扣非利润增速逐季加速，营销改革初见成效

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 501.79 流通股本(百万股) 329.94 市价(元) 16.12 市值(百万元) 8,088.82 流通市值(百万元) 5,318.57 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2017-02-282018-02-282019-02-28九强生物沪深300 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：16.12 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004 电话：021-20315895 Email：xiemq@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 九强生物(300406.SZ)：生化试剂继续加速，业绩环比持续改善 2 九强生物(300406.SZ)：内生逐步恢复，外延布局病理诊断打开成长空间 3 九强生物(300406.SZ)：拟联合国药收购国内免疫组化龙头企业，产品线进一步丰富 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 694.28 774.18 847.54 1023.69 1212.37 增长率yoy% 4.03% 11.51% 9.48% 20.78% 18.43% 净利润 273.15 300.67 341.64 419.45 502.38 增长率yoy% 0.55% 10.07% 13.63% 22.78% 19.77% 每股收益（元） 0.54 0.60 0.68 0.84 1.00 每股现金流量 0.41 0.51 0.55 0.60 0.72 净资产收益率 17.85% 17.66% 16.60% 17.57% 18.06% P/E 29.61 26.90 23.68 19.28 16.10 PEG 53.44 2.67 1.74 0.85 0.81 P/B 5.29 4.75 3.93 3.39 2.91 投资要点  事件：公司公告2019年三季报，实现营业收入5.71亿元，同比增长7.31%，归母净利润2.18亿元，同比增长11.73%，扣非净利润2.06亿元，同比增长11.41%。  扣非利润增速逐季加速，营销改革初见成效。公司2019Q3单季度实现营业收入2.17亿元，同比增长13.43%，归母净利润8591万元，同比增长7.01%，扣非净利润8226万元，同比增长15.20%，其中收入端和扣非净利润增速较2019Q1和2019Q2有显著加速，我们预计主要还是受益于2019年起公司实施的营销改革，带来生化业务规模的加速扩张，我们预计公司核心业务生化试剂实现15+%增长，带来盈利能力的持续提高；与此同时，公司血凝业务在经历销售队伍整合和政策调整后目前已逐步进入经营正轨，预计未来有望持续放量。  雅培海外合作有望于2020年开始贡献业绩，公司底部向上趋势明显。公司于2016年2月与雅培就55个生化产品签署技术授权许可，随着这些产品陆续获得国际注册，公司可获得注册里程金和未来这些产品在国外的销售分成，目前雅培已完成产品的国际注册并开始销售，由于雅培审计和结算需要时间，我们预计公司有望于2020年开始获得销售分成，带来新的业绩增量。  联合国药收购国内免疫组化龙头企业，产品线进一步丰富。公司于2019年8月公告拟联合国药收购福州迈新，一方面和国药形成更深层次战略绑定，有助于公司原有生化、血凝产品借助国药渠道继续放量；另一方面也进一步丰富公司产品线，继续打破公司产品线单一的困局，提供更长期的增长动力。  盈利预测与估值：不考虑重大资产重组，我们预计2019-2021年公司收入8.48、10.24、12.12亿元，同比增长9.48%、20.78%、18.43%，归母净利润3.42、4.19、5.02亿元，同比增长13.63%、22.78%、19.77%，对应EPS为0.68、0.84、1.00元。公司目前股价对应2020年19倍PE，考虑到公司生化、血凝业务趋势向上，同时外延打开长期成长空间，我们给予公司2020年合理估值区间为20-25倍PE，公司的合理价格区间为16-21元，维持“买入”评级。  风险提示：海外合作不达预期，重大资产重组失败，新产品市场推广不达预期。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2019年10月28日 九强生物(300406)/医疗器械 扣非利润增速逐季加速，营销改革初见成效 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：九强生物分季度财务数据（百万元） 2017-3Q2017-4Q2018-1Q2018-2Q2018-3Q2018-4Q2019-1Q2019-2Q2019-3Q营业收入185.03222.14163.23177.88191.28241.80172.24182.06354.30营收同比增长-1.62%20.45%16.77%20.74%3.38%8.85%5.52%2.35%3.87%营收环比增长25.59%20.06%-26.52%8.98%7.53%26.41%-28.77%5.70%94.61%营业成本52.8166.5450.6858.6156.3076.6553.0654.4873.58营业费用23.6720.7819.6825.1725.9424.5520.8223.5024.97管理费用18.9225.6723.4922.6620.6224.5925.9324.6621.85财务费用-0.10-1.61-1.08-1.040.60-5.16-0.64-2.75-2.81营业利润86.87106.0768.1265.4095.33118.4370.8683.57101.19利润总额86.91105.7268.1165.3795.29121.1770.9283.58101.10所得税12.8015.6110.218.7515.0115.3310.6812.0515.18归母净利润73.1191.3257.9056.6380.29105.8560.2471.5385.91 来源：wind，中泰证券研究所 图表2：九强生物分季度营收变化 图表3：九强生物分季度归母净利润变化 -5%0%5%10%15%20%25%05010015020025030035040017Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营业总收入（百万元）YOY -5%0%5%10%15%20%25%30%02040608010012014017Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3归母净利润（百万元）YOY 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表4：九强生物财务报表预测 资产负债表利润表会计年度20182019E2020E2021E会计年度20182019E2020E2021E流动资产1271165720242453营业收入77484810241212 现金48078010031272营业成本242261307366 应收账款447504600715营业税金及附加11121518 其他应收款991114营业费用9597118133 预付账款21232732管理费用30323941 存货114133163184财务费用-7 -6 -10 -13 其他流动资产201208221236资产减值损失7777非流动资产593569544520公允价值变动收益1111 长期投资0000投资净收益0555 固定资产234211189167营业利润347395486582 无形资产6666营业外收入3333 其他非流动资产353351349347营业外支出1111资产总计1865222625692972利润总额350398488585流动负债152156170179所得税49566982 短期借款0000净利润301342419502 应付账款33344350少数股东损益0000 其他流动负债119122127129归属母公司净利润301342419502非流动负债10111111EBITDA358414501594 长期借款0000EPS（元）0.600.680.841.00 其他非流动负债10111111负债合计163167181190主要财务比率 少数股东权益0000会计年度20182019E2020E2021E 股本502502502502成长能力 资本公积59595959营业收入11.5%9.5%20.8%18.4% 留存收益1231149718272221营业利润7.3%13.7%22.9%19.9%归属母公司股东权益1702205823882782归属于母公司净利润10.1%13.6%22.8%19.8%负债和股东权益1865222625692972获利能力毛利率(%)68.7%69.2%70.0%69.8%现金流量表净利率(%)38.8%40.3%41.0%41.4%会计年度20182019E2020E2021EROE(%)17.7%16.6%17.6%18.1%经营活动现金流256276300361ROIC(%)24.1%26.3%29.7%32.6% 净利润301342419502偿债能力 折旧摊销18252525资产负债率(%)8.7%7.5%7.0%6.4% 财务费用-7 -6 -10 -13 净负债比率(%)39.37%38.20%35.39%33.69% 投资损失0-5 -5 -5 流动比率8.3610.6211.9313.71营运资金变动-68 -84 -137 -157 速动比率7.599.7410.9412.65 其他经营现金流13579营运能力投资活动现金流-243 333总资产周转率0.420.410.430.44 资本支出73000应收账款周转率2222 长期投资170000应付账款周转率7.767.757.997.91 其他投资现金流0333每股指标（元）筹资活动现金流-216 20-80 -94 每股收益(最新摊薄)0.600.680.841.00 短期借款0000每股经营现金流(最新摊薄)0.510.550.600.72 长期借款0000每股净资产(最新摊薄)3.394.104.765.55 普通股增加-0 000估值比率 资本公积增加7000P/E26.9023.6819.2816.10 其他筹资现金流-223 20-80 -94 P/B4.753.933.392.91现金净增加额-203 300222269EV/EBITDA21181513单位:百万元单位:百万元单位:百万元 来源：中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的