计算机行业专题报告：国外软件巨头Adobe转型云订阅启示录

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 国外软件巨头Adobe转型云订阅启示录 ——计算机行业专题报告 2017年06月16日 看好/维持 计算机 专题报告 投资摘要： 软件巨头转型云订阅是一场全方位的变革，涉及产品、销售渠道、技术研发等各个方面。软件巨头转型的成功一方面在于公司原有产品的强大竞争力以及极强用户黏性，另一方面也是公司管理层的杰出工作保障了转型的顺利实施。 软件巨头转型云订阅是一场商业模式变革。长期来看，软件公司走向云订阅将带来用户数量的增长和更多的重复性收入。从DCF模型来看，更多确定性收入和更低的折现率将带来公司长期价值的提升。 Adobe是数字媒体市场霸主和领先的数字营销厂商。据Gartner数据，2014年公司在数字内容制作软件市场份额高达53.6%，占据绝对领导地位。公司在营销软件市场份额为15.0%，市场份额仍然处于第一位。  Adobe数字媒体业务在2013年率先全力转型，进展顺利。尽管收入出现先降后升，但是按照年化重复性收入（ARR）来看，公司数字媒体ARR从2013年一季度的2.97亿美元一直增长到2017年第一季度的42.50亿美元。  云订阅战略的顺利实施，促使公司订购收入逐年升高。在订购收入高速增长的带动下，公司可重复性收入占比逐季攀升，从2013年第一季度的31%增长到2017年第一季度的85%。未来公司可重复性收入占比有望超过90%。  受益于经营杠杆，公司净利润仍将保持快速增长。公司营业收入稳步增长，营业支出保持低速增长，公司净利润快速增长。2016财年，公司营业收入增长22%，营业支出增长11.5%，营业利润增长70%，GAAP净利润增长86%。 公司在转型期间的股价表现非常好。从2013年初至今，累计涨幅264%，持有年化收益率约为33%。市场从公司转型开始就很看好，转型期间每一次股价调整都是买入的机会。2017年第一季度公司平均市盈率仍为48倍，可以看出市场对公司未来利润增长仍然非常看好。 投资策略：目前，国内部分软件龙头也在积极转型云订阅模式。我们看好公司产品竞争力和用户黏性强，并拥有杰出管理层的行业转型龙头。建议积极关注广联达、旋极信息等。 行业重点公司盈利预测与评级 简称 EPS(元) PE PB 评级 16A 17E 18E 16A 17E 18E 广联达 0.38 0.45 0.55 46 32 31 7.5 强烈推荐 旋极信息 0.37 0.64 0.78 50 29 24 4.33 强烈推荐 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 分析师：喻言 010-66554012 y uyan_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480516070001 联系人：叶盛 010-66554022 y esheng@dxzq.net.cn 联系人：夏清莹 0755-83256464 xiaqy @dxzq.net.cn 细分行业 评级 动态 行业基本资料 占比% 股票家数 169 5.2% 重点公司家数 - - 行业市值 15806.86亿元 2.73% 流通市值 10361.49亿元 2.56% 行业平均市盈率 48.57 / 市场平均市盈率 19.89 / 行业指数走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 1、《互联网金融周报（20170605-20160611）：普惠金融面临数字鸿沟挑战，支付行业集中度进一步提升》2017-06-12 2、《计算机行业周报底稿（6.5-6.11）：国内AI首次参加高考，教育模式有望变革引关注》2017-06-12 3、《中小市值行业周报（6.05-6.09）：投资情绪有所上升，市场迎来短暂回暖》2017-06-12 4、《互联网金融周报（20170522-20170604）：移动金融委员会成立，从女皇报告看“支付+金融”》2017-06-05 -20.1%-10.1%-0.1%9.9%19.9%6-148-1410-1 412-1 42-144-14沪深300 计算机 P2 东兴证券专题报告 计算机行业：国外软件巨头Adobe转型云订阅启示录 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 软件公司转向云订阅长期价值不断提升 .............................................................................................................................................. 3 2. Adobe已成为数字媒体市场的霸主和领先的数字营销厂商 .............................................................................................................. 4 3. Adobe转型之旅：成长由此而生 .......................................................................................................................................................... 6 4. Adobe的投资机会：转型期间累计涨幅超260%............................................................................................................................... 9 5. 软件巨头转型带来的投资启示 ............................................................................................................................................................ 11 5.1 广联达（002410.SZ） ............................................................................................................................................................... 11 5.2 旋极信息(300324.SZ) ................................................................................................................................................................12 表格目录 表 1:Adobe公司主要业务 ......................................................................................................................................................................... 5 插图目录 图 1:云订阅模式的全新变革 ...................................................................................................................................................................... 3 图 2:DCF贴现模型 ..................................................................................................................................................................................... 4 图 3:数字内容制作软件市场份额 .............................................................................................................................................................. 5 图 4:营销软件市场份额 .............................................................................................................................................................................. 5 图 5: Adobe各板块业务的收入增长图（百万美元）............................................................................................................................ 6 图 6: Adobe各板块业务的收入构成图.................................................................................................................................................... 6 图 7: Creative Cloud订阅价格 ................................................................................................................................................................ 7 图 8: Document Cloud订阅价格 ............................................................................................................................................................ 7 图 9: Adobe各板块业务的收入增长图（百万美元）............................................................................................................................ 7 图 10:各家公司云订阅转型期间收入变化图 ......................................................................................................................................