業績點評：穩健增長，未來外延擴張加快

C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 2015年04月13日 群益香港研究部 hk_research@e-capital.com.hk 該股為合資格滬股通股票 目標價(元) 53.0RMB 公司基本資訊 産業別 電氣設備 A股價(2015/4/10) 44.70 上證綜指(2015/4/10) 4034.31 股價12個月高/低 46.25/19.93 總發行股數(百萬) 1011.47 A股數(百萬) 1011.47 A市值(億元) 452.13 主要股東 正泰集團股份有限公司(64.96%) 每股淨值(元) 5.97 股價/賬面淨值 7.49 一個月 三個月 一年 股價漲跌(%) 35.2 42.1 97.5 近期評等 出刊日期 前日收盤 評等 産品組合 終端電器 31.5% 配電電器 31.1% 控制電器 19.5% 機構投資者占流通A股比例 基金 11.4% 一般法人 65.2% 股價相對大盤走勢 正泰電器(601877.SH) BUY/買入 業績點評：穩健增長，未來外延擴張加快 結論與建議： 公司今日發布14年業績報告，報告期實現收127.67億元(YOY+6.8%)，實現淨利潤18.3億元(YOY+18.9%)，利潤分配方案爲10股轉增3股派3.0元，符合預期。單季看，公司4Q實現收入34.60億元(YOY+2.0%)，實現淨利潤5.15億元(YOY+16.7%)。公司收入一方面主要客戶中電力主配套市場投資不達預期，比如配網投資沒完成；另一方面，宏觀經濟疲弱，下游工業企業(冶金、機械、化工)有影響，此外房地産市場也有影響。 我們預計公司15、16年分別實現淨利潤22.85億元(YOY+24.7%)、26.49億元(YOY+15.9%),EPS2.26、2.62元，公司基本面穩健，當前股價對應2015、2016年PE分別爲20X、17X，公司外延擴張預期加快，同時有望在互聯網能源大戰略下實施新的商業模式，當前估值有提升空間，維持“買入”建議，目標價53.0元(對應2016年動態PE20X).  穩健經營，收入略低于預期：公司實現收入127.67億元(YOY+6.8%)，增速有所下滑。 從分産品來看，公司主要的三大類産品終端電器、配電電器和控制電器（占公司營業收入71.93%）基本實現了穩定增長，但低壓電器作爲工業資本品，受到宏觀經濟增速下滑的影響，收入增速有所放緩。  産品拓展與價值鏈拓展，確保行業領先地位：低壓電器行業競爭激烈，行業處10-15%帄穩增長。展望未來，預計這一帄穩增長趨勢不會改變。展望未來，一方面公司創新能力强，有望通過研發優勢，實現産品由中低檔向中高檔擴展、價值鏈由提供單體産品向提供系統解决方案擴展來解决增長天花板的問題；另一方面，中低壓電器行業集中度提升是趨勢，公司作爲行業龍頭有望持續擴大市場份額。  互聯網電商成型，轉型互聯網能源提供商：公司出于自身資源與行業發展趨勢著眼，將實施能源互聯網戰略(電氣電商)。做好互聯網能源供應商需要兩項關鍵資源：一，電氣工程往往資金需求大，對資金成本敏感，能否提供具有競爭力的融資成本是關鍵；二，要能爲客戶提供整體解决方案。公司在電氣領域于這兩方面均具有明顯優勢。一方面，集團成爲國內首批民營銀行的獲批者，在融資帄臺(資金可獲取、資金成本)方面具有絕對優勢；其次，公司深耕于電氣領域，能够圍繞客戶需求提供整體解决方案。我們認爲，公司非常有希望在電氣産業互聯網中取得先機，從構建電氣大工程的B2B帄臺。  外延式幷購預期强，出口潜力大：公司外延式擴張一直是積極期待的增長點，前期由于人事調整有所滯後。但隨著人事布局調整到位，公司外延幷購預期强烈，近期母公司參與成立浙民投無疑是加速外延幷購的積極信號。我們預計外延幷購無論是國內還是國外均有望陸續落地。公司全球布局，海外經銷商網絡逐步成型，爲公司成爲全球一流的低壓電器供應商奠定堅實基礎，目前公司海外收入占比不足10%，中期目標看我們認爲這一比重將提升至20%以上，未來潜力很大。  毛利率再創新高，現金流好轉：公司全年綜合毛利率33.2%，同比提升1.6ppt，主要得益于海外市場毛利率提高及新産品推出，未來綜合毛利率有望穩中有升；綜合費用率14.3%，同比提升0.6ppt；14年經營性現金流23.44億元(YOY+267.6%)，大幅好轉。  盈利預測：預計公司15、16年EPS2.26、2.62元，公司基本面穩健，當前股價對應2015、2016年PE分別爲20X、17X，公司外延擴張預期加快，同時有望在互聯網能源大戰略下實施新的商業模式，當前估值有提升空間，維持“買入”建議，目標價53.0元(對應2016年動態PE20X)。 接續下頁 ........................ C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 2 2015年4月14日 年度截止12月31日 2012 2013 2014 2015F 2016F 純利(Net profit) RMB百萬元 1261.57 1541.74 1832.78 2285.33 2648.66 同比增减 ％ 53.05% 22.21% 18.88% 24.69% 15.90% 每股盈餘(EPS) RMB元 1.247 1.524 1.812 2.259 2.619 同比增减 ％ 53.05% 22.21% 18.88% 24.69% 15.90% A股市盈率(P/E) X 35.84 29.33 24.67 19.78 17.07 股利(DPS) RMB元 0.700 1.000 0.300 0.300 0.300 股息率(Yield) ％ 1.57% 2.24% 0.67% 0.67% 0.67% =預期報酬(Expected Return；ER)爲准，說明如下： 强力買入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；買入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 賣出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力賣出 Strong Sell (ER ≦ -30%) C o m p a n y U p d a t e HK R e s e a r c h D e p t . 3 2015年4月14日 附一：合幷損益表 百萬元 2012 2013 2014 2015F 2016F 營業收入 10,703 11,957 12,767 14,495 16,722 經營成本 7,499 8,179 8,530 9,552 11,007 營業稅金及附加 71 72 87 93 107 銷售費用 640 700 799 883 1,026 管理費用 824 876 915 1,012 1,167 財務費用 4 65 117 107 124 資産减值損失 26 125 69 71 77 投資收益 27 42 60 64 79 營業利潤 1,666 1,981 2,309 2,842 3,294 營業外收入 26 48 27 51 51 營業外支出 22 27 12 15 14 利潤總額 1,670 2,001 2,324 2,877 3,330 所得稅 269 310 357 438 504 少數股東損益 140 149 134 154 177 歸屬于母公司所有者的淨利潤 1,262 1,542 1,833 2,285 2,649 附二：合幷資産負債表 百萬元 2012 2013 2014 2015F 2016F 貨幣資金 3,966 1,986 2,450 2,695 2,965 應收帳款 2,449 4,056 4,338 4,772 5,250 存貨 993 1,151 1,278 1,533 1,840 流動資産合計 7,499 8,224 9,190 9,379 10,476 長期投資淨額 414 541 104 625 640 固定資産合計 954 1,130 1,375 1,513 1,664 在建工程 562 680 652 720 740 無形資産 2,401 2,782 3,012 3,464 3,984 資産總計 9,900 11,007 12,202 15,076 16,864 流動負債合計 210 285 237 268 303 長期負債合計 1,585 1,668 1,587 15 16 負債合計 4,860 5,367 5,760 283 319 少數股東權益 500 388 403 468 600 股東權益合計 5,040 5,639 6,442 14,325 15,946 負債和股東權益總計 9,900 11,007 12,202 15,076 16,864 附三：合幷現金流量表 百萬元 2012 2013 2014 2015F 2016F 經營活動産生的現金流量淨額 2,548 638 748 815 889 投資活動産生的現金流量淨額 -1,649 -1,517 -6 -310 -309 籌資活動産生的現金流量淨額 -1,624 -1,106 -676 -505 -580 現金及現金等價物淨增加額 -725 -1,986 65 245 270 1 此份報告由群益證券(香港)有限公司編寫，群益證券(香港)有限公司的投資和由群證益券(香港)有限公司提供的投資服務.不是.個人客戶而設。此份報告不能複製或再分發或印刷報告之全部或部份內容以作任何用途。群益證券(香港)有限公司相信用以編寫此份報告之資料可靠，但此報告之資料沒有被獨立核實審計。群益證券(香港)有限公司.不對此報告之準確性及完整性作任何保證，或代表或作出任何書面保證，而且不會對此報告之準確性及完整性負任何責任或義務。群益證券(香港)有限公司，及其分公司及其聯營公司或許在閣下收到此份報告前使用或根據此份報告之資料或研究推薦作出任何行動。群益證券(香港)有限公司及