2010年秋季钢铁行业投资策略：铁矿石季度订价让行业景气变换周期缩短

上海证券铁矿石季度订价让行业景气变换周期缩短——2010年秋季钢铁行业投资策略铁矿石季度订价让行业景气变换周期缩短——2010年秋季钢铁行业投资策略上海证券研究所 朱立民2010.9.1 22目录近期中国钢铁行业回顾近期中国期货市场钢材期货合约交易的新特点螺纹钢交割月合约价格与进口铁矿石价格的关系钢铁行业投资策略 31.1 最近1个月钢材现货价与铁矿石同步反弹(1)图 1：近6个月上海市场HRB335 16-25mm螺纹钢现货市场价格 41.1 最近1个月钢材现货价与铁矿石同步反弹(2)图 2：国内钢材价格与铁矿石综合指数 51.2 进入消费旺季 长材库存逐步下降图 3：国内主要城市每周末钢材库存（单位：万吨）0501001502002503003504004505005506006507007501月9日2月9日3月9日4月9日5月9日6月9日7月9日8月9日9月9日10月9日11月9日12月9日1月9日2月9日3月9日4月9日5月9日6月9日7月9日8月9日螺纹线材热轧冷轧中板 61.3 主要原材料－－铁矿石价格探底反弹（1）图 4：TSIPIO 62%及58％ 天津C&F到岸进口铁矿石价格走势（来自彭博）（美元/吨）50607080901001101201301401501601701801902008年12月2009年1月2009年2月2009年3月2009年4月2009年5月2009年6月2009年7月2009年8月2009年9月2009年10月2009年11月2009年12月2010年1月2010年2月2010年3月2010年4月2010年5月2010年6月2010年7月TSIPIO62周价格TSIPIO58周价格 71.3 主要原材料－－铁矿石价格探底反弹（2）图 5：TSIPIO 62%和58％ 天津C&F减去运费推算的西澳大利亚FOB离岸价走势（美元/吨）0204060801001201401601802008年12月2009年1月2009年2月2009年3月2009年4月2009年5月2009年6月2009年7月2009年8月2009年9月2009年10月2009年11月2009年12月2010年1月2010年2月2010年3月2010年4月2010年5月2010年6月2010年7月2010年8月62％铁矿石推测FOB价58％铁矿石推测FOB价 81.4 港口进口铁矿石库存开始增加图 6：中国主要港口进口铁矿石统计8月27日全国主要港口铁矿石库存总量7180万吨比上周增加39万吨，其中巴矿1646万吨，增加22万吨，澳矿2535万吨，增加35万吨，印矿1583减少17万吨。 92目录近期中国钢铁行业回顾近期中国期货市场钢材期货合约交易的新特点螺纹钢交割月合约价格与进口铁矿石价格的关系钢铁行业投资策略 102.1 钢材远期合约升水回归合理图 7：2010年8月27日上海期货交易所各类金属合约远期对近期的升水幅度-2%0%2%4%6%8%10%近月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月沪铜沪铝沪锌沪金螺纹钢线材 112.2 不同时期螺纹钢远期合约升水图 8：上海期货交易所不同时期螺纹钢合约远期对近期的升水幅度-5%0%5%10%15%20%25%30%近月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2009-3-312009-6-302009-9-302009-11-302009-12-312010-1-152010-2-122010-3-312010-4-212010-5-172010-6-172010-7-152010-8-27 122.3 钢材远期合约升水与行业定价机制有关钢材的销售定价由主导钢厂定价，现货价居多，大型钢厂对板材制定月度等远期价格。有色金属产品基本参照上海期货交易所公布的三个月合约月度结算价。从上市钢铁公司的业绩报表来看，目前上市钢铁公司几乎不参与钢材期货套保。但生产厂、铁矿石贸易商、钢材贸易商都希望钢材价格涨，以弥补2008年底的资产减值损失。 132.4 从交易量和持仓量来看，线材合约已经边缘化图 9：8月30日螺纹钢合约和线材合约的交易量和持仓量对比02550751001251501752002251009 1010 1011 1012 1101 11021103 1104 1105 1106 1107 1108万螺纹钢8月30日持仓量（手）螺纹钢8月30日成交量（手）线材8月30日持仓量（手）线材8月30日成交量（手） 142目录近期中国钢铁行业回顾近期中国期货市场钢材期货合约交易的新特点螺纹钢交割月合约价格与进口铁矿石价格的关系钢铁行业投资策略 153.1 2010年国际铁矿石价格大涨有合理因素（1）图 10：2009年5月27日以来美元对国际主要铁矿石供应国澳元/巴西里尔贬值幅度-18%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2009年5月2009年6月2009年7月2009年8月2009年9月2009年10月2009年11月2009年12月2010年1月2010年2月2010年3月2010年4月2010年5月2010年6月2010年7月2010年8月澳元巴西雷亚尔 163.1 2010年国际铁矿石价格大涨有合理因素（2）图 11：63.5％品位印度铁矿石离岸价受印度提高出口关税再度上扬50607080901001101201301401501601701801902008年12月2009年1月2009年2月2009年3月2009年4月2009年5月2009年6月2009年7月2009年8月2009年9月2009年10月2009年11月2009年12月2010年1月2010年2月2010年3月2010年4月2010年5月2010年6月2010年7月CIF最低价(美元/吨)FOB最低价(美元/吨) 173.1 2010年国际铁矿石价格大涨有合理因素（3）图 12：巴西/西澳到中国青岛海运运费差扩大，让澳矿有更大涨幅空间0510152025302009年1月2009年2月2009年3月2009年4月2009年5月2009年6月2009年7月2009年8月2009年9月2009年10月2009年11月2009年12月2010年1月2010年2月2010年3月2010年4月2010年5月2010年6月2010年7月2010年8月 183.1 2010年国际铁矿石价格大涨有合理因素（4）2010年国际铁矿石谈判已转化为季度谈判，谈判各方兵不厌诈、虚虚实实的博弈将层出不穷。2月9日外电消息,巴西能源和矿业部长表示,巴西可能开始对铁矿石征收出口关税,以鼓励国内炼钢厂投资,但他没有透露征税的时间表。分析人士指出,巴西政府的这一举动无疑将推高铁矿石现货价格走势。必和必拓CEO科劳珀斯称受中国需求回升提振，未来几个月铁矿石价格可能大幅上涨。他预测,中国钢铁生产至少将再增长20年,至2025年时产量是目前水平的两倍。 193.2 螺纹钢交割月合约价格与进口铁矿石价格的关系(1)0.8891 2个月0.9229 1个月0.8891 3个月0.9216 6个月0.9087 2008-20090.9176 五年0.9117 四年0.8912 三年0.8597 二年0.9551 一年2010年8月27日相关系数图 13：国内钢材价格与铁矿石综合指数 203.2 螺纹钢交割月合约价格与进口铁矿石价格的关系(2)图 14： 螺纹钢交割月合约结算价格（元/吨）与进口铁矿石价格（美元/吨）关系3200340036003800400042004400460048002009-8-172009-8-282009-9-112009-9-242009-10-152009-10-282009-11-102009-11-232009-12-42009-12-172010-1-42010-1-152010-1-282010-2-102010-3-22010-3-152010-3-262010-4-122010-4-232010-5-72010-5-202010-6-32010-6-212010-7-22010-7-152010-7-282010-8-102010-8-236080100120140160180200螺纹钢交割月合约当日结算价(元)TSIPIO62%铁矿石CFR天津价格(美元/吨) 213.2 螺纹钢交割月合约价格与进口铁矿石价格的关系(3)图 15： 螺纹钢交割月合约结算价格减去进口铁矿石成本（元/吨）螺纹钢结算价－进口铁矿石成本(元/吨)2000220024002600280030003200340036002009年8月2009年8月2009年9月2009年9月2009年10月2009年10月2009年11月2009年11月2009年12月2009年12月2010年1月2010年1月2010年2月2010年2月2010年3月2010年3月2010年3月2010年4月2010年4月2010年5月2010年5月2010年6月2010年6月2010年7月2010年7月2010年8月2010年8月 223.3 我的研究心得（1）2010年国际铁矿石谈判机制改变，新机制有个逐渐接受的过程。由于铁矿山企业的垄断程度远比钢铁企业大、铁矿的减产、停产沉没成本远比钢铁企业小，总体形势有利于铁矿山企业。国际铁矿石价格由于中国的巨大依赖性和刚性需求，越来越多地体现了金融属性，即体现货币的宽松程度。如果中国广义货币M2持续大幅增长，国际铁矿石长期来看还有振荡上涨空间。鉴于钢材与铁矿石的高度相关关系，螺纹钢期货可以看作是铁矿石的期货。图16清晰地反映了钢铁行业作为基于铁矿石的加工行业的特征，钢材价格与铁矿石价格波动互为因果。 233.3 我的研究心得（2）2010年上半年宝钢、鞍钢等大型企业仍有2009年国际铁矿石长协矿的余波影响，业绩中含有低价铁矿石的超额利润。随着国际铁矿石定价期由年度转为季度、甚至月度，钢厂的铁矿石原料成本将快速跟随钢材价格波动。我们认为，国际铁矿石定价期的缩短有利有弊，利在可以避免2008年第四季度和2009年第一季度长协价与现货巨大价差给钢厂带来的巨大资产减值，弊在钢厂也不要想牟取现货铁矿石价格快速上涨时，价格相对低廉的长协矿带来的资产溢价。因此，我们认为，钢铁行业总体上业绩靠赚取钢材轧制加工费，而随着产能过剩的严重程度，这个加工费空间将日益受挤压。钢铁股的业绩将趋向平淡。 242目录近期中国钢铁行业回顾近期中国期货市场钢材期货合约交易的新特点螺纹钢交割月合约价格与进口铁矿石价格的关系钢铁行业投资策略 254.1 钢铁行业指数表现与沪深300指数“落后大市”图 16：钢铁行业指数与沪深300指数表现对比 264.2 特钢股股价涨幅“跑赢大市”图 17：2010年以来钢铁行业主要公司市场表现（％）-50-45-40-35-30-25-20-15-10-5051015大冶特钢*ST钒钛方大特钢久立特材广钢股份本钢板材新兴铸管杭钢股份首钢股份八一钢铁济南钢铁抚顺特钢包钢股份西宁特钢新钢股份重庆钢铁马钢股份宝钢股份莱钢股份韶钢松山南钢股份安阳钢铁酒钢宏兴三钢闽光柳钢股份太钢不锈凌钢股份华菱钢铁武钢股份河北钢铁鞍钢股份 274.3 钢铁行业评级维持“中性”2010年钢铁行业评级维持“中性”综合上述分析，我们认为：随着国际铁矿石定价期由年度转为季度、甚至月度，钢厂的铁矿石原料成本将快速跟随钢材价格波动。因此，2010年上半年铁矿石涨价将使企业铁矿石库存资产升值，并推动上半年业绩上升；而快速上涨的钢材价格给下游需求造成压力、钢材产能过剩和库存压力让下半年业绩回归平淡。我们继续维持钢铁行业的“中性”评级。 284.4 可持续关注企业股票铁矿石涨价受益企业拥有铁矿山或拥有低价铁矿石资源的中小型公司：如八一钢铁（600581）、凌钢股份（6002