2H2020宏观经济、政策与大类资产配置展望：守战：“疫”无“返故”，覆“水”难收

守战：“疫”无“返故”，覆“水”难收 ——2H2020宏观经济、政策与大类资产配置展望 总量研究中心 宏观经济组 分析师：边泉水 执业编号：S1130516060001 分析师：段小乐 执业编号：S1130518030001 联系人：邸鼎荣、高翔 Jun 28 , 2020 证券研究报告 主要结论 2 序言：人类与新冠病毒的相互斗争尚未结束。虽然新冠疫情对经济体系的短期冲击巨大，但我们需要拿着望远镜观察这场疫情的长期深远影响，它可能永久地改变了一些趋势性的东西，强化了21世纪科技创新的时代主题。借用谋略家刘伯温的守战思想，当下，需要在积极防守中寻求取胜的突破口，其中蕴含着巨大的投资机遇。 1、长期视角下，疫情改变了什么？首先，疫情催生并强化21世纪科技创新的时代主题；其次，疫情将长期改变人们的生活方式；第三，疫情导致全球化趋势不确定性上升、外部环境更加复杂和艰难；第四，疫情将加速中国告别老路、新经济模式逐渐取代旧增长模式的进程；第五，疫情加速行业集中度提升；第六，国际金融环境趋势性变化迹象更加明显。 2、疫情冲击：疫情对中国经济的短期冲击幅度大于长期影响。我在构建六因素分析框架分析疫情对经济的影响：包含外部两个变量（疫情本身的发展和应对政策反应与空间）和内部四个变量（居民部门、企业部门、政府部门和金融部门的资产负债表质量）。综合分析后，我们认为，疫情对中国经济的短期影响大于长期影响，下半年增长继续V型弱复苏。 3、宏观经济：基建与消费的“跷跷板”。全年实际GDP增速预计在2-3%之间，名义GDP增速在4-5%之间。疫情冲击下，我们认为消费回升的力度可能较弱，仍需要基建加大力度进行对冲；财政货币双扩张下，基建投资的资金来源并不会构成明显约束。 4、外部环境：全球天量刺激会引发资产泡沫还是通胀？疫情对全球经济增长的冲击可能是短期的，但全球天量和货币和财政刺激难以退出，疫情消退后私人部门资产负债表可能并未明显受损、中央政府资产负债表大幅扩张，这在初期将引发资产泡沫（股票估值上升），后期如果能够带来需求改善将导致工业品通胀上升。 5、大类资产：看好股票和抗通胀工业品（铜）。当前政策组合类似98-01年，宽财政、稳货币背景下，名义GDP回升带动A股上行概率较高。同时，疫情消退后的基本面改善对铜价形成支撑，但金融属性未被市场定价。 风险提示：疫情扩散速度和范围远超预期；政府应对措施和方法不当；部分行业受到负面影响远超预期。 目 录 3 序言：用望远镜看疫情--------------------------------------------------------------P4 1、长期视角下，疫情改变了什么？ -------------------------------------------------P6 2、疫情冲击：疫情对中国经济的短期影响大于长期影响-----------------------------P25 3、宏观经济：基建与消费的“跷跷板”---------------------------------------------P44 4、外部环境：全球天量刺激会引发资产泡沫还是通胀？-----------------------------P62 5、大类资产：看好股票和抗通胀工业品（铜）--------------------------------------P70 4 序言：用望远镜看疫情 序言：用望远镜看疫情 5 人类与新冠病毒的相互斗争尚未结束。本次新冠疫情对人类的冲击仍然没有形成一个稳定的状态，新冠病毒与人类的平衡关系仍然没有形成。 “疫”无“返故”。新冠疫情对经济体系的短期冲击巨大，但其长期影响更加深远，更加重要；这种长视角的思维对投资的意义更大。  守战，防守中寻求取胜的突破口。 1）未见可胜之势须守，稳定形势； 2）修复疫情的冲击； 3）突破，需求新的发展方向。 6 一、长期视角下，疫情改变了什么？ 疫情将产生哪些长期的趋势性变化？ 7 资料来源：国金证券研究所 疫情将催生一个科技创新的时代。疫情加剧了对于科技信息技术、生物技术、数字经济、健康产业等方面的需求。21世纪将是科技飞速发展的时点，是一个更加注重创新的世纪。 长期改变人们的生活方式。例如，教育、办公、消费、娱乐、旅游、出行、社交等等方面。 全球化趋势不确定性上升，外部环境更加复杂和艰难。首先，全球产业链分工格局可能被打破；其次，为保持我国产业链完整性，国产替代和产业链上下游延伸必将加速；最后，我国也将更加依赖内需对经济增长的拉动。 告别老路，新经济模式逐渐取代旧增长模式。以科技创新和消费引领的新经济模式将取代以基建和房地产拉动的旧增长模式。 行业集中度提升，强者恒强趋势加速。疫情影响下，中小企业经营困难，将加剧部分行业的出清，集中度提升加速。 国际金融环境趋势性变化迹象更加明显。全球利率空间受到进一步压缩，央行货币政策空间越来越窄，美元全球储备货币的地位被趋弱。 8 多数文献指出：制度优势是我国成功应对疫情的重要因素。 我们认为：另一个不容忽视的核心因素在于我国信息技术的高速发展。信息通信等高新技术应用增强了我国信息获取能力、响应速度以及财富资源积累，这些是本次疫情得到控制的坚实后盾，也是后续复工复产有序进行的重要支撑。 疫情使人们更清楚地认识到科技发展的重要性。未来，无论从政策还是从经济、金融、社会共识等多个方面，支持和推动科技创新和应用必要性和迫切性更加明显。 资料来源：公开资料，国金证券研究所 图表 信息技术的广泛应用是战胜疫情的核心因素之一 改变一：疫情将催生一个科技创新的时代 ——对于信息技术的需求增强 我国光纤用户渗透率达93%，4G用户达12.8亿，规模全球第一 5G商用加快推进，开通5G基站超过20万个 数字经济蓬勃发展，占GDP比重超过三分之一，成为创新驱动发展的主要动力 社会信息化向更高水平拓展，电子政务、智慧医疗、在线教育等新模式加快普及应用 9 生物疫苗研发等医疗科技的发展，是未来应对重大疫情的根基。一个国家若拥有强大的生物疫苗研发实力，能够在较短时间内研发出新冠疫苗克制病毒传染，将减少大量社会经济损失和人员死亡。经过此次疫情，国家和社会充分认识到了生物医疗科技的重要性。 未来，各个国家为避免受到像新冠疫情等流行病毒的再次感染，也必将建立一个强大的生物医疗技术研发体系，用于支持病毒疫苗等医疗技术的研发。 资料来源：Wind，国金证券研究所 图表 医药生物上市公司研发投入占营业收入比重（%，算术平均） 疫情数据更新---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 改变一：疫情将催生一个科技创新的时代 ——对于生物医疗科技的重视度提高 02468102013201420152016201720182019化学制药中药生物制品医药商业医疗器械 10 疫情影响下，数字经济加速下沉，在多数行业和产业当中加速渗透。 政策支持。政策对于新基建的支持力度加大，7大新基建领域3项（大数据中心、人工智能和工业互联网）与数字经济相关。 数字经济能够优化生产要素的资源配置效率，同时也可以作为一种资本积累。从技术上来说，随着计算能力的逐渐强大，数字经济能够大大降低企业或者产业之间的交易成本，从而带动效率提升。从资本积累的角度来说，数据成为企业最重要的资产，信息和如何使用信息是成功的关键。 资料来源：公开资料，国金证券研究所 图表 数字经济与工业经济的区别 疫情数据更新---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 改变一：疫情将催生一个科技创新的时代 ——数字经济渗透率加速提升 区别工业经济数字经济数字经济代表性企业基础设施铁公鸡云网端生产工具机械工具智能工具生产资料物质和原材料数据、数字化内容分工方式线型分工平台/网络协作生产模式标准化、规模化定制化、多样化平台类：阿里巴巴、腾讯、百度；共享类：摩拜、滴滴；工业类：特斯拉汽车、西门子；社交类：新浪、腾讯；生活服务类：美团、大众点评、携程；文化类：抖音；电商类：阿里巴巴、京东 11 一个强大的公共卫生管理和应急系统对于人民安全具有重要作用，疫情之后国家必将加大公共卫生管理和响应系统的投入力度，使居民生命安全得到更大保障。这其中离不开通信、大数据、监测、人工智能等技术的发展。 借助大数据、人工智能等高新技术的公共卫生和社会管理系统将获得更大发展，例如智慧城市等。 资料来源：国金证券研究所 图表 公共卫生管理系统需求提升 疫情数据更新---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 改变一：疫情将催生一个科技创新的时代 ——对于公共卫生管理系统的诉求提升 推动加强公共卫生法律法规预案和监督机制的建设 要加快构建核心技术攻关的新型举国体制 运用大数据、人工智能、云计算等数字技术，在疫情监测分析、资源调配等方面更好地发挥支撑作用 建立集中统一高效的领导指挥体系，完善突发公共卫生事件的应急响应机制 12 疫情提高人们对于健康消费的重视程度，健康食品产业链，健康管理，健康服务产业或因此长期受益。此次疫情爆发蔓延与食用野生动物，食品市场直接相关，同时暴露出居民日常生活的卫生陋习，从而引发人们对长期以来的消费和卫生观念的反思，并促进全社会对健康安全关注度大幅上升，更加注重加强自身防护和提高免疫力，对健康绿色产品和服务的需求显著增长。总结而言，疫情大大提升了人们对于健康食品产业链、健康管理、健康服务相关产业的需求。 资料来源：公开资料，国金证券研究所 图表 大健康产业规模预测 疫情数据更新---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 改变一：疫情将催生一个科技创新的时代 ——大健康产业有望迎来加速发展 6.27.018.7810.111.3812.7314.090510152017201820192020E2021E2022E2023E2017-2023我国健康产业规模（万亿） 改变一：疫情将催生一个科技创新的时代 ——物业管理迎来历史性发展机遇 13 物业管理能力的价值在新冠疫情下得到重视：“封闭式管理”成为一种疫情来临时普遍的社区管理模式，小区管理成为居民安全的最后一道防线。未来，小区物业的应急防控体系逐渐清晰，物业管理服务的价值进一步受到人们的重视，物业企业也经历着一次专业化程度高低的检验。 长期看，优质的社区管理能力在应急和响应两方面越发重要：紧急应变能力及服务能力将成为物管行业新的机遇和挑战。优质的社区管理，在无论刚需购房或者房地产投资时都将占到越来越重要的考虑位置。 资料来源：Wind，国金证券研究所 图表 房地产管理和开