http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 电力设备行业 公司调研报告 2013年5月22日 证券研究报告 遨游天然气蓝海，高增长确定 ——金卡股份(300349)调研报告 分析师 桂方晓 021-61683506 执业证书编号S1070511070001 熊 杰 010-88366060-8838 执业证书编号 S1070512110002 联系人 沈 成 021-61680387 从业证书编号 S1070112050072 投资评级：推荐（首次） 市场数据 目前股价 36.18 总市值（亿元） 21.71 流通市值（亿元） 8.14 总股本（万股） 6000 流通股本（万股） 2250 12个月最高/最低 53.5/30.0 投资建议： 我们预计公司2013-2014年EPS分别为1.15元和1.47元，对应PE分别为31.5倍和24.5倍。公司处于天然气行业的蓝海中，高成长确定性较强，相对其成长性，目前估值处于合理水平，首次给予公司“推荐”的投资评级。 要点：  公司是国内智能燃气表行业龙头：金卡股份是国内领先的智能燃气表及燃气计量管理系统提供商，其产品和管理系统应用于全国600多家燃气公司。目前公司绝大部分收入和利润贡献来自IC卡智能燃气表及系统，无线燃气表也已经有较强的技术储备和一定的销售收入贡献。  我国天然气应用正处于大发展时期：天然气作为一种清洁、高效的化石能源，其开发利用越来越受到世界各国的重视。2011年世界一次能源消费结构中，天然气所占比例已达23.7%。我国已把发展天然气作为调整能源结构、改善大气环境的重要措施。预计到2015年，天然气利用规模可能会达到2600亿m3，在一次能源消费结构中的比例将从目前的4.5%提高到8.3%，天然气应用的复合增速将达到20%以上。行业的强劲发展为燃气表行业快速增长提供了源动力。  智能燃气表行业符合城镇化的发展方向：综合来看，保障性住房规划实施和城镇化持续提高，为燃气表行业带来巨大的市场空间。工商业生产方面，随着天然气在发电、工业锅炉、宾馆酒店、天然气汽车、冷热电三联供、燃气热泵等领域广泛使用，工商业燃气消费必将大幅提升，带动工业燃气表需求的增长。而高精度、信息化、数字化和自动化是未来燃气表的发展趋势。IC卡表是目前的主流，未来无线远传表或会逐步推广，而公司在这一领域也有充分的技术储备。  相对竞争对手，竞争优势显著：公司目前智能燃气表领域市占率已经跃居国内首位。相对竞争对手，优势主要体现在以下方面：技术研发优势，尤其体现在软件硬件技术的结合；市场拓展优势，大客户稳定，而且产品贴近客户需求；规模化优势，随着公司募投项目逐步投产，产能进一步扩大，对供应商的议价能力将进一步增强。  风险提示：天然气应用增速低于预期；市场竞争风险；原材料价格波动风险。 公司盈利预测（百万） 2012A 2013E 2014E 营业收入 356 442 584 (+/-%) 53.0% 24.0% 32.2% 净利润 81 103 133 (+/-%) 45.6% 28.2% 28.5% 摊薄EPS 1.34 1.15 1.47 PE 27.0 31.5 24.5 股价表现图 数据来源：Wind资讯 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%12-0812-0912-1012-1112-1213-0113-0213-0313-04金卡股份 沪深300 公司调研报告 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 1、公司是国内智能燃气表龙头企业 金卡股份是国内领先的智能燃气表及燃气计量管理系统提供商，其产品和管理系统应用于全国600多家燃气公司。主要产品包括IC 卡智能燃气表和IC卡燃气收费管理系统、无线智能燃气表和无线燃气抄表系统以及基于物联网技术的GPRS/CDMA远程燃气智能控制系统。目前公司绝大部分收入和利润贡献来自IC卡智能燃气表及系统，无线燃气表也已经有较强的技术储备和一定的销售收入贡献。 图1：公司分项业务收入构成 图2：公司营业利润构成 资料来源：公司公告,长城证券研究所整理 资料来源：公司公告,长城证券研究所整理 2、行业将受益于天然气应用的高速发展 2.1 我国天然气应用正处于大发展时期 天然气作为一种清洁、高效的化石能源，其开发利用越来越受到世界各国的重视。2011年世界一次能源消费结构中，天然气所占比例已达23.7%。 图3：我国一次能源消费结构图 图4：全球一次能源消费结构图 资料来源：公司公告,长城证券研究所整理 资料来源：公司公告,长城证券研究所整理 010,00020,00030,00040,0002009201020112012GPRS/CDMA远程燃气智能控制系统 IC卡智能燃气表 无线智能燃气表 其他 膜式燃气表 0%20%40%60%80%100%2009201020112012GPRS/CDMA远程燃气智能控制系统 IC卡智能燃气表 无线智能燃气表 其他 膜式燃气表 石油 17.7% 天然气 4.5% 煤炭 70.4% 核能 0.7% 水电 6.0% 可再生能源 0.7% 石油 33.1% 天然气 23.7% 煤炭 30.3% 核能 4.9% 水电 6.4% 可再生能源 1.6% 公司调研报告 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 全球范围来看，天然气资源量要远大于石油，发展天然气具有足够的资源保障。预计2030年前，天然气将在一次能源消费中与煤和石油并驾齐驱。天然气的高峰期持续时间较长，非常规天然气的出现和大发展必将支撑天然气继续快速发展，最终超过石油，成为世界第一大消费能源。 我国已把发展天然气作为调整能源结构、改善大气环境的重要措施。预计到2015年，天然气利用规模可能会达到2600亿m3，在一次能源消费结构中的比例将从目前的4.5%提高到8.3%，天然气应用的复合增速将达到20%以上。我国也相继建成了西气东输一二线、陕京二线、忠武线以及深圳、福建LNG等天然气项目，目前，川气东送、西气东输三线和一批LNG、煤层气项目正在建设中，为国内天然气行业大发展创造了条件。而行业的强劲发展为燃气表行业快速增长提供了源动力。 图5：国内天然气需求量及产量预测（单位：亿立方米） 资料来源：厦门宏发重组报告书,长城证券研究所整理 2.2 智能燃气表行业符合城镇化的发展方向 我国城镇化水平仍将进一步提高。目前我国的城镇化水平已经超过50%，未来几年仍有望每年提高1-1.2个百分点，而且今后重点要发展小城镇。从这个意义上说，城市天然气应用的范围将进一步扩大。 二是城市和国有工矿棚户区将逐步改造，这也为天然气应用扩大了发展空间。 三是天然气应用的领域将进一步扩大。政府为应对气候变化提出了减排目标，提倡发展低碳经济，今后各行各业都将节约资源、促进经济发展方式转变，更加注重环保。这就为天然气的应用提供了更大的范围。天然气行业也将在天然气生产、运行和应用方面，高度重视天然气应用技术的创新和进步，大力扩充天然气应用领域，从而势必会拉动一批天然气应用项目的节能改造等。如发展与建设天然气分布能源，将燃气与其它再生能源结合，为国家经济社会发展提供更高效的能源利用。 0500100015002000250030003500400045002001200220032004200520062007200820092010201120152020需求量 产量 公司调研报告 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 综合来看，保障性住房规划实施和城镇化持续提高，为燃气表行业带来巨大的市场空间。工商业生产方面，随着天然气在发电、工业锅炉、宾馆酒店、天然气汽车、冷热电三联供、燃气热泵等领域广泛使用，工商业燃气消费必将大幅提升，带动工业燃气表需求的增长。 2.3 IC卡表短期增长强劲，无线表或是未来趋势 当前，国内燃气表行业正朝着两个非常明确的方向发展：一是提高燃气表计量精度等级；二是改善燃气表抄读方法，向着信息化、数字化和自动化发展。近些年来电子应用技术及电子元器件制造技术的快速发展，带动了智能燃气表的发展与进步。目前诸多企业已将集网络、管理、通信于一体的智能燃气表作为今后的研发重点，可以预计的是，将来智能燃气表将成为市场主要的燃气计量产品。 智能燃气表替代普通燃气表的进程中，IC卡燃气表是目前的主流。以下是我们对几种主要类型燃气表的性能、优缺点进行的对比。 表1： 几种主要类型燃气表的对比 传统膜式燃气表 IC卡燃气表 无线远传燃气表 安全性 放置在公共地方易被破坏，燃气泄漏不易发现 本质安全。户内安装，用户有监管的义务 本质安全。户内安装，用户有监管的义务 可靠性 决定于用材的抗腐蚀能力 有一定电子故障率 表本身故障率较低 优点 提高了人工抄表的见表率，同时抄表人员可以顺便安检 预付费，卡已广泛用于其他领域，易被用户在使用上认同 楼下遥读表的数据，避免入户抄读 缺点 无法避免人为数据，抄表率高但收费率没有提高 偶有数据紊乱控制失灵导致的气量损失 内置电池可能需要维护，信号容易受到干扰 数据来源：公司公告，长城证券研究所整理 长期来看，无线远传燃气表或是未来应用的趋势。不过短期应用上仍然存在一些问题：信号传输容易受到干扰，因此高楼使用受到限制；由于有无线模块耗电，因此需要在低功率运行技术上有所突破。目前燃气公司在小规模使用，公司也有较多的技术积累，也在跟下游客户合作研发新产品，为未来做好充分准备。 3、竞争优势显著 公司2008年-2010年智能燃气表的销售数量分别为27.66万台、39.19万台、57.73万台，在国内的市场占有率稳步提升，分别为8.38%、9.07%、10.27%。去年公司销量大约156万台，已经跃居国内第一。 我国目前有约100家燃气表厂商，只有少数厂商同时具有机械燃气表生产、电子电路设计制造、软件开发能力。目前行业内领先企业已将集网络、管理、通信于一体的智能燃气表作为研发重点，未来行业内的竞争主要集中在智能燃气表产品。国内主要竞争对手包括浙江的先锋电子、威星仪表、重庆的前卫克罗姆、山城燃气设备以及陕西航天动力等。 与其他竞争对手相比，公司优势主要体现在以下方面：