国内中、低压变频器行业龙头,未来成长性佳
Company Update China Research Dept. qu 2010年4月21日 胡恺敏 Michael_hu@e-capital.com.cn 目标价(元) 103 公司基本信息 产业别 新能源 A股价 (10/04/20)（元） 74.60 深圳成份指数(10/04/20) 11538.98 股价12个月高/低 80.90 / 59.19 总发行股数 (百万) 64 A股数 (百万) 16 A股市值 (亿元) 11.94 主要股东 黄申力(18.62%) 每股净值 (元) 14.34 股价/账面净值 5.20 一个月 三个月 上市初 股价涨跌(%) 9.35 -4.58 9.32 近期评等 出刊日期 收盘 评等 产品组合 低压产品 84％ 中压产品 11％ 高压产品 5％ 机构投资者占流通A股比例 基金 13.91% 社保基金 1.17% 信托公司 1.24% 股价相对大盘走势 -30%-20%-10%0%10%20%30%2010-1-132010-1-272010-2-102010-3-32010-3-172010-3-312010-4-15英威腾深证成份指数 英威腾(002334.SZ) Buy买入国内中、低压变频器行业龙头，未来成长性佳 结论与建议： 公司为国内中低压变频行业龙头，在起重机械、电梯、冶金等应用领域积累了多家行业龙头客户，受益今后两年政府加大节能减排工作力度，同时随着2010年底募投项目产品投产，我们认为公司成长前景明朗。 我们预计2010年、2011年公司实现营业收入4.8亿元、7.1亿元，同比增长49.6％和48.4％，实现归属于母公司净利润1.16亿元、1.64亿元，同比增长42.7％、41.5％，EPS分别为1.82元和2.58元，最新收盘价对应10、11年P/E分别为41倍和29倍，基于较好的成长前景，给予“买入＂的投资建议。 2010年1Q公司实现营收0.87亿元，YoY+69％，净利润1524万元，YoY+200％，单季EPS 0.26元，目前公司订单饱满，订单能见度至5月，公司预计2010年H1业绩同比增长60％-80％，即实现净利润3875万-4360万，EPS 0.61-0.68元。 专业机构预测，2009-2012年中国低、中压变频器行业市场容量复合增长率分别可达15％、25％左右，同时我们认为就完成单位GDP能耗目标来看，2010年政府加大节能减排工作力度势在必行。 公司现有低压变频器产能14万台，中压变频器产能500台，预计2010年底公司上市募集资金投资项目可全部达产，低压变频器产能增至28万台，中压变频器产能增至1400台。 以英威腾08年的中低压销售额来计算，约占08年国内中低压变频器市场份额的2.5％，公司07－09年销售复合增速29％，高于行业15％的增速，变频器产品成熟期需3年左右，公司已在国内变频器行业中已享有较高的市场知名度，基于产品性价比优势，以及2010年底募投项目产能的释放，公司今后两年的市场份额快速提升是大概率事件。 目前，公司在起重机械、电梯、冶金等应用领域发展了多家行业龙头客户，包括上海振华重工、中国中冶、康迪克、英格索兰等企业，这些优质客户资源后，为今后合理消化公司新扩张产能提供了保障。 我们预计2010年、2011年公司实现营业收入4.8亿元、7.1亿元，同比增长49.6％和48.4％，实现归属于母公司净利润1.16亿元、1.64亿元，同比增长42.7％、41.5％，EPS分别为1.82元和2.58元，最新收盘价对应10、11年P/E分别为41倍和29倍，基于较好的成长前景，给予“买入＂的投资建议。 .....................................................接续下页................................................................年度截止12月31日 2007 20082009 2010F 2011F纯利 (Net profit) RMB百万元 32 41 82 117 165 同比增减 ％ NA25.49%100.64% 42.66% 41.45%每股盈余 (EPS) RMB元 0.507 0.636 1.276 1.821 2.575 同比增减 ％ NA25.49%100.64% 42.66% 41.45%A股市盈率(P/E) X 147.18 117.28 58.45 40.97 28.97 股利 (DPS) RMB元 0.20 0.00 0.60 0.60 0.60 股息率 (Yield) ％ 0.27%0.00%0.80% 0.80% 0.80% Company Update China Research Dept. 营运分析 2010年1Q业绩同比增长200％，单季EPS 0.26元，预计2010年H1同比增长60％-80％，EPS 0.61－0.68元。 英威腾是国内中、低压变频器行业龙头，主营业务为低、中、高压变频器研发、制造和销售，产品主要用途是实现电机节能和提高工艺控制水平，产品广泛应用于起重机械、煤炭、塑料、建材、纺织化纤、油气钻采、石化和化工、造纸印刷、机床等行业领域。 09年公司实现营业收入3.2亿元，YoY+31％，归属于母公司净利润8168万元，YoY+101％，EPS 1.28元，综合毛利率42.2％，同比上升4.5个百分点，07-09年公司营业收入和净利润CAGR分别达到29％和59％。 2010年1Q公司实现营收0.87亿元，YoY+69％，净利润1524万元，YoY+200％，单季EPS 0.26元，目前公司订单饱满，订单能见度至5月，公司预计2010年H1业绩同比增长60％-80％，即实现净利润3875万-4360万，EPS 0.61-0.68元。目前，公司变频器产品按照电压等级一般可分为低压(110V、220V、380V等)、中压(690V、1140V、2300V等)和高压(3kV以上等)三类，09年低压、中压、高压产品分别占总营业收入的84％、11％和5％，三者分别贡献毛利润的82％、15％和3％。公司现有低压变频器产能14万台，中压变频器产能500台，预计2010年底公司上市募集资金投资项目可全部达产，低压变频器产能增至28万台，中压变频器产能增至1400台。 图1：英威腾营收、净利润和毛利率 图2：最近三年公司产品销售情况 单位：百万元；%19224532132418235.7%37.6%42.2%05010015020025030035020072008200932.0%34.0%36.0%38.0%40.0%42.0%44.0%营业收入净利润毛利率177214270152134917050100150200250300200720082009低压产品中压产品高压产品 资料来源：公司定期报告 群益证券研究部 专业机构预测，2009-2012年中国低、中压变频器行业市场容量复合增长率分别可达15％、25％左右，同时我们认为就完成单位GDP能耗目标来看，2010年政府加大节能减排工作力度势在必行。 就专业市场调研机构慧聪邓白氏研究显示，中国2000年至2007年变频器市场容量的平均年增长率在15％以上，起重机械、纺织化纤、石油钻采分列行业应用前三位（见表1），而09年受金融危机影响，中国中低压变频器的市场容量增速有所放缓，约为118亿元，YoY+5.5％，其中低压变频器为103亿元，中压变频器为15亿元，预计2010年后增速将恢复，09-12年低压变频器行业复合增速15％左右，09-12年中压变频器行业增速25％左右。 我们的判断是，根据2009年政府工作报告中披露的09年单位GDP能耗，其实 2 2010年4月21日 Company Update China Research Dept. 际同比仅下降2.2％，“十一五”前四年全国单位GDP能耗下降14.38％，这较“十一五”计划提出的节能20％左右目标尚有差距，我们认为2010年政府加大节能减排工作力度势在必行，而此前已经制定了包括燃煤工业锅炉改造、区域热电联产、余热余压利用、电机系统节能、能量系统优化、建筑节能、绿色照明、政府机构节能以及节能监测和技术服务体系建设...等，2010年对重点工程的执行将会加强。就电机系统节能来看，目前中国有
