2020年1季度货币政策执行报告点评：逆周期调节要“科学”，结构调控基调未变

1 / 13 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·固定收益·固收点评 固收点评20200511 [Table_Main] 2020年1季度货币政策执行报告点评：逆周期调节要“科学”，结构调控基调未变 事件  2020年5月10日，中国人民银行公布了《2020年第一季度中国货币政策执行报告》。我们认为央行在《2020年第一季度中国货币政策执行报告》。（下面简称《报告》中对当前的经济、金融环境进行了全面系统的梳理，通读全文我们分析认为《报告》传达了：与《2019年第四季度货币政策执行报告》不同的是，央行提出全面落实“六保”任务，再提脱贫和建设小康社会的目标，更加重视经济增长、就业等目标；“坚决不搞大水漫灌”的表述不再出现。首次提出保持M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本“匹配并略高”，后续以更大的政策力度对冲疫情影响。 观点  重申房住不炒定位，全国方向大概率趋同。2020年第一季度，全国房价总体稳定，房地产贷款增速持续回落。受疫情影响，商品房销售和房地产开发投资有所下降，但3月以来随复工复产推进，逐步回升。《报告》延续房住不炒的定位，并提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”的要求，称要保持房地产金融政策的“连续性、一致性、稳定性”，“因城施策”的表述不再存在，证明中央进行整体把控的决心。  六稳之外提六保，就业成为重中之重。本次《报告》中“保就业”被多次强调。《报告》中提到2020年第一季度我国财政支出有所放缓，就业形势总体稳定。但是《报告》中提到今年全球经济衰退已成定局，国内经济面临结构性、体制性、周期性等多种挑战以及造成内需疲软、企业经营困难、就业压力加大等问题，对于下一个季度的居民就业预期指数为47.3%，环比下降4.6%，同比下降6.4%。针对这些压力，《报告》提出要发挥信贷政策的结构引导作用，扎实推进金融精准扶贫，抓好重点行业、重点人群就业工作，确保完成脱贫攻坚目标任务，全面建成小康社会，因此后续可能会创造更多措施来帮助完成就业目标。  货币政策向实体经济传导更为通畅，继续深化LPR改革。2018年至2020央行进行多次针对银行货币流动性、资本、利率的调控措施（包括降准释放长期流动性10次，平均存款准备金率由2018年初的14.9%降至9.4%，LPR改革等），货币政策传导机制效率明显提高。贷款利率的隐性下限已“完全被打破”，接下来央行会继续深化LPR改革。2019年第四季度的“坚决不搞大水漫灌”此次并未提到，但提到保持M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配并略高，表示后期为支持经济高质量发展可能会有适度的货币增长措施，放水可能是后期政策发力的可能选项，也不排除继续降准降息的可能性。  金融风险实体经济风险叠加，人民币汇率市场化。《报告》提出新冠肺炎疫情的蔓延对全球经济造成供需双侧冲击，短期的衰退不可避免，且经过前一段时间全球大规模的降息潮和量化宽松政策，全球主要经济体的宏观政策空间被进一步压缩，企业部门、金融机构的信用风险和市场风险不断累积，各国实体经济亦遭受冲击，有可能导致叠加风险。专栏四中提到全球疫情未来走势存在高度不确定性，全球疫情持续时间及负面影响可能超预期，导致我国国际收支和跨境资金流动也存在不确定性。接下来货币政策更加灵活适度，继续保持人民币汇率双向浮动弹性。  下一阶段的政策主要思路，坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务，稳健的货币政策要更加灵活适度，根据疫情防控和经济形势的阶段性变化，把握好政策力度、重点和节奏。加强货币政策逆周期调节，把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置。保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。有序推进存量浮动利率贷款定价基准变换，继续疏通货币政策传导机制，引导贷款市场利率下行。  风险提示：疫情引起的经济下行风险；中美贸易摩擦不确定性。 证券分析师 李勇 执业证号：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《固收周报20200510：一周策略：全球经济面临衰退风险，国内财政发力应对挑战（2020年第17期）》2020-05-10 2、《固收点评20200509：谁给你的勇气继续发债，MMT吗？——“真知”系列11》2020-05-10 3、《固收周报20200510：本周股市大幅回升，关注可转债投资机会》2020-05-10 4、《固收周报20200510：风险信息周报（2019.05.04 -2020.05.10）》2020-05-10 5、《固收周报20200510：利率债周报：5月财政发力货币为辅，利率进入短期调整（2020年第17期）》2020-05-10 [Table_Author] 2020年05月11日 2 / 13 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 内容目录 1. 重申房住不炒定位，全国方向大概率趋同 .................................................................................. 7 2. 六稳之外提六保，就业成为重中之重 .......................................................................................... 8 3. 货币政策向实体经济传导更为通畅，继续深化LPR改革 ...................................................... 10 4. 金融风险实体经济风险叠加，人民币汇率市场化 .....................................................................11 5. 风险提示 ........................................................................................................................................ 12 图表目录 图1：房地产销售面积同比，价格指数，固定资产投资额房地产业累计同比，成交土地数量（单位：%，宗） ................................................................................................................................ 8 图2：城镇调查失业率，城镇新增就业人数累计同比（单位：%） ............................................. 9 图3：金融机构贷款余额（单位：亿元）......................................................................................... 9 图4：名义GDP、 M2增速、社融存量增速对比：（单位：%） ................................................ 10 图5：2019年8月以来1年期LPR调整：（单位：%） ............................................................... 11 图6：美元兑人民币：（单位：CNY/USD） ................................................................................... 11 表1：2019年以来货币政策执行报告的变动一览表........................................................................ 3 3 / 13 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 表1：2019年以来货币政策执行报告的变动一览表 季度 货币政策基调 变动 货币政策操作总结 央行对经济形势展望 专栏题目 2020Q1 坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务，确保完成决战决胜脱贫攻坚目标任务，全面建成小康社会。稳健的货币政策要更加灵活适度，根据疫情防控和经济形势的阶段性变化，把握好政策力度、重点和节奏。加强货币政策逆周期调节，把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置，运用总量和结构性政策，保持流动性合理充裕。充分发挥再贷款再贴现政策的牵引带动作用，处理好稳增长、保就业、调结构、防风险、控通胀的关系，保持物价水平基本稳定。持续深化贷款市场报价利率改革。协调好本外币 政策，把握好保持人民币汇率弹性，保持人民币汇率在合理均衡1.提出全面落实“六保”任务，再提脱贫和建设小康社会的目标，不再提“坚决不搞大水漫灌”的说法。2.提出根据疫情防控和经济形势的阶段性变化来进行货币政策逆周期调节。3.特别强调支持实体经济恢复发展。4.提出要协调好本外币 政策，处理国内经济和对外经济之间的平衡，保持 M2和社会融资规模增速与 名义GDP增速基本匹配并略高。 一、灵活开展公开市场操作 二、适时开展常备借贷便利和中期借贷便利操作 三、加大对冲新冠肺炎疫情影响的货币信贷支持力度 四、降低金融机构存款准备金率 五、继续完善宏观审慎政策框架 六、积极发挥结构性货币政策工具作用 七、发挥信贷政策的结构引导作用 八、深化利率市场化改革 九、完善人民币汇率市场化形成机制 十、稳妥有序推进金融风险处置，深化金融机构改革 十一、深化外汇管理体制改革 2020年第一季度，新冠肺炎疫情对我国经济社会发展带来前所未有的冲击。但新冠肺炎疫情的影响是总体可控的，短期面临的巨大挑战改变不了中国经济稳中向好、长期向好、高质量发展的基本面。我国经济展现出巨大韧性，在常态化疫情防控中经济社会运行逐步趋于正常，复工复产正在逐步接近或达到正常水平，应对疫情催生并推动了许多新产业新业态快速发展。世界经济衰退风险加剧，国内经济面临挑战增多。物价形势总体可控，通胀预期基本平稳，对未来变化需持续观察。 专栏 1 我国货币政策向实体经济传导更为通畅 专栏 2 再贷款再贴现精准助力抗击疫情和经济社会发展 专栏 3 贷款市场报价利率（LPR）改革取得重要成效 专栏 4 新冠肺炎疫情对全球和我国经济的影响及应对分析 4 / 13 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 水平上基本稳定。 2019Q4 坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，全面做好“六稳”工作。科学稳健把握逆周期调节力度，稳健的货币政策要灵活适度，守正创新、勇于担当，妥善应对经济短期下行压力，同时坚决不搞“大水漫灌”，确保经济运行在合理区间。在多重目标中寻求动态平衡，用改革的办法疏通货币政策传导，将改革和调控、短期和长期、内部均衡和外部均衡结合起来，继续加强逆周期调节、结构调整和改革的力度，保持物价水平基