营性损益 -86 1070 200 0 0 长期投资 507 10551 28951 28951 28951 投资净收益 0 -633 -500 -50 200 固定资产 2536 2148 2175 2199 2123 营业利润 5050 7988 7673 10197 12479 无形资产 685 678 631 587 541 其他收益及亏损 718 21 120 329 327 其他非流动资产 1361 4521 2296 2555 3221 营业外支出 0 0 0 0 0 资产总计 24374 41218 48703 53659 52706 利润总额 5767 8008 7793 10526 12806 流动负债 7548 12412 20420 24183 21042 所得税 1533 2384 2104 2737 3330 短期借款 1244 1359 13851 10244 13461 净利润 4234 5624 5689 7789 9477 应付票据及应付账款 2262 8783 0 7171 1396 少数股东损益 131 280 283 388 472 其他流动负债 4043 2269 6570 6768 6185 归属母公司净利润 4103 5344 5405 7402 9005 非流动负债 306 7746 3696 430 -2806 EBITDA 5934 9551 8563 11576 13745 长期借款 70 6644 3315 -14 -3343 EPS（元） 1.53 1.99 2.01 2.76 3.35 其他非流动负债 236 1102 381 443 536 负债合计 7854 20157 24116 24613 18236 少数股东权益 259 261 261 261 261 股本 3847 3849 3849 3849 3849 资本公积 11671 14993 18236 22307 27260 主要财务比率 留存收益 15777 20082 23325 27396 32349 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 743 979 1263 1650 2122 成长能力 负债和股东权益 24374 41218 48703 53659 52706 营业收入(%) 44.4 40.8 8.4 24.9 19.5 营业利润(%) 31.1 58.2 -3.9 32.9 22.4 归属于母公司净利润(%) 32.9 30.3 1.1 36.9 21.7 获利能力 毛利率(%) 52.6 55.0 54.0 55.5 55.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 17.0 15.8 14.7 16.1 16.4 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 25.6 28.0 23.1 26.8 27.5 经营活动现金流 4440 7485 -500 11095 5110 ROIC(%) 23.7 19.0 13.6 19.9 21.3 净利润 4103 5344 5689 7789 9477 偿债能力 折旧摊销 342 1469 252 276 298 资产负债率(%) 32.2 48.9 49.5 45.9 34.6 财务费用 -175 74 518 773 640 净负债比率(%) -8.7 37.6 83.2 72.6 43.6 投资损失 0 0 500 50 -200 流动比率 2.6 1.9 0.7 0.8 0.8 营运资金变动 -444 -42 -7586 2260 -5033 速动比率 2.2 1.5 0.6 0.6 0.7 其他经营现金流 614 640 127 -54 -73 营运能力 投资活动现金流 -1201 -13065 -17205 -482 -531 总资产周转率 1.1 1.0 0.8 0.9 1.0 资本支出 -808 -1087 -702 83 215 应收账款周转率 10.5 10.6 10.0 10.2 10.2 长期投资 1302 -10844 -18652 -276 -298 应付账款周转率 6.2 2.8 5.9 5.7 5.7 其他投资现金流 -1695 -1134 2148 -289 -448 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1136 4670 8751 -10750 -4877 每股收益(最新摊薄) 1.53 1.99 2.01 2.76 3.35 短期借款 0 0 11464 -4125 24