大昌行集团：有吸引力的切入点

eric.chen@hk.daiwacm.com LYNN.CHENG@HK.DAIWACM.COM IT /电子（半导体）钟Chun(852) 2773 8783■ 什么是新的我们看到大昌行的许多新业务增长驱动力在2014-16财年期间，本特利的销售可能持平，这在很大程度上抵消了利润，并希望中国汽车售后服务综合毛利率能够提高。强大的资产负债表。考虑到2013年业绩不佳以及2014年行业环境可能会改善，我们削减了2014年和2015年收入预测分别提高14％和20％，净利润预测提高12％和20％。我们预测DCH维持其派息在预计意大利超豪华车的销售将有所增长，日元贬值将提高利润率。预测修订（％）一年至12月31日14E 15E 16E 收入更改（14.0）（20.5）不适用 净利润变动（11.9）（20.2）不适用 核心每股收益（FD）更改（12.0）（20.3）不适用（91）22 6622 1013 punit.srivastava@in.daiwacm.com股价表现（港元）(%)控股公司（DCH）在未来两年内，并希望该公司成为合并过程中的主要受益者之一。目前汽车经销商部门。与2014-16年度相比增长40％，并且净负债率稳定，这将使其成为该行业中杠杆率最低的经销商，但资产周转率最高。8.07.06.05.04.010089786655■ 有什么影响核心业务仍在增长。上2月13日5月13日8月13日11月13日新加坡■ 我们做什么推荐 大昌行（LHS）相对于恒指（RHS）我们重申买入（1）的评级，大昌行在最近的非交易路演（NDR）中表示，2013年每股收益同比下降14％，主要是由于2012年宾利经销商的流失以及五十铃卡车在中国的销售不佳。排除2012年和2013年的这些因素，我们估计大昌行的2013年中国汽车业务收入仍同比增长7％，总净利润同比增长16％。增长动力。大昌行有信心其五十铃卡车到中国的出货量将恢复到2014年的2012年水平。此外，我们预计其法拉利和玛莎拉蒂在中国的销量增长将保持强劲这些新的增长动力的背后。考虑到我们下调盈利预测，我们将SOTP得出的6个月目标价格从7.55港币下调至6.19港币。我们现在将新车销售的2014年预期市盈率分配为7.5倍（此前为2013年预期市盈率的9.5倍），售后服务（预期为2013年市盈率的16.6倍）和12倍的FCMG和物流（2013年预期市盈率为12倍）。主要的风险是经济增长的进一步放缓和新车型的发布推迟。■我们有何不同我们的2014-16年每股收益比彭博一致预期高7-14％， 12个月范围4.29-7.80 市值（十亿美元）1.14 平均每日营业额3m（美元）3.62已发行股票（米） 重大的股东中信泰富有限公司（56。6％）财务摘要（港币） 一年至12月31日14E 15E 16E 收入（百万）46,680 52,364 58,726 营业利润（米） 净利润（百万）1,260 1,411 1,618 核心每股收益（完全稀释）每股收益变化（％）39。9 11。9 14。7 大和vs。 每股收益（％）14。2 7。7 6。5 市盈率（x）7。0 6。3 5。5 股息收益率（％）5。6 6。2 7。1个DPS 0。269 0。301 0。345 PBR（x）0。9 0。8 0。8 EV / EBITDA（X） 净资产收益率（％）13。4 13。8 14。6资料来源：FactSet，Daiwa的预测从第11页开始，查看重要的披露，包括任何必需的研究证明。非必需消费品/香港1828 HK2014年2月28日-页财务摘要主要假设一年至12月31日2014年2015年2016年中国汽车收入（港币，百万）香港/澳门汽车收入（港币，其他汽车收入（港币，百万）食品和消费者收入（百万港元）物流收入（港币百万元）汽车部门经营利润率（％）食品和消费者部门营业利润率（％）损益（港币百万元）一年至12月31日2014年2015年2016年汽车业务（百万港元）其他其他收入总收入其他的收入齿轮SG＆A其他操作花费营业利润净利息公司/（exp。）Assoc / forex / extraord。/其他税前收益税最小 诠释/ pref。 div。/其他净利润（报告）净利润（调整后）每股收益（报告）（港币）每股收益（调整后）（港币）每股收益（调整后全面摊薄）（港币）DPS（港元）息税前利润息税折旧摊销前利润现金流量（港币百万元）一年至12月31日2014年2015年2016年除税前溢利折旧及摊销已付税款。净股发行/（回购）1,826其他运行CF项目经营现金流量资本支出净（收购）/处置其他投资CF项目投资产生的现金流量债务变动净股发行/（回购）1,8302,0682,343已付股息其他融资CF项目筹资活动产生的现金流量0.6880.7700.883外汇效应/其他现金变动自由现金流资料来源：FactSet，Daiwa的预测财务摘要续...资产负债表（港币）d大昌行集团泛亚洲/ IT /电子区域主管；半导体/ IC设计（区域）程琳（852）2773 8822目标（港元）：7.55  6.19上行空间：28.2%2月28日价格（港元）：4一个有吸引力的切入点法拉利，玛莎拉蒂和五十铃的汽车销量可能是2014-16年度出货量增长的动力强劲的FCF复苏有望推动40％的股息支付通过资产再利用从部门合并中受益的最佳位置；重申买入评级，下调目标价12345购买（不变）跑赢大盘跑输大盘卖 截至12月31日2014年4.94.54.12015年预测修订：汽车业务现金和短期投资 eric.chen@hk.daiwacm.com泛亚洲/ IT /电子区域主管；半导体/ IC设计（区域）程琳（852）2773 8822 LYNN.CHENG@HK.DAIWACM.COM IT /电子（半导体）林lix（852）2532 43412 商誉和无形资产售后占毛利的百分比20092010201120122013分段EPS售后服务0.13新车销量7.5其他流动负债11,67719,35030,90131,95924,65029,47533,70538,566流动负债合计3,1864,2174,7844,9885,8286,3526,8567,309长期债务7091,0761,4981,6662,1502,4732,8433,270其他非流动负债6,2407,2068,2238,7799,29310,02310,91411,899负债总额326365452541570607653705股本5.25.34.53.53.63.63.63.6储备金/R.E./其他1.82.52.63.13.84.14.34.5股东权益售后占毛利的百分比20092010201120122013分段EPS售后服务0.13新车销量7.5BVPS（港元）15,65224,64337,18338,61332,62838,29943,40449,145键率（％）6,5577,5688,9269,4019,6338,3818,9609,582一年至12月31日000000(0)02014年22,20932,21146,10948,01442,26146,68052,36458,7262015年2933784716308029771,2381,5132016年(19,295)(28,269)(40,943)(42,411)(37,389)(41,391)(46,400)(52,017)销售额（同比）(2,266)(2,871)(3,799)(4,491)(4,242)(4,436)(5,133)(5,878)息税折旧摊销前利润（同比）00000000售后服务1.69411,4491,8381,7421,4321,8302,0682,343净利润（同比）(100)(100)(171)(293)(215)(140)(174)(184)核心每股收益（完全稀释）（同比）1484481967757616177毛利润率9891,7971,8631,5261,2741,7511,9552,236EBITDA利润率(239)(341)(498)(516)(340)(455)(508)(581)营业利润率(40)(34)(42)35(33)(35)(36)(37)净利润率7101,4221,3231,0459011,2601,4111,618净资产收益率7101,4221,3231,0459011,2601,4111,618广告支出回报率0.3900.7820.7270.5720.4940.6900.7730.886资本回报率0.3900.7820.7270.5720.4940.6900.7730.886投资回报率0.3890.7780.7240.5710.4920.6880.7700.883净负债对权益0.1560.2360.2700.2070.1940.2690.3010.345有效税率9411,4491,8381,7421,4321,8302,0682,343应收账款（天）1,1911,7252,2312,2522,0032,4702,7683,113流动比率（x）售后占毛利的百分比20092010201120122013分段EPS售后服务0.13新车销量7.5不适用9891,7971,8631,5261,2741,7511,9552,236不适用264382429552621700770850资料来源：FactSet，Daiwa的预测(223)(340)(465)(555)(387)(455)(508)(581)公司简介209(1,453)(1,271)(408)(723)109(858)(961)大昌行集团有限公司是一家多元化的企业集团。本集团从事汽车销售，汽车相关业务和服务，食品和消费品销售以及物流服务。(50)(432)142420406255322337非必需消费品/香港1,189(46)6981,5351,1912,3591,6811,8801828 HK(435)(654)(1,140)(980)(1,069)(1,100)(1,100)(1,200)2014年2月28日263353055600000-页(98)286(366)6600002014-16年的两个收入增长动力(270)(333)(1,201)(354)(1,069)(1,100)(1,100)(1,200)增长动力1：商用车出货量有望恢复(489)7952,0356262,0005001,0001,000前景依然稳固08937450000在2月24日与DCH在香港发布的NDR结果公布后，该公司表示，2013年EPS同比下降14％，主要是由于2012年Bentley分销业务的损失以及五十铃卡车在中国的销售不佳。剔除2012年和2013年这两个因素，我们估计2013年中国汽车业务的收入同比增长7％，总净利润同比增长16％。(134)(415)(529)(492)(321)(492)(550)(631)卡车业务在2014年应会出现强劲复苏(104)(85)(247)(500)(215)(140)(174)(184)大昌行表示，2014年第1季度商用车（CV）的订单一直在恢复，由于重型卡车（HDT）特别是五十铃HDT的需求回升，预计今年该细分市场的销售同比强劲增长。(727)3841,296(321)1,464(132)276185中国：HDT需求00000000HDT月度单位月度同比增长（600万MA）19257938601,5861,127857865鉴于以下情况，我们的研究支持DCH的期望。755(729)(586)273(69)1,145433528固定资产 eric.chen@hk.daiwacm.com泛亚洲/ IT /电子区域主管；半导体/ IC设计（区域）程琳（852）2773 8822 LYNN.CHENG@HK.DAIWACM.COM IT /电子（半导体）林l