高分子助剂优质企业，打造综合服务供应商

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 35.09 元 目标价格（人民币）：41.60-41.60元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 2.05 已上市流通A股(亿股) 1.22 总市值(亿元) 71.94 年内股价最高最低(元) 37.10/32.40 沪深300指数 3968 创业板指 1755 王明辉 联系人 wangmh＠gjzq.com.cn 蒲强 分析师 SAC执业编号：S1130516090001 puqiang＠gjzq.com.cn 高分子助剂优质企业，打造综合服务供应商 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,142 1,488 2,000 2,514 3,122 营业收入增长率 41.33% 30.23% 34.41% 25.74% 24.16% 归母净利润(百万元) 131 193 318 426 550 归母净利润增长率 44.08% 47.95% 64.65% 33.88% 29.30% 摊薄每股收益(元) 0.725 1.073 1.551 2.076 2.684 每股经营性现金流净额 0.17 0.19 0.54 2.08 2.85 ROE(归属母公司)(摊薄) 14.56% 18.02% 17.15% 20.18% 22.56% P/E 25.67 28.90 22.63 16.90 13.07 P/B 3.74 5.21 3.88 3.41 2.95 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  烯烃行业扩产带动高分子助剂需求增长：利安隆是全球领先的高分子材料抗老化助剂产品和技术供应商，公司产品主要包括抗氧化剂、光稳定剂和整体解决方案产品U-PACK，公司的主要下游客户是烯烃行业及其下游相关改性塑料、化纤、涂料等高分子材料行业，2019年-2022年，我国烯烃行业处于扩产周期，期间我国将新增聚乙烯产能1167万吨，聚丙烯产能1535万吨；我们测算，这将分别带动抗氧化剂和光稳定剂新增需求8.1万吨和1.35万吨。  内生外延，不断丰富产品种类：公司目前抗氧化剂产能主要分布在天津汉沽和宁夏中卫，未来广东珠海计划有12.5万吨产能投产，宁夏中卫目标客户是西部地区煤化工企业及下游烯烃企业，广东珠海的目标客户主要是以液化轻烃为原材料的塑料生产企业。此外，公司通过外延并购的方式完成了常山科润和衡水凯亚的整合，不仅增加了公司光稳定剂的产能，还补充了紫外线吸收剂（UVA）和受阻胺类光稳定剂（HAL S）品类，未来将通过扩产进一步强化公司产品配套竞争壁垒。公司光稳定剂的毛利率从2016年的21.6%逐步上升至2019年上半年的39.7%。  渠道优势显著，与下游客户的联动性增强，打造综合服务供应平台：公司在全球多个地区建立了营销网络，并在接近客户集中的地区设立仓库，确保满足客户72小时供应、快速反应和本土服务的诉求；此外，公司设立之初就定位于高端大客户，积累了一大批全球知名的高分子材料客户群。公司通过U-PACK产品的开拓，精确聚焦下游客户差异化需求，发挥自身技术团队在高分子助剂领域的丰富技术和经验，为全球高分子材料制造商提供一站式抗老化助剂产品服务。 盈利预测与投资建议  我们预测公司2019、2020和2021年归母净利润分别为3.18亿元、4.26亿元和5.50亿元； EPS分别为1.55元、2.08元和2.68元。公司历史成长性优异，我们给予公司2020年20倍PE，目标价41.60元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示  市场竞争加剧，产品价格下跌；需求不及预期；解禁风险。 02040608010012014016018025.3729.5733.7737.97181 214190 314190 614190 914人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 利 安 隆 沪深300 2019年12月14日 资源与环境研究中心 利 安 隆 (300596.SZ) 增持（首次评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 研究逻辑 ........................................................................................................4 一、下游烯烃装置扩产带动高分子助剂需求增长 .............................................5 1.1.高分子助剂是高分子材料不可替代的一部分 ...........................................5 1.2烯烃装置扩产带动高分子助剂需求增长 ..................................................7 二、公司产能投放驱动业绩增长，与下游客户联动不断增强 .........................10 2.1 公司抗氧化剂产能扩张有序 .................................................................10 2.2 外延并购光稳定剂，不断丰富产品品类 ................................................12 2.3公司销售渠道丰富，实现下游多元化应用领域导入 ..............................15 2.4 公司与下游客户的联动性不断加强 .......................................................16 三、公司简介 ...............................................................................................18 3.1 公司主营业务及发展历程 .....................................................................18 3.2 公司的经营情况 ..................................................................................20 四、核心假设与盈利预测 ..............................................................................21 五、风险提示 ...............................................................................................21 图表目录 图表1：高分子材料化学助剂..........................................................................5 图表2：抗氧化剂应用领域 .............................................................................5 图表3：抗氧化剂作用机理 .............................................................................6 图表4：抗氧化剂的分类.................................................................................6 图表5：光稳定剂主要应用领域 ......................................................................6 图表6：光稳定剂分类 ....................................................................................7 图表7：国内炼化项目汇总 .............................................................................7 图表8：我国新增聚乙烯产能统计...................................................................8 图表9：我国新增聚丙烯产能统计...................................................................9 图表10：我国聚丙烯产能和聚乙烯产能情况.................................................10 图表11：公司营业收入增速与烯烃产能增速对比 ..........................................10 图表12：抗氧化剂和光稳定剂增量测算........................................................10 图表13：抗氧化剂和光稳定剂在常见的塑料制品中的添加比例（%） ..........10 图表14：2018全球主流地区抗氧化剂消费量 ............................................... 11 图表15：中国抗氧化剂消费结构 .................................................................. 11 图表16：中国抗氧化剂产能统计 .................................................................. 11 图表17：公司抗氧化剂毛利率情况...............................................................12 图表18：2018年全球光稳定剂消费结构（%） ............................................13 图表19：2018年全球光稳定剂需求增速（%） ............................................13 图表20：中国光稳定剂产能统计 ..................................................................13 图表21：常山科润产品及产能情况...............................................................14 公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表22：HALS母核、主要中间体及终端产品..............................................14 图表23：光稳定剂毛利率.............................................................................15 图表24：利安隆主要客户.............................................................................15 图表25：利安隆销售网络..............................................................