新浪 (SINA.US)：微博商业化进程缓慢;下调目标价,并下调至中性评级

从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 2013年1月29日 现价：US$56.66 潜在上升空间: +4% 目标价: US$59↓ 互联网行业 新浪新浪新浪新浪 (SINA.US) 微博商业化微博商业化微博商业化微博商业化进程缓慢进程缓慢进程缓慢进程缓慢；；；；下调目标价下调目标价下调目标价下调目标价，，，，并并并并下调至中性评级下调至中性评级下调至中性评级下调至中性评级 公司估值表公司估值表公司估值表公司估值表 2010 2011 2012E 2013E 2014E 营业收入 (USD百万元) 403 483 527 669 937 变动 (%) 12% 20% 9% 27% 40% 净利润 (USD百万元) 115 61 5 49 111 变动 (%) 63% -47% -91% 818% 127% 每股盈利 (USD) 1.75 0.92 0.08 0.72 1.62 每股派息 (USD) - - - - - 周息率 (%) - - - - - 市盈率 32 61 736 79 35 资料来源：公司、交银国际 沽出沽出沽出沽出中性中性中性中性买入买入买入买入股票股票股票股票长线长线长线长线 买入 买入 买入 买入 我们我们我们我们近期近期近期近期与新浪投资者关系部彭晖与新浪投资者关系部彭晖与新浪投资者关系部彭晖与新浪投资者关系部彭晖（（（（Cathy））））对公司对公司对公司对公司近期的表现及未来发近期的表现及未来发近期的表现及未来发近期的表现及未来发展展展展策略策略策略策略进行了电话会议进行了电话会议进行了电话会议进行了电话会议。。。。在报告中在报告中在报告中在报告中，，，，由于微博未来研发及推广方面的由于微博未来研发及推广方面的由于微博未来研发及推广方面的由于微博未来研发及推广方面的项目项目项目项目仍然较多仍然较多仍然较多仍然较多（（（（例例例例如推荐引擎如推荐引擎如推荐引擎如推荐引擎），），），），预计投资额度将较预计投资额度将较预计投资额度将较预计投资额度将较2012年高年高年高年高18%-19%，，，，因此因此因此因此我们上调了我们上调了我们上调了我们上调了2012年年年年4季度及季度及季度及季度及2013/14年的研发费用年的研发费用年的研发费用年的研发费用，，，，并将并将并将并将2013/14年年年年Non-GAAP EPS分别下调分别下调分别下调分别下调22%/14%，，，，目标价目标价目标价目标价从从从从63美元下调至美元下调至美元下调至美元下调至59美元美元美元美元，，，，乃乃乃乃基于基于基于基于19倍倍倍倍市盈率市盈率市盈率市盈率得出门户估值得出门户估值得出门户估值得出门户估值（（（（不包括微博业务不包括微博业务不包括微博业务不包括微博业务））））为为为为19亿美元亿美元亿美元亿美元，，，，以及以及以及以及微博微博微博微博15亿美亿美亿美亿美元的估值元的估值元的估值元的估值（（（（用用用用DCF方法并预方法并预方法并预方法并预计微博计微博计微博计微博2015年开始贡献利润年开始贡献利润年开始贡献利润年开始贡献利润，，，，每股价值每股价值每股价值每股价值22美元美元美元美元，，，，而此前我们给予微博的估值是而此前我们给予微博的估值是而此前我们给予微博的估值是而此前我们给予微博的估值是27亿美元亿美元亿美元亿美元））））。。。。我们认为我们认为我们认为我们认为微微微微博短期内很难有突破性进展博短期内很难有突破性进展博短期内很难有突破性进展博短期内很难有突破性进展，，，，如被百度或阿里收购如被百度或阿里收购如被百度或阿里收购如被百度或阿里收购，，，，发挥效果也需时间并取决于具体进展情况发挥效果也需时间并取决于具体进展情况发挥效果也需时间并取决于具体进展情况发挥效果也需时间并取决于具体进展情况。。。。新浪自我们于新浪自我们于新浪自我们于新浪自我们于8月月月月17日上调至买入日上调至买入日上调至买入日上调至买入后已上涨了后已上涨了后已上涨了后已上涨了11%，，，，目前已接近目标价目前已接近目标价目前已接近目标价目前已接近目标价 ，，，，下调至中性评级下调至中性评级下调至中性评级下调至中性评级。。。。 新浪新浪新浪新浪微博商业化模式微博商业化模式微博商业化模式微博商业化模式：：：：1）微博广告收入，包括传统的展示广告以及正在搭建的目标广告推荐引擎；2）会员收入；3）网页游戏收入分成；4）通过微钱包做商业营销活动，例如近期举办的小米手机营销。 新浪微博在新浪微博在新浪微博在新浪微博在2012年第年第年第年第2、、、、3季度季度季度季度开始贡献收入开始贡献收入开始贡献收入开始贡献收入。。。。 * 目标广告的形式包括信息流广告、粉丝头条、微任务、微博推广等等，由于广告费用相对于展示广告较便宜，目标广告面对的用户主要是中小企业，并按照效果收费（impression），目标用户包括粉丝及非粉丝并可保证置顶到达目标用户。新浪建立了微学院，吸引中小企业，普及电脑知识及微博功能从而增加广告主数量。 * 推荐引擎将根据用户关注、浏览历史、兴趣图谱、关键词、点击条幅广告的内容及曾经参加过哪些在线商业活动等瞄准更精准的目标用户，目前仍然处於测试阶段，3季度开始贡献一些收入。2012年2季度微博广告收入为1000万美元（占广告收入的10%），3季度上升到1900万美元（占广告收入的16%），我们预计4季度将维持在1900万美元左右。 * 微博游戏平台通过第三方分成形式贡献收入，加上会员收入，2012年3季度有430万美金的收入，我们估计约70%来自游戏分成收入。预计2012年4季度游戏和会员分别贡献收入约为390万及150万美元。 新浪微博商业化模式：1）广告：展示广告、目标广告推荐引擎；2）会员收入；3）网页游戏收入分成；4）商业营销活动。 推荐引擎将根据用户关注、浏览历史、兴趣图谱、关键词、点击条幅广告的内容及在线商业活动等瞄准目标用户，目前仍然处在测试阶段。 我们认为微博短期内很难有突破性进展，如被百度或阿里收购，发挥效果也需时间并取决于具体进展情况。新浪自我们于8月17日上调至买入后已上涨了11%，目前已接近目标价 ，下调至中性评级。下调目标价至59美元。 股份資料股份資料股份資料股份資料 52周高位 (US$) 80.8052周低位 (US$) 41.14市值 (百万美元) 3,838发行股数 (百万) 67日成交量 (百万美元) 2.431个月内变化 (%) 21.75年初至今变化 (%) 14.7050天平均价 (US$) 49.25200天平均价 (US$) 54.1614天强弱指数 71.54 资料来源: Bloomberg 个股个股个股个股1年走势图年走势图年走势图年走势图 -40%-10%20%J-12A-12J-12S-12D-12s ina us EquityAHXH I ndexMXC N Index资料来源: Bloomberg 马原马原马原马原 PhD yuan.ma@bocomgroup.com 电话: (8610) 8800 9788 - 8039 谷馨瑜谷馨瑜谷馨瑜谷馨瑜CPA conniegu@bocomgroup.com 电话: (8610) 8800 9788 - 8045 落后落后落后落后同步同步同步同步领先领先领先领先落后落后落后落后同步同步同步同步领先领先领先领先 2013年1月29日 新浪新浪新浪新浪 (SINA.US)  互联网行业互联网行业互联网行业互联网行业 从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 2 新浪微博移动策略新浪微博移动策略新浪微博移动策略新浪微博移动策略：：：：1）目前，微博流量有30%来自PC端，40%来自移动端，另外有30%的用户根据所处环境不同，分别通过两个端口登陆。2）移动端微博收入贡献非常少，主要靠展示广告。未来当推荐引擎做到成熟阶段，并具备一定的数据基础，移动端收入贡献预计将主要来自信息流广告。3）跟微信点对点或圈子这种关系性较强的产品相比，微博更具备媒体性质，侧重于信息表达和获取，微博移动端在线时长虽然受到微信影响稍有下降，但是管理层认为由于使用目的不同，影响程度有限。4）未来微博移动端的发展会结合LBS/O2O元素。 微博未来以资本的方式引进战略伙伴微博未来以资本的方式引进战略伙伴微博未来以资本的方式引进战略伙伴微博未来以资本的方式引进战略伙伴。。。。新浪微博有多年的媒体门户经验，广告客户多为倾向展示广告的大客户，但在平台方面和与中小企业的合作方面经验尚浅，与业内具有平台、联盟方面优势的公司合作对微博产品质量和商业化都会有很大帮助。我们认为阿里和百度都可能是谈判的对象。 新浪内部人新浪内部人新浪内部人新浪内部人事事事事调整调整调整调整，，，，资源多倾向微博资源多倾向微博资源多倾向微博资源多倾向微博及移动产品及移动产品及移动产品及移动产品：：：：根据凤凰网报道，新浪内部组织架构将调整为门户和微博两大板块，并同时包括各板块的移动和PC 端业务以及技术和运营队伍。门户板块将由新浪COO杜红女士负责，曹国伟先生将放更多精力在微博板块。原先负责微博的彭少彬将负责新产品创新部门。 图表图表图表图表1: 收益表收益表收益表收益表（（（（百万美元百万美元百万美元百万美元）））） 1Q2011 2Q2011 3Q2011 4Q2011 1Q2012 2Q2012 3Q2012 4Q2012 QoQ YoY 2012E 2013E 2014E 广告收入 72 92 101 104 79 103 121 112 -7% 8% 414 554 761 非广告收入 28 27 29 30 28 28 32 25 -22% -16% 113 115 177 总收入总收入总收入总收入 100 119 130 133 106 132 152 137 -10% 3% 527 669 937 广告成本 -33 -38 -41 -46 -44 -48 -54 -52 -3% 15% -199 -267 -364 非广告成本 -14 -13 -16 -15 -13 -13 -15 -11 -31% -30% -52 -50 -85 SBC 1 1 1 1 1 1 1 1 -35% -47% 0 0 0 总成本总成本总成本总成本 -47 -51 -57 -61 -57 -62 -69 -63 -9% 3% -251 -317 -449 毛利润毛利润毛利润毛利润 53 68 73 73 49 70 83 74 -11% 2% 276 352 489 毛利润率 53% 57% 56% 54% 46% 53% 54% 54% 52% 53% 52% 市场推广 -26 -38 -36 -36 -35 -34 -38 -35 -9% -3% -143 -162 -187 产品研发 -10 -14 -19 -21 -25 -26 -28 -28 -1% 30% -108 -102 -128 一般费用 -6 -7 -8 -9 -7 -9 -12 -10 -16% 14% -39 -50 -70 摊销 0 0 0 0 0 0 0 0 3% -88% 0 0 0 减值 -69 0 0 0 0 0 0 0 0 总运营费用总运营费用总运营费用总运营费用 -42 -60 -133 -67 -67 -70 -79 -73 -7% 10% -289 -314 -385 运营利润运营利润运营利润运营利润 12 9 -60 6 -18 0 4 1 -85% -90% -14 38 103 运营利润率运营利润率运营利润率运营利润率 12% 7% -46%