大昌行集团：五年规划充满期待,充分发挥大股东优势

1公司报告跟踪报告日期：2014.03.17目标价：HK$5.49现价：HK$4.41预计升幅：24.5%股本数据股本(亿股)18.3市值(亿港元)80.752周高/低（HK$）7.87/4.27每股净值(港元)4.92所属行业：汽车经销商主要股东中信集团56.08%52周行情图(Vs恒生中国指数)相关报告大昌行首发报告20111208国元证券(香港)研究部分析师：李明电话：(852)37696888(86)755-21516067电邮：liming@gyzq.com.hk跟踪报告大昌行(1828.HK)评级：强烈推荐五年规划充满期待充分发挥大股东优势2014-3-17星期一投资要点:不再担任宾利总代理商，导致13年业绩下滑：2013年，公司获得营业收入422.6亿元，同比下降12.0%；期内毛利率为11.5%，同比下降0.2个百分点；归属股东的净利润按年减少13.8%至9.0亿元，每股盈利0.49港元。派末期息10.72仙。业绩下降的主要原因是公司不再担任宾利汽车的中国进口商，影响汽车进口代理业务的营业额。国内代理业务方面，由于部份一线城市实施限制车辆政策，预期增长动力主要来自二、三线城市，估计今年国内汽车市场将有10%左右的增长。食品及消费品业务方面，由于中国礼品市场萎缩，加上政府削减公款开支，食品业务表现稍逊预期。未来恢复开店速度，汽车业务有望恢复增长：截至2013年底，公司在内地共有汽车经销店75家，年内增加了12家，关闭6家。公司计划在今年透过并购及新建项目，增加10-15家汽车经销店,目前正在筹备的有12家，主要集中于丰田、奔驰、宾利、雷克萨斯等品牌。港澳的汽车市场比较成熟，2014年的增长主要来自于商用车的替换，预计能够实现5%左右的增长。五年规划充满期待，与大股东进行多领域磋商：公司已经确定五年规划，计划从2013年起未来五年将销售及盈利翻一番。身兼中信泰富总裁及大昌行主席的张极井表示，目前中信泰富与大昌行正进行多领域磋商，随着他今年起正式接任大昌行主席，期望未来可利用中信集团及中信泰富的庞大资源支持大昌行业务发展。给予强烈推荐评级，目标价5.49港元：公司汽车经销业务主要经营丰田、雷克萨斯、奔驰、宾利等品牌，这些品牌在2014年都将有较好的表现。同时，公司也恢复了开店速度，新主席上任也为公司增添更多地动力。我们认为，2013年是公司阶段性低谷，未来几年将实现平稳过渡。预计公司2014-2016年的EPS将分别为0.61、0.65及0.71港元，目前股价相当于2014年7.2倍PE。参考行业估值水平及公司历史PE，给予公司2014年9倍PE，相当于目标价5.49港元，上升空间为24.5%，给予强烈推荐评级。港币百万元2012A2013A2014E2015E2016E营业额4801442261488275478261120同比增长（%）4.1%-12.0%15.5%12.2%11.6%毛利率11.7%11.5%11.9%11.8%11.7%净利润1045901111811921291同比增长（%）-21.0%-13.8%24.1%6.6%8.4%每股盈利0.570.490.610.650.71PE7.79.07.26.86.3每股股息0.210.190.240.260.28 2公司报告估值及目标价表1、行业相关公司估值及评级资料来源：国元证券（香港）,Bloomberg公司汽车经销业务主要经营丰田、雷克萨斯、奔驰、宾利等品牌，这些品牌在2014年都将有较好的表现。同时，公司也恢复了开店速度，新主席上任也为公司增添更多地动力。我们认为，2013年是公司阶段性低谷，未来几年将实现平稳过渡。预计公司2014-2016年的EPS将分别为0.61、0.65及0.71港元，目前股价相当于2014年7.2倍PE。参考行业估值水平及公司历史PE，给予公司2014年9倍PE，相当于目标价5.49港元，上升空间为24.5%，给予强烈推荐评级。市值货币股价评级PBEPSPE（亿）2013A2014E2015E2013A2014E2015E正通汽车105CNY4.0强烈推荐1.020.270.370.4611.68.56.8大昌行87HKD4.4强烈推荐0.900.490.610.659.07.26.8中升控股249CNY10.0推荐1.970.390.610.8220.313.09.6宝信汽车167CNY6.1-3.060.240.480.6519.910.07.4永达汽车102CNY7.1-2.300.340.440.6316.512.78.9和谐汽车60CNY5.4-2.22NA0.510.74NA8.35.7平均15.59.97.5 3公司报告损益表港币百万元,财务年度截至12月财务分析2012A2013A2014E2015E2016E2012A2013A2014E2015E2016E收入4801442261488275478261120盈利能力毛利56034872583364767169毛利率(%)11.7%11.5%11.9%11.8%11.7%其他业务收入663821807851886EBITDA利率(%)4.8%4.8%4.9%4.7%4.6%销售及分销成本(2752)(2549)(2916)(3238)(3577)净利率(%)2.2%2.1%2.3%2.2%2.1%行政费用(1739)(1693)(1936)(2173)(2400)营运表现经营利润17751451178819152078SG&A/收入(%)9.4%10.0%9.9%9.9%9.8%财务费用(326)(234)(284)(309)(334)实际税率(%)33.8%26.7%25.0%25.0%25.0%税前盈利15261274154116461786股息支付率(%)37.3%38.0%38.0%38.0%38.0%所得税(516)(340)(385)(412)(446)库存周转47.661.156.251.747.6少数股东应占利润(35)33384348应付账款天数38.743.038.734.831.3归属股东净利润1045901111811921291应收账款天数41.556.050.445.440.8折旧及摊销510561617679747ROA5.1%4.2%5.0%5.1%5.3%EBITDA22852012240525942824ROE12.3%10.0%12.3%12.2%12.1%总收入(%)4.1%-12.0%15.5%12.2%11.6%净负债/股本1.01.11.21.11.0EBITDA(%)1.0%-11.9%19.5%7.9%8.9%收入/总资产2.42.02.22.42.5每股收益(%)-21.3%-14.0%24.0%6.6%8.4%总资产/股本2.42.42.52.42.3资产负债表现金流量表2012A2013A2014E2015E2016E2012A2013A2014E2015E2016E现金32252173182321152606EBITDA22852012240525942824应收账款54646483674168076835融资成本(收入)326234284309334存货55366259662168447033营运资金变化(1358)(2758)(1080)(912)(935)总流动资产1427215161154691608516829所得税(516)(340)(385)(412)(446)固定资产565366329296267营运性现金流1253(512)160819912224长期投资47995379569160446446资本开支(1096)(1048)(1255)(1244)(1236)总资产2030621626222812329624500其他投资活动740200293310327应付帐款45564465462146734697投资性现金流(356)(848)(962)(934)(908)短期银行贷款34715608580458695899股息(447)(321)(439)(469)(509)总短期负债821810194105501066810723其他融资活动(500)(126)(281)(303)(325)长期银行贷款29381816205821982384融资性现金流(321)(447)(716)(764)(822)总负债1140212253128321309113334现金变化578(1743)(15)291490股东权益851189949067979210715期初持有现金23802954189518232115每股账面值4.674.924.965.355.86期末持有现金29541895182321152606 4公司报告投资评级定义和免责条款投资评级：强烈推荐预期股价在未来12个月上升20%以上推荐预期股价在未来12个月上升5%~20%中性预期股价在未来12个月上升或下跌5%以内卖出预期股价在未来12个月下跌5%~20%强烈卖出预期股价在未来12个月下跌20%以上免责申明：此刊物只供阁下参考，在任何地区或任何情况下皆不可作为或被视为证券出售要约或证券、期货及其它投资产品买卖的邀请。此刊物所提及的证券、期货及其它投资产品可能在某些地区不能买入、出售或交易。此刊物所载的资料由国元证券(香港)有限公司及/或国元期货(香港)有限公司(下称〝国元(香港)〞)编写，所载资料的来源皆被国元(香港)认为可靠及准确。此刊物所载的见解、分析、预测、推断和预期都是以这些可靠数据为基础，只是表达观点，国元(香港)或任何个人对其准确性或完整性不作任何担保。此刊物所载的资料(除另有说明)、意见及推测反映国元(香港)于最初发此刊物日期当日的判断，可随时更改。国元(香港)、其母公司、其附属公司及/或其关连公司对投资者因使用此刊物的材料而招致直接或间接的损失概不负任何责任。负责撰写分析之分析员(一人或多人)就本刊物确认：分析报告内所提出的一切意见准确地反映了分析员本人对报告所涉及的任何证券或发行人的个人意见；及分析员过去、现在及将来所收取之报酬之任何部份与其在本刊物内发表的具体建议及意见没有直接或间接的关连。此刊物内所提及的任何投资皆可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也不适合所有的投资者。此刊物中所提及的投资的价值或从中获得的收入可能会受汇率及其它因素影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此刊物并没有把任何人的投资目标、财务状况或特殊需求一并考虑。投资者入市买卖前不应单靠此刊物而作出投资决定，投资者务请运用个人独立思考能力，慎密从事。投资者在进行任何以此刊物的建议为依据的投资行动之前，应先咨询专业意见。国元(香港)、其母公司、其附属公司及/或其关连公司以及它们的高级职员、董事、员工(包括参与准备或发行此刊物的人)可能随时与此刊物所提到的任何公司建立或保持顾问、投资银行、或证券服务关系；及已经向此刊物所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。国元(香港)、其母公司、其附属公司及/或其关连公司的一位或多位董事、高级职员及/或员工可能担任此刊物所提到的证券发行公司的董事。此刊物对于收件人来说属机密文件。此刊物绝无让居住在法律或政策不允许该报告流通或发行的地方的人阅读之意图。未经国元(香港)事先授权，任何人不得因任何目的复制、发出或发表此刊物。国元(香港)保留一切追究权利。规范性披露分析员的过去、现在及将来所收取之报酬之任何部份与其在此报告内发表具体建议及意见没有直接关联。国元证券(香港)有限公司、国元期货(香港)有限公司及其每一间在香港从事投资银行、自营证券交易或代理证券经纪业务的集团公司，并无对在此刊物所评论的上市公司持有需作出披露的财务权益、跟此刊物内所评论的任何上市公司在过去12个月内并无就投资银行服务收取任何补偿或委托、并无雇员或其有关联的个人担任此刊物内所评论的任何上市公司的高级人员及没有为此刊物所评论的任何上市公司的证券进行庄家活动。国元证券(香港)有限公司香港中环德辅道中189